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關鍵詞：商業銀行；流動性；管理措施
中圖分類號：F830.33文獻標識碼：A
文章編號：1005-913X（2014）07-0183-02
根據2014年3月24日的江蘇省射陽鹽城環保區農村商業銀行發生的近千人的集中取款現象，以及近年來一些曾經一度被人們公認的較有名聲的商業銀行及投資公司等大型金融機構的破產倒閉，如美國國際集團AIG（保險集團）、雷曼兄弟（投資銀行）、巴林銀行（商業銀行）的破產清算的事件。2008年的美國次貸金融危機對全球流動性造成較大的沖擊，2013年6月20號的中國銀行間同業拆借利率的異常波動等現象都引發了對流動性風險管理的思考。
一、流動性管理的必要性
商業銀行的流動性指該銀行在任何時候以合理的價格得到足夠的資金來滿足其客戶隨時提取資金的要求。通常情況下商業銀行流動性的獲得有兩種途徑，第一種途徑為銀行部分資產的迅速變現，第二種途徑為銀行通過如主動吸收存款這樣的主動負債手段以相對合理的價格獲得流動性，當二者有任意一種流動性的獲得途徑面臨不確定性時，商業銀行都會面臨流動性風險。
商業銀行流動性風險也具有不可預見性、較高的不確定性、潛伏性（一般該風險潛伏于商業銀行的日常業務操作及管理）、當隱性風險顯性化時對銀行的沖擊破壞力較大等特點，在業界有人認為流動性風險是銀行最致命的風險。
從宏觀上看，近幾年銀行體系雖然出現了持續過剩，但是，仍然存在潛在的流動性風險，長期中并不能排除其轉化為現實流動性風險的可能。從微觀上看，我國商業銀行在流動性風險管理中仍存在很多問題，管理水平相對落后，一旦宏觀環境發生逆轉，突發的流動性壓力會使商業銀行面臨前所未遇的流動性危機。
由此可看出商業銀行進行流動性管理的必要性，我國的商業銀行應加強風險管理中的流動性管理；同時應與其他的風險管控相協調，統籌兼備和諧統一式地進行風險管理，并將風險管理活動滲透到銀行的各個經營環節，以達到預防隱性風險顯性化的效果。
二、商業銀行的流動性風險管理
近幾年最具典型的美國次貸危機的爆發，給全球金融乃至各個生產經營領域的流動性帶來嚴重的沖擊。美國從最開始的債務危機使金融機構不能夠及時地滿足債權人的變現要求，逐漸演變成流動性危機。同時2013年的銀行間同業拆借利率的飆升事件以及通過最近射陽事件，都可以看出商業銀行的風險管理的水平并未達到一定水準，自身的抗擊風險能力不強及商業銀行對流動性風險管理的必要性。
巴塞爾協會及G20首爾峰會分別討論研究得出的《第三版巴塞爾協議：流動性風險計量、標準和檢測的國際框架》、《第三版巴塞爾協議：流動性覆蓋比率及流動性風險監測工具》都是流動性監管的階段性成果，可看出流動性監管的重要地位。
商業銀行也可以采用壓力測試模型去測量流動性風險，這個模型可以不斷測量流動性對資本賬戶的影響，包括對銀行資產的敏感性及對銀行信譽的影響。也影響著關于銀行資產指令及銀行關于流動性短缺的調劑，這個模型的最初創建人是莫特卡洛。荷蘭銀行曾經引用應對二級資產特殊情況下的變化，也對一級資產的變化進行控制減緩沖擊，同時一定程度上減少系統風險的發生。同時國家也制定政策加強對流動性風險的管理，這有利于預防商業銀行風險的發生。
（一）商業銀行現金流量適當法
商業銀行用于表內業務的貸款與存款的期限錯配方式進行賺取利差。為避免臨時性大額存款提取造成的流動性短缺，商業銀行除了向中央銀行繳納存款保證金外，商業銀行還應設立風險管理部門針對商業銀行本身的經營模式與業務種類以及各占資產負債總和的比重情況，提取銀行本身的儲備保證金以應對突發事件。巴塞爾協議Ⅲ進行2.5%的資本留存緩沖政策，扣除遞延稅項和其他項目后的普通股權益等組成。為避免銀行銀行自身保證金資金的閑置，可對其進行投資管理投資于變現性較強、安全性較高的產品。
（二）量化模型管控制度
銀行內部應對不同負債進行分類，如對劃分為敏感與非敏感負債。敏感負債即相對活躍的、穩定性較差的負債。而非敏感性的負債通常指較穩定的銀行可用于期限錯配的負債。銀行應按一定的標準構建模型進行量化約束。結合這兩方面應注意巴塞爾協會制定的流動性指標，如銀行核心一級資本的最低要求提高到7%、核心一級資本（包括普通股和留存收益）最低要求提升至4.5%。一級資本金比率將在同一時間范圍內從4%提升至6%。還有反周期緩沖為0-2.5%，流動性覆蓋比率（LCR）以及凈穩定融資比率（NSPR）。（LCR是確定在短期極端壓力情境下，銀行所持有無變現障礙優質的流動性資產量，以便應對此種情境下資金額凈流出；NSPR是確保各項資產和業務融資，最起碼具有與它們流動性風險狀況相匹配的能夠滿足最低限額的穩定資金來源，系統重要性提出1%的附加資本要求。
三總結
目前，我國資本市場發展增加了融資的渠道，這使銀行的存款基礎下降。因此，商業銀行應不斷加強對風險的管理，尤為重要的是對流動性的風險管理與控制。商業銀行應協同我國的中央銀行及銀監會，在商業銀行外部監管的同時加強內部管理，為商業銀行營造良好的外部環境，同時創造并維護商業信譽，減少群眾對商業銀行的擔憂。依據上文中提到的現金流量適當法協同量化模型管控制度，商業銀行可以依據本行自身的資產性質與結構通過專業人員建立風險測控模型，應用于銀行的每筆操作進行評估風險顯性化的概率及操作可行性；同時也應聘請專業人員將風險管理知識普及于在崗從業人員，在外部監管的同時進行技術及專業化雙向性系統化的流動性風險管理。
參考文獻：
[1] 劉昕.商業銀行流動性風險管理研究[D].沈陽：遼寧大學，2010.
[2] van den End,Jan Willem.Liquidity Stress-Tester: A Model for Stress-Testing Banks' Liquidity Risk [J].CESifo Economic Studies,March 2010:1.
2013年6月中旬到6月底發生在國內金融界的“錢荒”（又有說是“心慌”），以及進而由其引起的股市激烈振蕩，使更多的人意識到銀行流動性風險和流動性風險管理的重要性，也再次給監管部門敲響了警鐘。縱觀全球金融市場，流動性風險及風險管理被長期忽視，僅在2008年金融危機后，才再次引起人們的重視。彼時，一些國際知名金融機構，如北巖銀行、雷曼兄弟、貝爾斯登、華盛頓互助銀行，一夜之間轟然倒塌。令人感到蹊蹺的是，這些曾經叱咤風云的銀行在破產前的一個季度還非常賺錢，資本充足率也很正常，是什么致命一擊，使這些百年老店飛灰湮滅？這就是被稱為“看不見的殺手”——流動性風險——所秒殺。在剛剛公布的2012年世界財富500強中，我們欣喜地看到工、農、中、建、交五大行赫然上榜，也看到興業銀行、民生銀行、招商銀行等國內第二梯隊銀行榜上有名。欣喜之余，我們也要吸取前車之鑒，防微杜漸，將我國銀行的流動性風險管理提升到國際領先水平。
何為流動性風險
銀行資產和負債與生俱來的“混搭”或“錯配”（如短期存款來支持長期貸款），加上市場上資金供應短缺（如2008年美國資本市場和最近國內發生的“錢荒”），以及銀行本身突發的、未預見的流動性緊缺，都會給銀行造成流動性風險。2008年金融危機后，巴塞爾委員會根據在危機中出現的新問題，在其2009年9月公布的良好流動性風險管理原則中，再次明確了流動性的定義，這就是銀行要具備為資產增加而融資和到期清償債務，并同時不招致不能接受的損失的能力，管理原則同時明確指出產生的流動風險主要來源于兩方面：一是市場流動性風險（Market Liquidity Risk），即由于市場機制的欠缺和不充分，或由于市場機制的失靈造成的銀行流動性風險；一是銀行自身的資金流動性風險（Funding Liquidity Risk），即銀行不能有效滿足可預見或不可預見的、目前的或未來的現金流或抵押物的需要，這種風險暫時不會影響銀行的日常經營和財務狀況，具有很強的隱蔽性。
如果缺乏及時有效的流動性風險管理，小到短期內會增加銀行融資成本，擠壓息差收入空間，大到影響銀行資產質量，造成投融資整體分配結構失衡，遭遇國際評級機構降級和投資者信心喪失，嚴重制約銀行可持續發展能力。同時，在對流動風險認識上，也要避免把流動風險孤立來看及孤立處理。在現階段，很多國有銀行（包括一些成熟市場的國外銀行）的總行風險管理部將信用風險、市場風險、操作風險、流動性風險等不同風險領域設置為相互獨立、彼此疏遠的子部門。實際上，從國際經驗來看，不同類型的風險相互影響、互相作用以及相互轉化（圖1）。在以往的經濟金融危機中，風險往往從一種形式快速傳遞成另一種形式，如在2008年金融危機中，由于信用違約風險造成的對資產、投資、進而資本市場的信心的動搖，這種信心的缺失迅速波及和產生了流動性風險，一時間，資本市場的投融資功能嘎然而止。因此，銀行家們要建立對不同類型風險的整體觀和大局觀，切忌頭疼醫頭、腳疼醫腳。
流動性風險管理演進
銀行流動性風險管理應達到如下四方面作用：宏觀上為市場和各關聯主體增強信心，證明和顯示銀行處于安全、穩健的經營狀態中；幫助銀行履行現有的貸款承諾；幫助銀行避免不必要和不獲利的資產轉移和資產銷售；降低銀行融資成本。
國外銀行流動性管理可以分成五個階段：
第一階段是商業貸款理論時代，為保證商業銀行資金的高度流動性，其理論強調貸款應是短期商業性貸款。由于這種理論強調貸款的自動清償能力，也被稱作自動清償理論。又由于其強調商業銀行貸款以商業行為為基礎，并以真實商業票據作抵押，也被稱之為真實票據論。此理論以商業銀行資產流動性為著眼點，被商業銀行一直沿用到約1920年。但這個理論有兩個明顯不足：銀行視為自償性的短期放款，不一定比其他放款更具有流動性；不能配合經濟發展趨向成熟、復雜的需要。
商業銀行流動性管理從1920年到1950年左右，進入了第二階段。該階段前期是轉移性理論時代。銀行持有資產（多多益善，為追求高回報可以是長期貸款），必要時，如果能以較低的代價轉移或出售給其他金融機構或投資者，就可維持流動性?；仡?933年世界經濟大蕭條，由于人們對現金的偏好，證券市場崩潰，銀行資產幾乎失去其轉移性。在該階段后期，預期收入理論開始盛行。貸款的種類開始增加，借款人大部分已分期付款方式償還貸款，因此，銀行以借款人未來收入為基礎來估算借款人的償債能力。由于有多種不確定性因素，銀行很難對借款人未來所得進行正確的預測和估算。
銀行流動性管理的第三階段是負債管理階段，從1960年左右到1970年早期。這種負債管理有三大特點：銀行資產負債表負債大部分是貨幣或在資本市場上可轉移的、非存款性負債，與傳統活期、定期、儲蓄存款等存款性負債資金來源有別；負債管理以競價方式在市場上主動爭取資金，與傳統上坐堂待客存款的被動方式有別；以出售負債換取資金與資產管理上出售資產換取資金有別。負債管理雖然更加靈活、主動，但過分依賴市場資金，使銀行間業務競爭日益激烈、存貸款息差縮小，導致資金成本上升、收益不確定性增加，造成銀行經營的安全性不足。
資產負債綜合管理和資產證券化的出現與發展是銀行流動性管理的第四階段，從1970年代中期到2008年金融危機。較之前述的資產管理側重資產的流動性和安全性而忽略收益性，而負債管理則強調強調收益性而使風險增加，降低了安全性，資產負債綜合管理則從銀行整體出發，試圖兼顧收益和風險管理，以達到風險與收益平衡和優化。但隨著資產證券化等表外業務金融創新產品和復雜金融工具的濫用，加之銀行監管不力、信用評級機構道德的缺失等因素，在貪婪和利益的驅使下，迎來了2007～2008年又一輪金融風暴。
2008年至今，金融機構流動性風險管理進入新的時代。從在風險管理中最不起眼、最容易被忽視的方面，一躍成為風險管理中的焦點。同時，對世界各金融監管機構、研究機構和銀行等都提出了更高的要求。歐洲銀行監管委員會、巴塞爾銀行監管委員會、國際金融研究所、英國金融服務管理局都紛紛出臺流動性風險管理的原則、法規和建議。
國際流動性風險管理流程與手段
從國內外金融機構近年來發生的危機中，不難總結出這樣一個公式（圖2）。
為避免財務困境和招致更深層次危機，商業銀行等金融機構要居安思危，規劃先行，建立高度協調、有效的流動性風險管理流程和手段。具體管理流程和實施的手段可分為三步（圖3）。
銀行流動性風險管理的第一個步驟是整體架構的設計。這一步又可以細分成五個組成部分：第一是銀行等金融機構必須首先在充分考慮和吸納監管要求的前提下，制訂內部的流動性風險管理政策、流程和制度。另外，國外大中型銀行都有資產負債和流動風險委員會，其成員來自各要害部門的高級管理層，應定期討論、制訂和通過本銀行資產、負債和有關流動性的提案，以確保融資渠道多元化和資金用途合理，以及本銀行流動性在安全和可靠范圍內。第二是建立量化監管流動性風險的系統和控制框架。銀行自身系統的建立和完善，在整個流動性風險管理中起著舉足輕重的作用。設計者和管理層要反復討論和確認流動性最根本的風險是否被全面考慮，各相關部門和責任是否清晰明了，信息系統是否運行與初衷設計一致，關鍵信息能否通過系統在第一時間得到反映，市場、信用、流動等風險間的相關聯系是否被充分理解和監控?？傊畔⒌馁|量而不是數量起決定作用。目前，國內一些銀行和風險管理部門還存在“面子工程”現象，一些風險量化和監控系統只注重短期效應，不注重長期投資，過于簡化，這種“花架子”體系根本無法預警，更談不上應對大的風險。因此，由這些架構和系統產生的關鍵績效指標（Key Performance Indicator）和關鍵風險指標（Key Risk Indicator）一定要到位并發揮作用，從而使風險管理人員從信息的大海中迅速捕捉到有價值的重要信息。否則，預警和及時的防范風險都將子虛烏有。如果第一個組成部分和第二個組成部分系統和架構有效到位，則第三個組成部分就水到渠成，這就是銀行可達到充足的流動性，并實現自給自足的量化監控。第四個組成部分，是對前三個組成部分的提升，沖破了對某一產品、某一部門或某一區域的流動性風險管理，變成了可平移和可擴展的跨部門、跨區域、甚至跨國境的銀行綜合流動性風險管理。最后一個組成部分，是將前四個組成部分歸結并濃縮成高質量的報告，提供給高層管理者和監管機構，便于管理者和監管機構掌握及時、真實和有效的信息，真正做到時效流動性風險管理。
銀行流動性風險管理的第二個步驟是設置流動性容忍度等級和限制。在各相關監管體制下（如巴塞爾協議規定的資本充足率指標等），各個銀行可根據自身市場定位、發展戰略方向、風險偏好，制訂可接受的流動性區間和傾向。第二個步驟應根據市場等外部條件的變化及時調整，因此，也不存在所謂最好的模式：只是在不同時間，根據當時情況，通過設置（流動性容忍度）限制性條款，因時、因地發展銀行業務。根據更適合本銀行發展，制訂流動性容忍度的上下限。圖4是國外某銀行在設置流動性容忍度限制時考慮的部分限制性條款。
銀行流動性風險管理的第三個步驟是量化和實施流動性風險管理的具體手段，這一步驟是在前兩個步驟政策到位、系統到位、關注到位后的具體及關鍵階段。國外風險管理界流傳這樣一句話：“如果你不能衡量風險，你就根本無法管理風險?！焙饬苛鲃有燥L險可從關鍵財務比例分析、現金流和凈資金需求分析、預警模型和現狀優化模型三方面著手。關鍵財務比例和現金流、凈資金需求分析主要是從純財務角度進行量化分析；而預警模型和現狀優化模型除了考慮財務數據以外，還加入宏觀經濟數據，資本市場行為（Capital Market Behavior）等數據和分析；另外，預警模型，顧名思義，是對未來可能發生的流動性風險進行預警和防范，而現狀優化模型是對銀行現有流動狀況進行評判和修正。
在流動性風險量化的基礎上，國外銀行針對流動風險管理，往往都有量身定制的“工具箱”。在這個“工具箱”里，一般都包括三大流動風險管理工具。第一大工具是應急資金計劃（Contingency Funding Plan，CFP，圖5）。國內不管大小銀行都應未雨綢繆，備有此種計劃。這種應急資金計劃越詳盡、考慮越周密越好，因為金融市場上“黑天鵝”事件（指非常難以預測且不尋常的事件，通常會引起市場連鎖負面反應甚至顛覆）不是沒有發生過，一旦此類小概率事件發生，誰做的準備越充分，誰就越遠離金融風暴的中心。
第二大流動性風險管理工具是流動性壓力測試。國內有些銀行對監管部門要求的各種壓力測試，往往采取交差、應付的態度，多由級別較低、經驗較少的技術人員設計和執行。由于沒有充分理解監管部門的用意，加上參與人員經驗的缺乏和銀行內部重視不足，很多壓力測試變成了“做過場”，根本沒達到風控目的。圖6是國外銀行流動性壓力測試的方法和步驟。
第三大流動性風險管理工具是差距分析（Gap Analysis）。為及時評價和審核現有流動性管理水平，向最好的實踐經驗看齊，差距分析應運而生。具體的操作辦法是對流動風險管理進行全方位評估，包括風險的定義、治理和監督，以及流動性管理、量化和報告、壓力測試、應急資金計劃、公式。通過自身評估和與最好的業內實踐經驗比較，銀行能夠不斷提升流動性風險管理水平。
對中國的啟示
隨著利率市場化和金融市場的進一步放開，中國金融改革也進入關鍵期，同時，也對監管機構也提出了更高的監督和管理要求。針對當前的流動性風險管理，監管機構可重點考慮三方面：第一，央行作為監管機構，同時是流動性的最終提供者，要保證給予市場和銀行業足夠的信心。剛發生不久的“錢荒”，有業內人士稱之為“心慌”，在一定程度上反映出對貨幣、金融政策的信心不足。改革需要穩步、慎重推進，金融政策和舉措應一致和穩健，監管機構要給予市場足夠的心理準備。金融政策、舉動都是牽一發動全身。監管機構絕不能著急，不能抱著動一下、看看效果再說的想法。第二，監管部門的對外交流和交流技巧至關重要。從國外經驗來看，國外監管機構和銀行自身都把交流、公示放在重要地位，且很會交流，交流的方式和渠道也多樣化。反觀此次“錢荒”，央行舉措非常突然，給銀行和市場帶來了很大影響。第三，監管部門應進一步拓寬中國投融資市場，創造更多元化的投融資環境。
構建系統性的流動性風險監管框架
《辦法》按照定性與定量相結合、微觀審慎與宏觀審慎相結合、中外資銀行監管要求相結合的基本思路，構建了系統性的流動性風險監管框架，旨在推動我國商業銀行提高流動性風險管理水平，提升流動性風險監管能力，促進我國銀行業的安全穩健運行。
按照定性與定量監管要求相結合的思路，《辦法》對我國分散在不同法規制度中的流動性風險監管定性和定量要求進行了梳理、整合。一方面，充實完善了對流動性風險管理的定性要求，以更好地引導銀行加強流動性風險管理體系建設。另一方面，在引入《第三版巴塞爾協議》流動性覆蓋率這一新指標的同時，對現行的流動性風險指標進行梳理，將其區分為合規性的監管指標和用于分析、評估流動性風險的監測工具。
按照微觀審慎與宏觀審慎視角相結合的思路，《辦法》在繼續強調單體機構流動性風險管理與監管的同時，引入宏觀審慎視角，要求監管機構和商業銀行密切跟蹤研究宏觀經濟形勢和金融市場變化對銀行體系流動性的影響，監測分析市場整體流動性狀況，并在壓力測試中充分考慮市場流動性狀況發生重大不利變化等因素，以盡早發現市場流動性緊張、融資成本提高等跡象，及時采取應對措施。此外，按照逆周期監管理念，為了防止在實際出現壓力狀況時，實施監管標準、采取監管措施可能對銀行乃至整個金融體系造成更大的流動性壓力，甚至對實體經濟運行造成負面影響，《辦法》參考《第三版巴塞爾協議》的相關規定，允許銀行在壓力情況下，可以動用合格優質流動性資產滿足流動性需求，即允許銀行的流動性覆蓋率暫時降至最低監管標準以下，以便銀行有適當的時間采取措施恢復流動性水平。這也體現了要求銀行持有充足的合格優質流動性資產儲備的初衷。
按照中外資銀行監管要求相結合的思路，《辦法》統一了對中外資銀行具有共性的流動性風險監管要求，建立起覆蓋中外資銀行流動性風險管理和監管的完整制度框架，同時也針對外資銀行流動性風險管理的特殊性做出了相關規定。
在定性監管方面，《辦法》明確了銀行流動性風險管理體系的整體框架，要求建立清晰有效的流動性風險管理治理結構，完善流動性風險管理策略、政策和程序，對流動性風險進行有效識別、計量、監測和控制，建立完備的管理信息系統。
在定量監管方面，《辦法》規定了流動性覆蓋率、存貸比、流動性比例這三項流動性風險監管指標。作為銀監會借鑒《第三版巴塞爾協議》引入的流動性風險監管新指標，流動性覆蓋率旨在確保商業銀行具有充足的合格優質流動性資產，在壓力情景下能夠通過變現這些資產滿足未來至少30天的流動性需求。與傳統的流動性風險指標（如存貸比、流動性比例、流動性缺口率）相比，流動性覆蓋率更為全面和精細，可以更全面和準確地反映流動性風險狀況；由于對同業負債采用了較高的現金流出系數，也有助于約束商業銀行對同業批發資金的過度依賴。同時，流動性覆蓋率考慮了壓力情形，有助于提高流動性風險管理和監管的前瞻性。除流動性風險監管指標之外，由于任何單一指標在反映商業銀行流動性風險方面都存在局限性，監管人員還將從資產負債合同期限錯配、融資來源多元化和穩定程度、無變現障礙資產、重要幣種流動性風險以及市場流動性和銀行內部相關指標等多個維度，對銀行的流動性風險進行全面的監測和分析。
充分運用流動性覆蓋率新指標
今年以來，我國銀行體系流動性狀況總體較為平穩。但由于當前國際經濟形勢依然復雜，國內宏觀經濟面臨下行壓力，銀行存款分流、資金來源穩定性下降、資產負債期限錯配加劇，市場流動性預期影響上升等原因，銀行業流動性風險的誘發因素明顯增多，風險的隱蔽性和突發性增強。
為此，銀行應未雨綢繆，加快《辦法》的貫徹實施，建立健全與自身業務規模、性質和復雜程度相適應的一整套流動性風險管理體系和管控機制，充分運用流動性覆蓋率這一新指標或借鑒其理念，提高流動性風險管理的專業性、前瞻性和精細化程度。
一是董事會和高管層應進一步轉變經營理念，高度重視流動性風險管理，落實履職責任，主動倡導良好的流動性風險管理文化和考核激勵導向。
二是要改進流動性風險管理方法和技術，加強流動性風險日常監測，合理控制資產負債期限錯配和現金流缺口；要加強主動負債管理，提高核心存款吸收能力，提高資金來源穩定性；要依靠自身流動性資產儲備確保日常流動性安全，避免過于依賴同業融資和央行流動性支持。
三是要加快推進流動性風險數據基礎和管理信息系統建設，提高流動性風險管理的精細化水平。
一、商業銀行流動性風險的成因及管理的基本內容
引起商業銀行流動性風險的因素眾多，包括銀行資產與負債在量與期限結構上的不匹配、資本金不足、盈利水平低下、資金備付率不足、客戶周期性資金需求變動、經濟周期的影響、利率變動、中央銀行貨幣政策變動、以及其他突發性因素等等。商業銀行的任何一項經營活動不善都有可能最終導致流動性風險。但是，從商業銀行經營管理的特點和各因素的可控性來分析，資產負債結構不匹配是導致流動性風險的最主要最直接因素。因此，商業銀行流動性風險管理的實質就是通過對其資產和負債流動性的有效管理，促進其資產負債結構的合理配置，最終將流動性風險控制在可以承受的范圍內。因而，有效地度量和分析銀行的流動性并保持資產、負債和表外業務的潛在流動性以及設法及時獲得流動性是商業銀行管理流動性風險的基本內容
二、商業銀行流動性風險管理中存在的問題
（一）流動性風險管理意識淡薄。長期以來，國有商業銀行承擔著促進經濟增長的宏觀功能，有強大的國家信用支撐，因此人們總是將銀行的命運與政府的支持聯系在一起，認為政府會承擔銀行的一切風險，銀行不會倒閉，也不會發生流動性危機。另外，源源不斷的居民家庭儲蓄存款是商業銀行無流動性危機之憂的第二大原因。由于商業銀行對流動性風險認識不足，風險管理還主要集中在信貸風險上，缺乏流動性風險自我控制的主動性和自覺性。
（二）對下級銀行資金需求的主動性管理不足。在決策程序的具體操作上，總行主要負責分行之間的資金調劑、參與債券市場交易、進行同業資金拆借，以便滿足下級行當日或未來較短時間內用于保證支付的資金需求，分行一般局限于上下級行之間的資金調撥。決策程序體現為下級銀行“倒逼”上級銀行，上級銀行基本上只是被動地接受下級銀行資金余缺的現實，并被動地做出反應，而沒有對下級銀行凈融資需求進行事前度量和預測，并采取事前的防范與控制措施以及部署相應的流動性計劃和安排，缺乏對下級銀行資金需求的主動性管理。
（三）流動性管理指標體系有局限性。目前商業銀行資產負債比例管理中，流動性評價指標主要是備付金比例、資產流動性比例和中長期貸款比例。這些指標內容比較單薄，并不能全面反映銀行資產的流動性狀況,更沒有反映銀行的融資能力。而各銀行又不顧自身實際去套用、追求這幾項流動性指標,扭曲了流動性管理的本質。
（四）商業銀行流動性管理缺位，流動性管理發展存在諸多制約因素。銀行是高負債運作的特殊企業，其負債的不確定性和硬性約束都要求銀行資產具有較強的流動性，流動性管理也就成為銀行經營管理的首要任務和核心目標。流動性管理具有內生性，流動性管理的主體是商業銀行，而非中央銀行，它產生于商業銀行業務活動的內在要求。我國的流動性管理表現出以中央銀行監管為主的外生性特點。中央銀行的流動性監管與商業銀行自身的流動性管理在目的、方式、效果上是完全不同的。目前我國以中央銀行為主體的流動性管理體制，以固定不變的流動性比例作為常規的監管方式，過分強調中央銀行的監管，忽視了流動性管理的內生性，嚴格意義上的流動性管理在我國仍然處于缺位狀態。
（五）以四大國有銀行為代表的我國銀行體系存在許多流動患。一是資產負債結構不合理，我國商業銀行資產負債比率一直居高不下，超負荷經營；二是存貸款比例較高，對于全面衡量商業銀行的流動性風險，該指標存在著一定的缺陷，不能反映出存貸款在期限、質量和收付方式等方面存在差異而產生的流動性風險程度；三是中長期貸款比重過高，并且繼續增加趨勢明顯，資金使用日益長期化；四是活期存款占各項存款的比重較高，資金來源日益短期化；五是儲蓄存款占各項存款的比重呈下降趨勢；六是貸款質量較差，管理水平有待提高。
三、商業銀行防范和化解流動性風險的建議
（一）全面實施資產負債管理。流動性風險不是單純的資金管理問題，而是多種問題的綜合反映，因此，應當從資產負債綜合管理的角度來探討流動性風險的防范。一是加強各級商業銀行法人體制，強化經營系統調控功能；可以將銀行系統內資金逐級、逐步集中，充分發揮資金管理行對于全系統內資金的調控功能，建立健全一級法人體制下的內部控制體系，規范各級銀行的經營行為；建立應對流動性風險的內部決策控制、實施控制、事后監控和預警機制。二是建立高效、科學的系統內資金調控反饋機制，管理行及時根據各分支機構資金頭寸情況，進行有效的資金調劑，建立起系統內資金預測、統計和分析的管理體制。三是實現各商業銀行資金的優化配置。通過強化資金在各行全系統調撥，充分利用好有限的資金資源，實現資金在全系統的優化配置，以增強系統內資金的效益性和流動性。
（二）通過創新降低流動性風險。一是負債業務的創新，重點是通過主動型負債，增強負債的流動性。二是資產業務的創新，包括在逐步增加優質信貸資產比重的同時減少信貸資產總量占比，開展低風險的中、短期投資業務等。三是中間業務的創新，通過提高商業銀行的化水平，完善其服務功能，大力開辦各種委托和中間服務業務，提高資產負債的總體流動性水平。
（三）建立資金合作救助機制。一是總行（分行）資金救助機制。二是當地央行資金救助機制。三是同業資金救助機制，總行應允許二級分行與當地國有商業銀行建立資金救助合作關系，在特定的條件下允許二級分行向當地國有商業銀行拆入資金解決頭寸資金不足問題。
（四）優化資產配置，降低不良貸款率。首先，銀行本身應提高資金運營水平，合理配置中長期貸款在銀行資產中的比重，有效防范資產的流動性風險，并要鼓勵金融創新，豐富金融工具和金融衍生品，鼓勵提高銀行提供差異化金融產品及水平，借以降低信貸資產比率，優化銀行資產配置。其次，要采取有力措施建立有效的約束機制，繼續完善審貸、放貸、貸后管理等業務流程，實行合理的考核及獎懲制度，成立獨立的內審機構，并嚴格遵守相關規定，提高信貸管理水平，降低不良貸款比率，徹底走出不良、剝離、不良的惡性循環。
（五）增強風險管理的意識。風險管理是銀行經營的一個永恒的主題，不能有絲毫的懈怠。為此，商業銀行應加強風險防范教育，強
一、引言
商業銀行的流動性風險指的是商業銀行由于流動性儲備的匱乏而難以及時有效地應對負債的支付、自身還款的需要以及客戶貸款的需要，因此而導致銀行擠兌風潮的爆發，使商業銀行自身的社會信用降低的風險①。流動性風險是商業銀行經營過程中最主要的風險之一，在商業銀行經營過程中，流動性風險一直是存在的②。對商業銀行的經營管理而言，流動性風險是小概率事件，但一旦出現，就可能給商業銀行帶來滅頂之災③。
商業銀行的流動性風險主要有以下三種表現形式：一是再融資風險，指商業銀行資產與負債之間的成熟期不相協調而產生的風險。二是償還風險，指商業銀行的信貸業務中客戶貸款項目不能按期償還所導致的風險。三是提前支取風險，指大額銀行存款的非預期提取以及信貸額度的非預期使用。
二、制約我國商業銀行流動性風險管理的因素
商業銀行的經營中，其資金的流動性處于關鍵地位，關系到其經營的持續性以及盈利性。商業銀行在籌集和經營資金的過程中，通過對各種金融風險進行衡量和分析，從而以最低成本來實現最低風險，獲得最大收益的金融管理方法，即為風險管理。
制約我國商業銀行流動性風險管理的因素主要有以下幾點：
（一）風險防范意識不強
我國對商業銀行的改革不斷深化，但目前商業銀行對流動性風險的管理主要依靠的仍是外在推動，靠央行的強制。由于國家的信用支撐，使人們認為銀行不會倒閉也不會發生流動性危機。同時，我國居民更加傾向于儲蓄，而非消費，這種傾向也降低了銀行的流動性風險，這使得商業銀行不夠重視對其自身流動性風險的控制。
（二）資產負債比例管理不夠合理
資產負債比例管理，其本質是央行對商業銀行行為的一種約束和監管機制，只是宏觀管理手段，這就導致銀行對流動性風險管理，只注重良好的流動性狀況，而忽視對流動性風險管理能力的提高，這在一定程度上限制了銀行的靈活性，使其不能很好的適應市場的變化。
（三）流動性風險管理工具受限
由于我國特殊的宏觀環境以及內在環境，在金融產品創新以及金融工具的使用方面，我國遠遠落后于西方國家，國外很多先進的風險管理工具和理念，在我國還沒有發揮重要作用。我國貨幣市場發育不夠完善，貨幣市場規模小，市場交易主體少，這些直接制約了商業銀行的資產變現能力和獲取主動負債的能力，從而影響銀行流動性風險的管理水平。
（四）風險管理缺乏完善的內部控制系統
目前，我國商業銀行對于流動性需求的預測僅限于每日的庫存現金和支付額，而忽視對貸款需求的預測，不能進行風險的事前防范和事后補救，缺乏科學完善的風險控制系統。當前采取的措施主要是動用準備金、向央行申請再貼現和同業拆借等等，缺乏一攬子解決方案。與此同時，對于流動性風險，商業銀行缺乏全程監控機制，難以在復雜的環境下動態高效的調動可支配資源，控制風險。目前我國商業銀行沒有專門的流動性風險管理組織機構，不能合理有效的規避風險。
三、我國商業銀行流動性風險管理的幾點對策
（一）增強風險防范意識
隨著我國商業銀行逐步走向商業化，國家信用不再是銀行風險的依靠，導致了銀行資產流動性管理出現許多問題。因此，銀行監管部門，要嚴格監管，即使宏觀經濟繁榮，銀行財務狀況良好，也不能放松，要及時發出風險預警，防范潛在風險。在面對金融危機的大環境時，更應把銀行的流動性風險監管放在首位。
（二）降低不良貸款率，改善資產結構
過高的不良貸款比例嚴重威脅了商業銀行健康持續發展和金融體系的穩定。要采取措施建立有效的約束機制，完善業務流程，豐富金融工具和金融衍生產品，降低不良貸款比率，提高信貸資產管理水平。同時，我國銀行業逐步與國際接軌，資本充足率是我國商業銀行所面臨的一大問題。目前我國商業銀行資本結構比較單一，資本補充渠道狹窄，推行資產證券化，能有效提高資產充足率。
（三）發展貨幣市場、擴展交易工具
完善的貨幣市場，對于商業銀行的流動性風險管理，是必要外部條件之一，它能保持金融資產流動性，調節資金供求平衡。在增加貨幣市場交易工具的基礎上，依靠相關法律法規規范金融市場發展，擴展資金流動渠道，從而降低風險管理的成本。
【關鍵詞】商業銀行；互聯網金融；流動性風險；管理策略
一、前言
隨著市場經濟體制的不斷完善，多元化的金融市場，強調商業銀行優化風險管理策略、提高風險管理能力的必要性?；ヂ摼W金融時代，商業銀行流動性風險管理問題比較突出，影響銀行可持續發展的推進。特別是風險管理意識淡薄、應付能力有限、預警機制缺乏等方面，強調商業銀行流動性風險管理的提高，應注重內外環境的有效構建，并逐步建立健全預警機制、優化儲備資產結構，推動商業銀行的可持續發展。
二、商業銀行流動性風險的現狀
1.流動性風險管理意識淡薄，流動性風險的危機感缺乏
在互聯網金融時代，流動性風險管理強調以銀行為主體條件之下，流動性風險管理的有效開展。而從實際來看，我國商業銀行在流動性風險管理領域，尚處于資產負債管理的初級階段。這樣一來，一方面商業銀行缺乏流動性風險管理意識，內部切實有效性的管理機制欠缺；另一方面，在對商業銀行流動性監管方面，過于強調流動性指標的監管，而忽視了提高流動性管理能力的構建。信息不對等問題，一直是社會公眾關注的熱點，對于銀行不良貸款的情況缺乏了解。一邊是銀行以政府信用為支撐；另一邊是信息不對稱，即使銀行出現虧損等問題，也不會出現“擠兌”情況的發生。在這種金融環境之下，我國商業銀行在流動性風險管理上處于“被動狀態”，缺乏良好的流動性風險危機感。
2.流動性風險隱患多樣化，銀行風險應付能力有限
當前，我國商業銀行的資金來源主要分為兩塊：一是負債；二是所有者權益。從實際來看，總資產中有70%以上為貸款資產，而在金融債券方面，比重相對不足。因此，在現階段，流動性風險隱患多樣化，商業銀行無法依托國債的持有，實現對流動性需求的有效調節，而更多地是依靠央行保持一定比例的存款準備金，以滿足流動性需求。但是，基于自身利益，以及準備金利率過低等因素的考慮，商業銀行的備付金存款是極少的。這樣一來，銀行在應付流動性風險上，顯然表現出“捉襟見肘”的尷尬情境，無法實現有效管理。
3.動態監控落實不到位，缺乏預警機制的建立
在流動性風險的監控過程中，過于強調靜態指標值的監控，而缺乏動態監控的有效落實。對于存貸款比例、流動性比例等的監控指標，均為靜態指標，動態的管理手段比較欠缺。從本質而言，互聯網金融構建了更加多元化的金融環境，商業銀行所面臨的流動性風險處于動態的變化之中，強化流動性風險的動態監控，是強化風險管理的重要基礎。并且，在預警機制的建立方面，商業銀行缺乏足夠的重視，預警機制尚處于建立的初級階段，在對風險的識別、消除等方面，仍缺乏足夠的流動性風險管理能力。
三、強化商業銀行流動性風險管理的應對措施
1.強化流動性風險管理意識，科學合理地構建風險管理體系
銀行應審視互聯網金融時代，流動性風險管理的必要性與重要性。首先，在思想意識上，要強化流動性風險管理意識，作為風險管理主體的銀行，應主動構建風險管理體系，預防流動性風險的產生；其次，充分依托現代信息技術，建立現代風險管理體系，強化對風險的識別、計量及控制等能力，確保流動性風險管理落到實處；再次，運用現代風險管理技術，如建模技術、統計技術等，實現對流動性風險的量化管理；轉變傳統的風險管理模式，轉而以現代化的專業管理模式，強化商業銀行對流動性風險的有效控制。
2.逐步優化儲備資產結構，有效規避流動性風險隱患
在一定層面而言，實現對資產流動性的保持和增強，是實現對流動性風險有效控制的重要舉措。但是，我國金融市場尚不發達，且資產結構單一、貸款比重過高，這些都強調優化資產結構配置的必要性與重要性。首先，逐步擴大二級準備。在互聯網金融時代，銀行電子化程度逐步提高，這對于銀行而言，有助于提高資金運作及清算等能力。一方面，應逐步降低現金等的占用，擴大債券等二級儲備金；另一方面，依托貨幣金融市場，強化資金交易力度，在不降低資產流動性的基礎之上，強化銀行對資金運作的效率；其次，為更好優化儲備資產結構、建立流動性風險防范體系，應逐步建立多層次的流動性準備，分散流動性風險，實現資產結構的多樣化構建。
3.建立健全風險預警機制，強化流動性風險管理的有效性
在多元化的金融環境之下，商業銀行流動性風險管理的重要基礎，關鍵在于建立健全風險預警機制，實現對流動性風險管理的科學化發展。（1）建立風險預警機制，逐步轉變過去單一的管理模式，實現由經驗型管理向專業化、標準化方向發展；（2）建立完善的風險預警系統，強化對資產負債流動性的預測分析。通過對風險警情的預測，再到險情的確定與查詢，一系列的有效預警措施，在很大程度上提高商業銀行對流動性風險的有效控制。
四、結束語
綜上所述，強化商業銀行流動性風險管理，是互聯網金融時代，商業銀行風險管理優化與調整的內部需求，也是推動銀行可持續發展的有力之舉。在商業銀行流動性風險管理的強化過程中，應注重內外環境的營造，以及機制與體系的構建。
參考文獻：
[1]朱笑悅.新形勢下我國商業銀行流動性風險管理及其管理研究[D].浙江大學，2015.
關鍵詞：流動性；流動性風險；組合投資管理
一、 引言
Markowitz（1952）提出的均值-方差模型奠定了現代資產組合理論的基礎，他首次將風險定義為期望收益率的波動率，從而將投資管理的視角從僅考慮收益率的一維空間拓展到了關注收益和風險均衡的二維空間。隨后Markowitz（1959）認識到了在動態組合投資管理時由于面臨流動性成本的潛在沖擊而導致實際持有的組合與理論上的最優組合有一定偏差，但由于流動性比較難以刻畫，他并沒有深入分析流動性對組合優化的影響，而是認為“雖然證券并非具有完美的流動性，但流動性卻是充分的，進行操作指令分析時不需要考慮”。而近年來諸多金融危機事件背后，流動性問題均成為爭論的焦點之一，而由于流動性不足所帶來的資產價格暴跌和整個金融體系的不穩定，成為投資者投資管理時必須要考慮的因素。因此，深入分析流動性的本質內涵，不僅有助于投資者在組合管理中認識和利用流動性，而且也有助于滿足投資者流動性風險管理的需求。本文首先區分流動性和流動性風險的內涵，對流動性風險的形成機理進行探討，從理論上分析流動性水平和流動性風險對資產組合管理的作用。
二、 流動性和流動性風險內涵的認識
1. 流動性的內涵。在金融領域中，流動性是一個相對寬泛的概念，可以從宏觀、中觀和微觀三個層面來認識。宏觀流動性一般指貨幣的供給；中觀流動性主要指金融市場的流動性；微觀流動性衡量的是金融資產在特定市場下與現金之間的相互轉換能力。在一定條件下，宏觀流動性和中微觀流動性之間是相互影響、傳導和轉化的。如東南亞金融危機中新興國家因宏觀流動性管理不善而帶來的中微觀流動性短缺導致了金融資產價格的暴跌，而美國次貸危機、歐債危機則由于中微觀的流動性不足而導致整個宏觀流動性的失控。由此可見流動性在整個經濟金融體系中具有不可忽視的重要性。一般而言，對于投資者而言，雖然他們都關注市場或更高層面的流動性，但我們認為他們更應該關注不同金融資產個體的流動性差異，因為市場或更高層面的流動性不是單個投資者能夠提供和影響的，但不同金融資產的流動性卻可以直接影響到投資者的投資管理績效。因此，對于一個理性的投資者，在進行投資管理時往往會傾向于尋求組合的收益性、風險性和流動性之間的均衡目標，然而流動性不足卻常常是三者均衡被打破的導火索，因此，我們需要重視流動性在整個投資管理過程中扮演的關鍵角色。
我們重點以股票為例闡述對流動性內涵的深層次理解。對于投資者而言，股票流動性的衡量標準主要在于當投資者在特定時間段內計劃買入或賣出某只股票時，能否以期望的價格迅速完成交易?，F金和股票之間相互轉化的能力越強，交易成本越小，表明股票的流動性越好。實際上，流動性是與上市公司股票特征緊密相關的一種屬性，不同股票的流動性存在著系統性的差異，比如主板上市的公司股票流動性一般會優于在中小板或創業板上市的公司股票。同時基于對流動性內涵的認識，可知股票的流動性不具有獨立性，其依附于交易過程，表征的是投資者對股票及股票所代表的上市公司的契約權利價值的認識，滿足的是投資者買賣股票的交易需求，因此股票沒有流動性并不一定沒有價值，但股票有流動性一定有價值。
根據經濟學的供求均衡原理，當市場的均衡價格發生變化時，往往是由于商品的供求失衡。而股票價格的漲跌，往往是市場上信息的沖擊而使得股票估值出現差異，從而導致交易需求的產生，并由此提供了流動性。結合流動性的內涵，流動性是一個時點概念，即在不同的時間點上計算的個股流動性會存在一定的差異，但若在沒有新的系統性沖擊的市場環境中，金融資產的交易需求不會發生太大變化，因此我們認為金融資產的流動性也相對比較穩定?；诖宋覀冋J為將流動性分解為流動性水平和流動性風險兩個概念可能更利于認識流動性在組合投資中的作用，結合流動性水平作為證券自身的一種屬性，可以用一段時期間股票流動性的平均值來表示，而流動性風險則是流動性變化的不確定性（姚亞偉，2009）。
2. 流動性風險的內涵。流動性風險是與流動性相對應的一個概念，依據流動性風險的來源主要可分為外生流動性風險和內生流動性風險，外生流動性風險主要是由于外部信息沖擊所帶來的，屬于系統性風險，投資者很難進行合理預期而進行控制；而內生流動性風險主要是由于交易過程中投資者的交易需求不能夠得到有效滿足而產生的風險，投資者可以通過交易策略的改變來進行管理，屬于可控的風險。因此我們在利用流動性風險進行管理時，主要應基于內生流動性風險，即從交易過程來認識流動性風險的內涵。由于流動性依附于交易過程，流動性水平在一定時期內具有一定的穩定性并且可以用期間流動性的平均值來表示，那么我們就可以將流動性風險定義為流動性相對于流動性水平的偏離程度，即流動性未來的波動相對流動性水平的波動率，這能夠有效的衡量流動性未來的不確定性和易變性。
在證券市場上，投資者一般都是流動性水平的接受者，投資者的多樣化交易需求為市場和證券提供了流動性。若沒有外部信息沖擊，投資者對證券估值分化不會存在較大差異，這樣投資者對證券的交易需求仍然是處于多樣化需求的狀態，不會帶來流動性的較大偏離；而若存在外部新的重大信息沖擊，將可能導致投資者對信息的判斷產生較大分歧，交易需求會出現明顯的增加。比如，以股票市場為例，在股票開盤前15分鐘，股票的成交量和價格波動相對于其他時間段明顯較高，這實質上就是投資者基于非交易時間信息判斷帶來的估值差異而產生的交易需求的體現。若外部的信息沖擊對投資者的估值影響產生的預期一致時，此時多樣化的交易需求就被單一化的交易需求取代，證券的買方和賣方將出現極大不平衡，從而導致證券的流動性下降，此時投資者的交易需求很難得到滿足，為完成交易投資者不得不支付更高的買價購入證券或以更低的賣價出售證券，由此帶來價格波動的增加，流動性風險也隨之急劇增加，流動性進一步惡化，最終導致金融市場的流動性水平在短時間內大幅下降直至為零。在股票市場上，典型的現象就是由于漲跌停板制度的限制，若個股漲停（跌停），此時對于股票的買方（賣方）而言，流動性為零，而對于股票的賣方（買方）流動性則無窮好，想賣（買）股票的投資者很容易實現交易需求，而想買（賣）股票的投資者交易需求基本上很難實現。由此可見，流動性風險的源頭主要在于外部的信息沖擊，這主要表現為相關政策、外部環境、事件等，而這些信息會給投資者帶來證券估值的變化，特別是那些對流動性水平要求相對較高的金融機構，當面對外部信息沖擊，會促使投資者為滿足組合整體的流動性需求而進行組合再平衡的管理，這將通過買入或賣出不同流動性的股票來實現。對于大規模資金的投資者，他們為進行流動性管理而進行的買賣行為可能會導致證券供求的嚴重失衡，股票價格很容易沿著一個方向趨勢變化，這會進一步影響到投資者持有剩余股票的價值從而產生新的交易需求。在這一階段，原本不相關的股票可能顯示出高相關性和變化的協同性，從而帶動市場價格全面下跌，為滿足風險管理的需求，投資者不得不為滿足風險約束條件而被動進行交易，從而引發新一輪的價格恐慌和流動性危機。在這種內生變化機制下，一方面進行股票的變現大大增加了執行成本，另一方面在操作的過程中，也將當前在其投資組合中其他股票存在的流動性壓力擴散出去造成更大的流動性風險（Lowenstein，2001）。從流動性風險的形成分析，表面上是由市場投資者的內在行為所引起的，但外部信息沖擊是處于主導地位的。
三、 流動性與組合投資管理已有研究評述
目前國內外學者圍繞流動性內涵、測度指標、風險補償方面的研究已相對比較成熟，但在對流動性水平和流動性風險內涵的區分方面研究相對較少，姚亞偉（2009）、楊朝軍和王靈芝（2011）較早的對相關概念進行了區分，分析了流動性水平與流動性價值、流動性風險補償之間的內在機理及并進行了實證研究。Lou和Sadka（2011）對股票的流動性水平和流動性風險在資產定價方面的重要性進行了區分，他們通過實證分析證明了流動性風險而不是流動性水平，可以解釋在2008年~2009年間的金融危機中的股票截面收益。同時他們還證明了持有流動性資產在金融危機中所遭受的損失并不比非流動性資產少，甚至在某些情況下比非流動性資產的損失還要大。這與Nguyen和Puri（2009）的研究結論不太一致，Nguyen和Puri的研究表現，通過對Pastor和Stambaugh（2003）選取的市場流動性因子進行調整，傳統的流動性水平仍然被定價，這與他們以前研究的市場流動性與資產定價的結果一樣，并沒有發現股票特征或者Fama-French因子會對影響股票收益的流動性水平沖擊產生決定作用，這意味著流動性水平比流動性風險在資產定價中的影響更大，然而由于他們所選取的樣本區間是次貸危機剛剛爆發時的較短期間，這可能影響到他們研究結論的穩定性。
不同股票流動性水平的系統性差異和流動性風險的客觀存在，表明在均值—方差模型中假定流動性充足的條件是難以實現的，因此在組合投資管理中必須考慮流動性的影響。流動性對組合投資管理的影響主要通過三個階段來作用，即在組合構建的個股選擇、動態組合再平衡及組合業績評估。在組合構建的個股選擇階段，由于不同股票的流動性水平存在系統性差異，組合流動性水平的高低就取決于組合中不同股票的權重及不同股票的流動性水平，這將直接影響到組合構建的成本；在動態組合再平衡階段，由于投資者對新信息的判斷或投資策略的變化需要對組合構成進行重新的調整，在這個調整過程個股流動性水平和流動性風險會直接影響到投資者的成本，從而影響到組合的績效；而組合的業績評估能夠對投資人的管理整體績效進行測度，但事實上我們不能僅按照組合的期末凈值來對基金的業績進行直接評估，而是要在考慮流動性的基礎上剔除變現成本后才算是歸屬于投資人的真實業績。因此，流動性在整個組合管理過程中都發揮著不可忽視的作用。已有的將流動性引入到投資組合管理的文獻，主要是側重于理論分析，從資產定價的角度考慮流動性因素的影響。已有學者的研究主要可以分為兩個方面：一是引入流動性是否降低了投資管理的效率，這主要從期末財富效用的視角來進行研究，Tobin（1958）最早提出將流動性作為變現成本來考察對期末期望財富效用的影響，并據此進行最優化投資選擇；姚亞偉等（2009）的研究則表明引入流動性并不一定降低期末財富效用。二是將流動性引入組合管理模型的方法，主要有Amihud和Mendelson（1986）、Jacoby（2003）等利用相對買賣價差比率作為流動性的度量指標，提出了流動性調整的CAPM模型；Lo et al.（2003）提出從流動性過濾、流動性約束和基于流動性的效用最大化三個角度探討了引入流動性的組合選擇模型；Gonzdlez和Rubio（2007）引用了Lo等（2003）的思想，實證分析了流動性約束下的均值-方差-流動性模型和目標效用函數最大化模型。針對流動性風險的形成及對組合投資影響的研究，已有學者的研究觀點主要從不同投資者之間對信息的認識偏差（如Barlevy & Veronesi，2003）、做市商不能滿足較大流動性需求（如Morris & Shin，2002）、交易者之間合作停止并轉為互相之間“掠奪易”而導致的市場流動性匱乏（Carlin et al.，2006）等角度展開分析。
四、 總結及建議
綜上所述，流動性在組合構建前的個股選擇、組合動態再平衡管理和組合績效評估三個層面都發揮著不可忽略的作用。本文在區分流動性內涵的基礎上，將流動性分解為流動性水平和流動性風險，并對兩者在組合管理中的作用機理進行了比較分析，為在投資管理中進行流動性管理提供了思路。結合證券市場的實際情況，在運用流動性進行投資組合管理時，我們提出以下建議：
1. 將證券投資的收益分解為系統性風險補償收益和交易風險補償收益。系統性風險補償收益主要是基于在證券的非交易時間，由于外部信息沖擊而對金融資產價格估值產生的瞬間沖擊（一般可以用開盤價相對于前一日的收盤價變化來衡量），這類風險屬于系統性風險，投資者能夠通過正常交易來影響，而且系統性風險補償收益一般波動較大，投資者在對這種風險進行管理時，只能通過對沖系統性風險的方式(如利用股指期貨、融資融券等工具)，而不可能通過積極的投資管理來進行消除。而交易風險補償收益則是在交易時間內由投資者交易行為而形成的收益，這部分收益能夠直接體現股票流動性的作用，在此階段投資者可以根據不同證券的流動性水平、流動性風險，通過積極的投資管理來實現流動性—收益—風險三者的均衡。
2. 將流動性因素直接作為約束條件引入到均值-方差模型是在投資組合管理中運用流動性的簡單有效方法。由于個股的流動性水平與公司屬性相關，因此不同個股的流動性水平之間存在著系統性的差異，如果以組合中不同個股的權重為權數，組合的流動性就可以表示為組合中不同個股流動性水平的加權平均和，可以反映組合整體滿易需求的能力。在這里，我們并沒有考慮將流動性風險考慮到組合的投資管理過程中，原因主要在于：結合組合流動性的內涵，組合的流動性風險就可以表示為組合整體流動性變化的不確定性，由于組合中不同個股流動性變化的方向不確定，就類似于組合中不同個股價格變化的方向不確定。因此組合投資的過程不僅分散了組合收益波動風險，同時也分散了組合的流動性風險，這使得組合的流動性風險和收益波動風險因遵循相同的分散化原理而高度相關，因此僅引入收益波動風險即可較好表征組合的風險。在均值—方差模型中引入組合流動性水平約束，有利于在控制組合一定流動性水平下去進行風險—收益的均衡，這也與目前養老基金、保險資金等對投資組合流動性要求相對比較高的機構投資者提供了一種組合優化的方法。
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基金項目：國家自然科學基金項目（項目號：71103121）和上海市教委重點課題（項目號：12ZS125）資助。
