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序論：在您撰寫債權資產證券化時，參考他人的優秀作品可以開闊視野，小編為您整理的7篇范文，希望這些建議能夠激發您的創作熱情，引導您走向新的創作高度。
將來債權有廣義、狹義之分。所謂廣義將來債權，包括：（1）尚未發生的附始期債權；（2）尚未發生的附停止條件債權。這種債權已經成立，但未生效，待特定事實產生，才能成為現實的債權；（3）已有基礎法律關系、但因欠缺一定事實而尚未發生的債權；（4）僅有事實關系而無法律關系存在、且未發生的債權，例如有待締結的買賣合同所涉及的債權。狹義之將來債權僅指的是第四種而言，①亦稱純粹的將來債權。
二、資產證券化中的將來債權問題
談資產證券化中的將來債權問題，首先要看它的基本運作過程：原始權益人將可預測在未來將會產生穩定現金流的擬證券化資產，真實出售給一個專門為發行資產支持證券而設立的特殊目的機構（SPV），在輔以一定的信用增強機制之后， SPV發行資產支持證券進行融資用于向原始權益人支付購買證券化資產的資金，并用證券化資產所產生的現金流向證券投資者償付證券本息。②在這個過程中，原始權益人將資產組合轉移給SPV，是證券化過程中的關鍵。與將來債權相關的問題便主要集中在這個階段：1、證券化資產，即將來債權可否轉讓；2、若是將來債權可以轉讓，債權何時發生轉移。
（一）將來債權可否轉讓
將來債權的可讓于性已經隨著社會經濟的發展基本得到了肯定。在過去，讓與一個尚未存在的債權法律上是不可能的。但現在，目前國外學說和立法對將來債權讓與的有效性持肯定態度。如美國《第二次合同法重述》第321條的規定，當事人所期望的產生于現有已存在的合同關系的權利是可以轉讓的，盡管這種權利是附條件的或有瑕疵的。但是，依據將來將訂立的合同所產生的權利是不可讓與的，因為一個人不能向他人讓與他目前還沒有的東西。然而，《統一商法典》改變了這一原則。該法典第9-204條規定，未來的權利可以轉讓，此種權利的受讓人可獲得優于大多數權利要求人的權利，只要有關的文件是適當填寫的。這里所說的未來的權利包括未來將訂立的合同的權利。③
實際上，將來合同可否轉讓的問題，是傳統理論隨著社會需要進行調整的體現。在我國，法律對將來合同的轉讓問題沒有規定，學界對此也沒有定論。有學者認為對將來債權的讓與應作具體分析。若已存在合同關系，但需要等待一定的條件成就或一定時間的經過，或者當事人實施某種行為，才能轉化為現實的債權，因其體現了一定的利益，具有轉化為現實債權的可能，從鼓勵交易的角度出發，應允許此類債權的轉讓；但是在合同關系尚未發生，債權的成立也無現實基礎的情況下，即使將來有可能發生的債權，也不能允許其轉讓。④有學者認為承認將來債權的讓與是商業實踐的要求，對其可轉讓性應予承認。⑤
筆者同意不論是有基礎的將來合同還是純粹將來合同均可以轉讓的觀點。純粹將來債權早有作為資產證券化對象的先例，如我國1996年的珠海高速公路建設項目以及1997年的中遠集團以其將來在歐洲和美國的運費收入進行證券化融資。那么承認它的轉讓效力是必要的。
（二）債權發生轉移的時間
比較法上的將來債權讓與的生效時點有三種情形：一是債權實際發生時。德國民法上將來債權讓與的生效時點為債權實際發生的一瞬間。⑥二是讓與合同成立時。美國法上將來債權移轉合同成立時，受讓人即取得將來債權。⑦三是溯及讓與合同成立時。根據《國際商事合同通則》第 9.1.5條的規定，將來債權產生時，將來債權視為在轉讓協議達成時轉讓。
筆者贊同合同成立時將來債權發生轉移。首先，以債權實際發生作為將來債權讓與生效時點，無法解決將來債權雙重讓與難題，在債權發生時，各受讓人因條件同時成就，無所謂處分時間先后的區別，如何解決權利歸屬就成了一個難題。雖然法律規定受讓人未取得債權時，可以獲得賠償，但是究竟誰應取得受讓債權，誰應獲得賠償，卻無法解決。其次，以債權實際發生點作為將來債權讓與生效時點無法實現與發起人的"破產隔離"，因為如果此將來債權實際發生時，發起人恰好陷入了破產清算階段，則發起人在破產清算階段轉讓之債權將被認定無效。有人反對合同成立時將來債權發生轉移，他認為以讓與合同成立作為將來債權生效時點，雖然能很好的解決以債權實際發生為生效時點所帶來的問題，卻無法在大陸法系民法體系中獲得邏輯一致的解釋--處分行為的標的必須是確定的。實際上，這是將來債權可否轉移時便遇到的理論難題，而承認將來債權能夠轉讓，便使得傳統理論中處分行為的標的必須確定原則松動了。第三種溯及說，也是在債權實際發生之時才性，若債權并未實際發生，便出現了雙重讓與或破產清算的問題，依然無法對受讓人進行救濟。
注釋：
①張道周：《應收賬款管理契約之研究》，臺灣大學法律學研究所碩士論文，2001，第 94 頁。
②肖天樂：《將來債權證券化中債權讓與法律問題分析》，《河南財經政法大學學報》2006年第6期。
③轉引自李永軍著：《合同法》，法律出版社 2004 年版，第 420 頁。
④王利明、崔建遠：《合同法新論?總則（修訂版）》，中國政法大學出版社2000年版，第427-428 頁。
⑤董京波：《資產證券化中的將來債權轉讓制度研究》，《中國政法大學學報》2009年第2期。
關鍵詞：非標準化債權;同業業務;信貸資產證券化;信貸資產流轉平臺
一年多以來，監管層針對商業銀行同業和理財業務頻頻下文，意在加強信息披露，防范風險。商業銀行的同業業務為增加社會融資總量，滿足實體經濟融資需求，滿足居民財富保值需求，推進金融改革起到了重要的作用。而自2013年銀監會8號文到今年5月份同樣由銀監會下發的140號文都表明監管層面對商業銀行這種快速放大信貸規模的做法的不滿。在當前銀行業面臨種種資本金制約的監管現狀下，商業銀行開展表外業務，騰挪信貸額度，加速資金周轉的需求是不可回避的。而信貸資產證券化正是能夠滿足銀行需求的業務之一。根據我們對2005年至今有關信貸資產證券化和資產流轉相關文獻的梳理發現，監管層面有意開展這種相對標準化，且可以完全納入監管的業務模式，其業務平臺和流程都在向優化的方向發展。我們有理由相信未來不久監管層面將會進一步下發相關文件，助力信貸資產證券化業務的開展。
一、同業業務監管日趨嚴厲，其核心目的是信息披露
2013年3月，銀監會了《關于規范商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》，業內俗稱8號文。從此“非標準化債權”這一新名詞開始逐漸納入公共視野。在金融創新、金融脫媒的大背景下，非標準化債權及其背后的同業和理財業務，為商業銀行調整資產負債結構、降低資本占用率起到了重要作用，同時也滿足了實體經濟融資和居民的財富管理的需求。
同業業務之所以存在，其核心目的在于銀監會于2012年下發的《商業銀行資本管理辦法（試行）》中的規定：期限在3個月以上的同業資產，風險權重為25%;而與此同時，信貸資產的風險權重為50%至150%。商業銀行在面臨著資本充足率、存貸比、撥備覆蓋率等指標約束的情況下，通過將信貸資產轉化為同業資產便成為必然趨勢，這樣一來既擴大了社會融資規模，又為實體經濟提供了有力支持。
2013年以來，社會對于同業業務的質疑聲頻起，尤其是2013年6月份國內金融市場發生的所謂的“錢荒”，更是將同業業務推向了風口浪尖。通過梳理市場對于銀行同業業務詬病最深的幾處來看，主要包括以下幾點：第一，同業業務存在期限錯配問題，即將短期同業負債用于中長期資產，導致潛在流動性風險加大;第二，同業業務中存在“通道”的概念，“通道”的存在一方面增加了融資成本，另一方面也造成了風險承擔主體的不明確，容易造成風險在金融機構之間蔓延;第三，監管的分立使得監管層不能準確把握同業業務的規模和實質，同業業務缺乏統一的監管約束。
為此，監管部門在一年的時間里下發了11份文件規范和引導商業銀行同業和理財業務。我們在此回顧一下。
從2013年3月銀監會下發的“8號文”以來，多個部委聯合或單獨下發了11份文件規范和引導商業銀行同業和理財業務。我們將這些文件聯合起來看，基本可以總結出監管層面的指導思想：按照誰批設機構誰負責的基本原則，通過比例控制、總量控制，要求經營機構開展同業業務按照“真實穿透”原則，明確投資標的，明確風險承擔主體，不得以任何形式開展類資金池的風險錯配，嚴禁“剛性兌付”。總的來說，同業業務監管日趨嚴厲，有總量控制，又有比例控制，其核心目的是信息披露。
監管層此種監管思路，核心目的在于“堵”和“限”，缺乏有力的“疏”導。在存貸比的限制下，商業銀行有降低經濟資本，騰挪信貸額度，攫取利潤的主觀動力。在既定的分業監管的體制下，“堵”和“限”只能迫使商業銀行采用更為復雜的資本交易結構來規避監管。
二、“堵”不如“疏”，信貸資產證券化或大有可為
筆者認為，與其采用“堵”和“限”，不如建立有力的“疏”的機制。短期融資券、中期票據、企業債等標準化債權，以及資產證券化業務都是非標準化資產的有力替代者。事實上，標準化債權在中國金融市場已經發展得較為成熟，由于其對于融資人的資質要求較高，因此發行人以大型國有企業和項目為主。而資產證券化業務可以將包括企業貸款和零售小微貸款一起打包出售，因此更具普遍性和普惠性，這也是本文將重點討論的內容。
事實上，非標準化債權資產和同業業務，是中國金融市場在尚未健全的背景下的一個歷史階段性產物，它在本質上起到了國際成熟資本市場上資產支持證券（ABS）和信貸資產證券化（CLO）的作用。
資產支持證券（ABS）是一種債權性質的金融工具，它依靠基礎資產未來的現金流和剩余權益來償付投資者收益。由于大多數資產支持證券的存續期限、償付結構、增信手段都不盡相同，因此其交易大多在場外交易市場（OTC）進行。除標準化程度較高的個人住房抵押支持證券（MBS）以外，其他資產支持證券（ABS）的流動性不高，定價市場化程度亦不高。這一點，同國內的非標準化債權是很接近的。
商業銀行之所以開展現如今的同業業務，其核心在于規避資本金壓力，騰挪信貸規模，拓展新業務。而信貸資產證券化（CLO）恰恰可以實現此功能，進而緩解商業銀行資產擴張下帶來的資本壓力，并盤活存量資產，甚至可以直接用于新項目的融資。
目前，國內可以做信貸資產證券化（CLO）或類證券化的平臺一共有兩個。一個是最初于2005年成立的，目前由央行主導的信貸資產證券化，托管機構為上海清算所;另一個是2013年8月份在銀監會主導下成立的信貸資產流轉平臺，托管機構為中國債券登記結算公司（簡稱中債登）。
國內的信貸資產證券化（CLO）始于2005年，由于多方原因于2009年暫停，后又于2012年重啟。截至目前，關于信貸資產證券化（CLO）的最正式和全面的文件還是2010年底銀監會下發的102號文。而102號文對于信貸資產證券化（CLO）的要求過于苛刻，包括要求“真實出讓”，即轉入方同借款人重新簽訂合同，抵（質）押物所有權變更等等。一系列的要求使得通過該方式轉讓信貸資產門檻過高，沒有實際意義。
2013年8月，銀監會在中債登開展了信貸資產流轉平臺業務。相比于信貸資產證券化（CLO），流轉平臺上的資產不是標準化的，證券化屬性并不徹底。但是，上清所的資產證券化產品由于位于銀行間市場，因此交易對手也以銀行為主;反觀中債登的信貸資產流轉平臺，其交易對手可以是非銀行金融機構，信貸資產更可由理財資金進行對接，這將使得信貸資產轉出銀行體系成為可能，而不僅僅是在銀行間互持。
可以看出，信貸資產證券化的業務流程正在逐步優化，相關規則有放松的趨勢。伴隨金融改革的不斷深化，商業銀行資產管理將從持有到期型轉為資產交易型。而通過信貸資產證券化或者流轉，可以降低資本占用率，提升資本周轉率，因此，它代表了商業銀行表外信用業務的發展方向。我們相信非標準化債權還會在未來一段時間內繼續發揮推進我國金融創新的作用。但從長遠來看，非標準化債權只是信貸資產證券化成熟前的一個過渡。
三、信貸資產證券化符合監管方向，或成為非標準化債權接力者
就目前國內對于資產證券化的相關法律法規而言，資產證券化的審批過程過于繁瑣，只有為了做而做的少數幾個項目。而同樣“節約資本”的同業業務，不僅能緩解資本壓力，還能夠將資產真正的轉出表外，同時可以在一定程度上規避監管和運用有限的資本來攫取更多的利潤。對于前者，是我們同樣不提倡的，我們需要將業務做到公開透明，這一點，更為標準化的資產證券化可以完全勝任。而對于后者，或許監管部門會認為放任金融機構開展業務會使得機構不顧風險的追求利潤，筆者認為監管層面多慮了，金融機構本就是經營風險的企業，自己產生的風險應由自己承擔，監管層只需要做到讓業務公開透明，明確風險承擔主體，剩下的，可以交給存款保險制度和金融機構破產處置辦法來處理。至于前文曾提到的“通道”的存在變相提高融資成本的問題，信貸資產證券化和流轉平臺則根本不會遇到。
截止到目前，監管層面針對同業業務和理財業務的發文相信已告一段落。接下來，相信將會關于信貸資產證券化或流轉方面的新文件，新文件或從取消規模限制、簡化交易結構和制定價格規則等角度出發。如果未來信貸資產證券化或資產流轉業務得以大力開展，除騰挪規模，分散風險加快資金流轉率等作用外，更將對于商業銀行零售信貸資產和小微企業貸款在“盤活存量”和開拓新業務上起到重要作用，這是現在主流的非標準化債權或標準化債所一直忽視的。信貸資產更可作為理財產品的基礎資產，實現我國居民財富的保值增值，分享經濟發展成果。因此，商業銀行可針對該業務早做布局。
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[論文摘要]2008年美國次債危機全面爆發并波及全球股市進而影響實體經濟，成為社會各界關注的熱點。本文以美國次債危機發生的根本原因為思考切入點分析次債危機被逐層放大的環節，試圖通過尋找資產證券化與次債危機根源的聯系，探討證券化運作下的風險傳遞過程，揭示證券化模式本身隱含的不完善之處及其對金融創新的啟示。
一、次債市場的證券化運作
（一）證券化運作第一步MBS
MBS（住房抵押貸款證券化）是20世紀重要的金融創新工具，具體是指商業銀行等金融機構將其所持有的住房抵押貸款債權出售給特設證券化機構，由該機構以住房抵押貸款為基礎，經過信用增級和評級后，在證券化市場上發行住房抵押貸款證券的行為。
MBS將最初由一個主體獨立完成的整個過程拆分成了幾個組成環節。投資銀行因為把握住了整體流程而獲得了將貸款重組的自由，其介入使得次級債的發行規模由按揭公司控制變成了市場需求決定。按揭公司根據投行選定的信用標準，將同類資質的貸款打包成MBS，經投行轉手至預定客戶。MBS以高風險高收益引導投資方向，同時貸款機構迅速將債務剝離轉移風險并收回資金提供更多的抵押貸款。需求的擴張催生了美國房地產市場的“非理性繁榮”，促進次級債市場的快速發展。
（二）證券化運作第二步CDO及CDS
以次按為抵押品的MBS債權，并未達到評級公司最低投資級的要求。投行進而以打包后債務的未來現金流為支撐，根據潛在違約率的高低，按風險的大小分割出三個層級的債務抵押憑證CDO。其中，風險低的為高級CDO，風險中等的為中級CDO，風險最高的為股權級CDO。經內部信用增級重組后，高級CDO獲得了AAA的評級，使得不同風險偏好的投資者將其納入投資組合。商業銀行、保險公司、共同基金、教育基金等主要購買高級CDO，而中級和股權級CDO的主要買家是風險偏好較高的對沖基金。
投行為了規避自身存有的中級和股權級CDO的違約風險，推出了信用違約掉期CDS。投行擔保在信用事件發生時，CDS買方仍可獲得預期的收入甚至利潤；在沒有信用事件的條件下，賣方將從買方獲得定期的保險費收入。CDS引來了對沖基金的加入，在房價上揚的市場和CDS的保障下，對沖基金不僅可在高投資回報領域變換投資組合創造財富。金融資產持有機構通過資產違約風險的擔保人，滿足了市場希望剝離和轉讓風險的需求。至此，通過不同層次的證券化操作，美國的證券市場上以低信用購房者申請次貸業務，貸款公司發放次貸，投行深加工打包生成次債，銷售給國內外投資者的風險分散鏈條形成。
二、證券化下次債的風險傳遞過程
首先，資產證券化將貸款發放機構的提前獲利與它所發放貸款的風險隔離。貸款從發放機構剝離到后，資產被置于貸款人的破產程序之外，并且投資者不得因該證券化的資產未來的違約風險向貸款人追索。貸款發放機利用信息的不對稱放松對借款人資信和償還能力的甄別，信用門坎的降低使風險被掩蓋且逐漸積聚到較高水平。
其次，投行將高違約風險的低層產品以高價賣給對沖基金。當基礎資產大為縮水時，對沖基金面臨大量贖回，其高財務杠桿操作立即將風險幾十倍、上百倍地放大。由于對沖基金不斷以CDO作抵押向商業銀行貸款繼續投機，銀行擴大信貸對同一筆貸款疊加多次風險，不良資產率隨之上升，部分風險又回到銀行體系。這種過分擴張使地產領域的震動輕易波及全球金融市場。
再者，定價機制的模糊和評級的混亂加大了交易的波動性。隨著投資群體的擴展，CDO資產池內基礎資產逐漸走向多元化和高風險化。由于影響CDO市值的因素復雜，不可能有絕對完善的CDO估值模型。同時，CDO產品缺乏熊市的數據資源支持，一些原本模型顯示非常有利可圖的投資品由于缺乏足夠的風險控制在房產價格下滑時產生了巨額的損失。證券化通過對貸款池的切分創造出多層衍生品，龐大而復雜的資產支持結構和運作方式使風險不斷積聚。不僅如此，評級的混亂使得大量投資者并不知道自己手中所持的AAA層CDO產品雖收益率高但流動性差并且難以測算違約率，內含風險非常高。
由此可見，次債危機的導火線是基準利率的提高和地產市場的疲軟。深層原因在于成熟金融市場條件下，資產證券化運作導致信用風險由房地產金融機構向資本市場傳遞，房地產泡沫通過信貸創新產品將風險擴散到全球范圍。
三、次債危機帶給資產證券化和金融創新的啟示
資產證券化是美國住房貸款市場上最重要的金融創新，設計的初衷是將信用風險分散到更廣泛的領域以穩定金融系統。資產證券化融合了信托制度的優點，為社會創造了流動性，有利于銀行減輕資本充足率的壓力、擴大經營規模、形成新的利潤增長點、提升資產負債管理能力，降低資金成本；同時，資產證券化也對資本市場則提出了新的投資理念，為投資者提供不同期限及風險的投資品種和盈利機會。
資產證券化模式下的金融衍生產品盡管可將流動性較差的抵押貸款變現，但兼有使交易主體眾多，交易結構復雜，風險隱蔽性強等缺陷。金融衍生產品在開發的過程中欠缺風險控制，基礎資產的輕微價格變動會通過金融衍生產品的杠桿作用形成放大效應。由于缺乏嚴格的信息披露和解釋衍生品風險與收益的機制，投資者無法判斷資產的質量，存在操作失誤的可能性。信用鏈條和委托關系過長使風險在無限分散的同時變得難以察覺。結構性金融產品評估體制的缺陷和監管的缺失導致風險層層疊加累積到一定程度后反作用于金融系統。
所以，雖然大部分金融創新的目的是規避投資風險和強化風險管理，但是由于發展過快和金融衍生工具自身的特性，導致對社會金融發展存在潛在的負面影響，有成為新的巨大風險源的可能性。由于金融衍生工具集中度過高，一旦某一環節出現危機就會形成影響全局的“多米諾骨牌效應”。
但是，問題的根源并不在于金融創新本身，而在于其過于泛濫和金融過度自由化所帶來的金融體系風險的增加。金融創新本身存在減緩風險隱患的機制，從整體上看是保持金融體系穩定的重要因素。尤其是對于金融市場發展滯后活力不足的資本市場，資產證券化在拓展企業融資渠道、節約融資成本、降低銀行風險上都具有不可忽視的作用。住房按揭貸款證券化成功與否的關鍵不在于開發多少類型的金融創新產品，而在于實施過程中是否有合理透明化的定價機制和配套的披露監控體系，是否能探索出完善的風險防范標準和風險控制機制。
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[關鍵詞]準市政債券；基礎設施；資產證券化；風險
一、基礎設施資產證券化的需求和效應分析
(一)基礎設施資產證券化的需求
我國基礎設施建設資金需求龐大，工程的投資額往往超出了一個城市的年度財政收入，而且建設周期較長，是一般稅收無法支撐的，因此需要多種融資方式加以保證。目前，我國的基礎設施建設主要是依靠政府財政、銀行貸款、企業自籌，債券融資占基礎設施投資額不足3％。而在一些發達國家的基礎設施投資額中，基礎設施債券融資占1／3左右。例如1989年美國州和地方的資本支出中只有20％依靠當年稅收，大部分(55％)資金來自借貸(Cranford，1992)。如果禁止債務融資，此類工程就很難開工，公共基礎設施投資的數額就會低于社會最優水平(Peletier，DurandSwank，1997)。所以這類工程可以主要依靠包括證券化在內的金融運作。我國基礎設施資產的一個重要特點是基礎設施建設領域的企業大都是國家骨干企業，投資收益的可預測性強且相對穩定，并能夠隨著經濟的發展逐步增加，所以基礎設施支持證券的違約風險比較低。因此從投資者角度看，基礎設施資產證券化的需求也是樂觀的。
(二)基礎設施資產證券化的效應分析
基礎設施資產證券化實際上等于把不能分割的基礎設施資產變成可分割的資產，把不可移動的基礎設施轉化為可流通轉讓的有價證券。這一方面為一般投資者提供了共享基礎設施建設和經營收益的機會；另一方面通過把社會短期貨幣資金轉化為長期穩定的資本金，也擴大了社會的投資渠道。作為一種融資工具，其作用具體表現為以下幾方面：首先，基礎設施資產證券化可以集中社會閑散資本，彌補基礎設施建設資金的短缺，縮短基礎設施建設投資的回收期，回籠資金用于新的市政建設，從而實現市政建設的良性循環和滾動融資。其次，由于資產證券化實現了破產隔離，將項目現金流的風險與建設企業的風險分離開來，與發行普通的企業債券相比，提高了債券的信用等級，降低了融資成本，而且審批手續沒有那么繁雜。最后，基礎設施資產證券化還有利于擴大投資渠道，緩解社會資金投資難的難題。基礎設施資產證券化有政府信譽作擔保，投資風險較小，收益又比國債略高，是社會資金穩健的、理想的投資渠道。
二、基礎設施資產證券化的嘗試——“準市政債券”
我國1995年實施的《中華人民共和國預算法》第28條規定：“地方各級預算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字。除法律和國務院另有規定外，地方政府不得發行地方政府債券?！币蚨鵁o法通過發行市政債券進行基礎設施建設融資。在地方政府所籌集到的基礎設施建設資金難以滿足實際需要的情況下，地方政府積極尋求替代性的融資方式，在現行法律體系下，如何通過金融創新解決基礎設施建設中的資金難題?近年，一些地方政府在基礎設施建設證券化方面進行嘗試并取得了局部的成功。在這些嘗試中，“準市政債券”扮演了非常重要的角色。
“準市政債券”是指那些由和地方政府有密切關系的企業發行，所募資金用于城市基礎設施建設的債券。名義上雖是企業債券，但發行單位是政府直屬企業(實際上相當于政府部門)，政府也提供了事實上的隱性擔保，具有相當程度的市政收益債券性質，屬于“準市政債券”。這一融資方式在一些城市已經得到了運用(婁濤，2004)。
從這些城市的實踐可以看出，“準市政債券”呈現出如下主要特征。
1．完全按照企業債券的流程操作。盡管準市政債券募集資金的投向是那些投資額大、回報期長、帶有公益性特征的市政項目，與一般的企業債券差異很大，但從債券的設計、審批到發行、流通與清償，其模式和企業債券是一樣的。
2．具有明顯的政府行為特征。地方政府一方面在債券發行計劃上給予發債企業極大傾斜，另一方面為發債主體提供諸如隱性擔保、開發許可和稅收優惠等各種政策。一旦出現兌付問題，地方政府有強烈的責任代為清償。因此，準市政債券的發行并不是純粹的企業行為，它帶有很強的政府行為。
3．信用級別高，籌資成本較低。以地方政府信用作為最終保障的準市政債券在信用級別方面具有相當優勢，再加上大型國有企業和國有商業銀行提供的直接融資擔保，所以信用級別比較高，使得準市政債券的融資成本低于一般的企業債券。
從以上的分析可以看到，一方面中國地方政府需要大量的基礎設施建設資金，而另一方面市政債券的發行存在法律保障。因此可以預計，隨著資產證券化的發展，市政債券借助資產支持證券的形式出現，滿足市政基礎設施建設融資需求，將成為近期我國資產證券化發展的一個主要趨勢。
三、基礎設施資產證券化的運作
基礎設施證券化主要以基礎設施的未來收費所得而產生的現金流收入為支持發行證券進行融資，又稱為基礎設施收費證券化，為保證現金流的充足和穩定，應該選擇城市基礎設施中有穩定、長期收益的經營性公共品著手來進行，下表給出了理論上可以通過證券化融資的公共品范疇，之前列舉的“準市政債券”多屬于這些類型。
需要說明的是，目前收費權質押已在各類貸款業務中得到廣泛運用。1999年《國務院關于收費公路項目貸款擔保問題的批復》規定，公路建設項目法人可以通過收費公路的收費權質押方式向國內銀行申請抵押貸款，以省級人民政府批準的收費文件作為公路收費權的權力證書，地市級以上交通主管部門作為公路收費權質押的登記部門。該批復同時規定，質權人可以依法律和行政法規許可的方式取得公路收費權，并實現質押權。所以基礎設施收費權的證券化在中國是一個可以嘗試的項目。其基本運作過程可用下圖表示。
由上圖可知，基礎設施收費證券化的基本運作過程是：(1)基礎設施的建設經營方(一般是當地城市建設投資開發公司這類原始權益人)將與融資規模相當的一定期限的收費權轉讓給以資產證券化為唯一目的的特設機構(SpecialPurposeVehicle，SPV)，目前該角色一般由信托投資公司或券商來充當；(2)SPV聘請信用評級機構進行資產支持證券(ABs)發行之前的內部信用評級；(3)SPV根據內部信用評級的結果和基礎設施建設經營方的融資要求，采用相應的信用增級手段，提高ABS的信用級別；(4)SPV向投資者發行ABS(如信托受益證書)，以發行收入支付收費權的購買價款；(5)基礎設施的建設經營方或其委托的服務人向基礎設施的消費者收取費用，并將款項存入指定的收款賬戶，由托管人負責管理；(6)托管人按期對投資者還本付息。
四、基礎設施證券化的風險及防范
(一)違約風險
基礎設施收費通常是比較穩定的，但與貸款、應收款等資產支持證券不同的是它的現金流只是未來收入，而不像貸款等作為債權有合同規定，有法律保障，因此未來現金流的不足或不穩定有可能影響其本息的支付，導致違約風險。對于違約風險，可采用對策有：調高收費水平或以地方政府的城市建設資金進行彌補等。不過后者可能引發地方財政風險。
(二)公共風險
1．影響宏觀調控?，F階段的市場參數還不具有充分的有效性，宏觀調控還離不開行政手段?；A設施資產證券化的放開將使地方的投資權進一步擴大，這使得行政性的宏觀調控將大打折扣，因為地方政府完全可以繞過銀行來籌集所需的建設資金。
2．影響宏觀經濟。通過資金供求形成的利率水平也可影響貨幣供應量。在大量發行基礎設施資產支持證券的條件下，往往會抬升利率，利率水平的提高會擠壓其他領域的資金供應，可能迫使貨幣當局增加貨幣供應量。
3．影響區域發展。越是經濟欠發達地區，發行基礎設施證券化的限制條件就越多，諸如可發債規模、信用評級、中介服務、債務管理等方面都有明顯差距，這很容易導致“馬太效應”，進一步拉大區域發展差距。
(三)財政風險雖然，一方面因為證券化的發債主體與地方政府有著密切聯系從而降低了證券化產品的違約風險，但另一方面如果由于宏觀經濟波動、政策改革、項目管理不善等不確定因素而導致債券違約(Fisher，1996)，那么地方政府難以置身事外。因為通過證券化融資來建設的基礎設施都是地方政府決策的結果。所以，一旦發債公司不能按期還本付息，基礎設施支持證券作為地方政府的或有負債可能大部分轉化為地方政府的直接負債。地方政府對資產支持證券的這種“或有連帶責任”，便構成了地方財政風險。
(四)工程建設、經營風險
基礎設施建設工程往往涉及大量的征地拆遷工作、大量的地下管線處理等，因此在工程建設費用及建設質量方面會存在工程建設風險?；A設施投入使用后，包括收費和成本控制在內的運營與維護管理工作都是相當復雜的，所以由于經營管理不善導致項目效益低下的經營風險也是值得關注的。
(五)風險防范和發展建議
1．應適時進行市政收益債券發行試點，同時將發行市政債券與中央政府的轉移支付制度相結合，避免擴大地區之間的差距。
2．最大限度引入市場化機制來防范和控制風險。國際經驗表明，完善的信用評級和信息披露制度等市場化機制是有效防范資產證券化風險的重要手段。因此要進一步完善信用評級制度，培育信用評級機構，增強評級機構的公信力，保證評級結果客觀公正；加強發起主體的財務信息披露，保證發行人準確、及時地披露一切對償債能力和價格有重大影響的信息，使參與者能夠及時、準確地識別風險。還要建立、健全資產支持證券的財產抵押機制、債券保險制度等事后清償機制，以保證債務的償還。
3．實施有效、科學的監管。為防止地方政府濫用舉債權盲目擴大債務融資，促進基礎設施證券化市場的良性發展，有必要加強監管，主要包括：發行主體資格審核和項目審批。不過在發達國家，一般并不對發行主體進行嚴格限制，因為市場化機制會把風險過高的發行主體自然排除在市場之外。鑒于此，隨著市場化機制的完善，我國也應逐步取消對發行主體的嚴格審批制度，把能否發行和發行多少的決定權交給市場。
五、結論
1．我國基礎設施建設融資的缺口巨大，單一的融資方式無法滿足需求。考慮到目前收費權質押在各類貸款業務中的廣泛運用，所以基礎設施收費權的證券化在中國是一個可以嘗試的融資方式，而且憑借諸多優勢，基礎設施資產證券化將有較大的發展空間。
[關鍵詞]準市政債券；基礎設施；資產證券化；風險
一、基礎設施資產證券化的需求和效應分析
(一)基礎設施資產證券化的需求
我國基礎設施建設資金需求龐大，工程的投資額往往超出了一個城市的年度財政收入，而且建設周期較長，是一般稅收無法支撐的，因此需要多種融資方式加以保證。目前，我國的基礎設施建設主要是依靠政府財政、銀行貸款、企業自籌，債券融資占基礎設施投資額不足3％。而在一些發達國家的基礎設施投資額中，基礎設施債券融資占1／3左右。例如1989年美國州和地方的資本支出中只有20％依靠當年稅收，大部分(55％)資金來自借貸(cranford，1992)。如果禁止債務融資，此類工程就很難開工，公共基礎設施投資的數額就會低于社會最優水平(peletier，durand swank，1997)。所以這類工程可以主要依靠包括證券化在內的金融運作。我國基礎設施資產的一個重要特點是基礎設施建設領域的企業大都是國家骨干企業，投資收益的可預測性強且相對穩定，并能夠隨著經濟的發展逐步增加，所以基礎設施支持證券的違約風險比較低。因此從投資者角度看，基礎設施資產證券化的需求也是樂觀的。
(二)基礎設施資產證券化的效應分析
基礎設施資產證券化實際上等于把不能分割的基礎設施資產變成可分割的資產，把不可移動的基礎設施轉化為可流通轉讓的有價證券。這一方面為一般投資者提供了共享基礎設施建設和經營收益的機會；另一方面通過把社會短期貨幣資金轉化為長期穩定的資本金，也擴大了社會的投資渠道。作為一種融資工具，其作用具體表現為以下幾方面：首先，基礎設施資產證券化可以集中社會閑散資本，彌補基礎設施建設資金的短缺，縮短基礎設施建設投資的回收期，回籠資金用于新的市政建設，從而實現市政建設的良性循環和滾動融資。其次，由于資產證券化實現了破產隔離，將項目現金流的風險與建設企業的風險分離開來，與發行普通的企業債券相比，提高了債券的信用等級，降低了融資成本，而且審批手續沒有那么繁雜。最后，基礎設施資產證券化還有利于擴大投資渠道，緩解社會資金投資難的難題?；A設施資產證券化有政府信譽作擔保，投資風險較小，收益又比國債略高，是社會資金穩健的、理想的投資渠道。
二、基礎設施資產證券化的嘗試——“準市政債券”
我國1995年實施的《中華人民共和國預算法》第28條規定：“地方各級預算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字。除法律和國務院另有規定外，地方政府不得發行地方政府債券?！币蚨鵁o法通過發行市政債券進行基礎設施建設融資。在地方政府所籌集到的基礎設施建設資金難以滿足實際需要的情況下，地方政府積極尋求替代性的融資方式，在現行法律體系下，如何通過金融創新解決基礎設施建設中的資金難題?近年，一些地方政府在基礎設施建設證券化方面進行嘗試并取得了局部的成功。在這些嘗試中，“準市政債券”扮演了非常重要的角色。
“準市政債券”是指那些由和地方政府有密切關系的企業發行，所募資金用于城市基礎設施建設的債券。名義上雖是企業債券，但發行單位是政府直屬企業(實際上相當于政府部門)，政府也提供了事實上的隱性擔保，具有相當程度的市政收益債券性質，屬于“準市政債券”。這一融資方式在一些城市已經得到了運用(婁濤，2004)。
從這些城市的實踐可以看出，“準市政債券”呈現出如下主要特征。
1．完全按照企業債券的流程操作。盡管準市政債券募集資金的投向是那些投資額大、回報期長、帶有公益性特征的市政項目，與一般的企業債券差異很大，但從債券的設計、審批到發行、流通與清償，其模式和企業債券是一樣的。
2．具有明顯的政府行為特征。地方政府一方面在債券發行計劃上給予發債企業極大傾斜，另一方面為發債主體提供諸如隱性擔保、開發許可和稅收優惠等各種政策。一旦出現兌付問題，地方政府有強烈的責任代為清償。因此，準市政債券的發行并不是純粹的企業行為，它帶有很強的政府行為。
3．信用級別高，籌資成本較低。以地方政府信用作為最終保障的準市政債券在信用級別方面具有相當優勢，再加上大型國有企業和國有商業銀行提供的直接融資擔保，所以信用級別比較高，使得準市政債券的融資成本低于一般的企業債券。
從以上的分析可以看到，一方面中國地方政府需要大量的基礎設施建設資金，而另一方面市政債券的發行存在法律保障。因此可以預計，隨著資產證券化的發展，市政債券借助資產支持證券的形式出現，滿足市政基礎設施建設融資需求，將成為近期我國資產證券化發展的一個主要趨勢。
三、基礎設施資產證券化的運作
基礎設施證券化主要以基礎設施的未來收費所得而產生的現金流收入為支持發行證券進行融資，又稱為基礎設施收費證券化，為保證現金流的充足和穩定，應該選擇城市基礎設施中有穩定、長期收益的經營性公共品著手來進行，下表給出了理論上可以通過證券化融資的公共品范疇，之前列舉的“準市政債券”多屬于這些類型。
需要說明的是，目前收費權質押已在各類貸款業務中得到廣泛運用。1999年《國務院關于收費公路項目貸款擔保問題的批復》規定，公路建設項目法人可以通過收費公路的收費權質押方式向國內銀行申請抵押貸款，以省級人民政府批準的收費文件作為公路收費權的權力證書，地市級以上交通主管部門作為公路收費權質押的登記部門。該批復同時規定，質權人可以依法律和行政法規許可的方式取得公路收費權，并實現質押權。所以基礎設施收費權的證券化在中國是一個可以嘗試的項目。其基本運作過程可用下圖表示。
由上圖可知，基礎設施收費證券化的基本運作過程是：(1)基礎設施的建設經營方(一般是當地城市建設投資開發公司這類原始權益人)將與融資規模相當的一定期限的收費權轉讓給以資產證券化為唯一目的的特設機構(special purpose vehicle，spv)，目前該角色一般由信托投資公司或券商來充當；(2)spv聘請信用評級機構進行資產支持證券(abs)發行之前的內部信用評級；(3)spv根據內部信用評級的結果和基礎設施建設經營方的融資要求，采用相應的信用增級手段，提高abs的信用級別；(4)spv向投資者發行abs(如信托受益證書)，以發行收入支付收費權的購買價款；(5)基礎設施的建設經營方或其委托的服務人向基礎設施的消費者收取費用，并將款項存入指定的收款賬戶，由托管人負責管理；(6)托管人按期對投資者還本付息。
四、基礎設施證券化的風險及防范
(一)違約風險
基礎設施收費通常是比較穩定的，但與貸款、應收款等資產支持證券不同的是它的現金流只是未來收入，而不像貸款等作為債權有合同規定，有法律保障，因此未來現金流的不足或不穩定有可能影響其本息的支付，導致違約風險。對于違約風險，可采用對策有：調高收費水平或以地方政府的城市建設資金進行彌補等。不過后者可能引發地方財政風險。
(二)公共風險
1．影響宏觀調控?，F階段的市場參數還不具有充分的有效性，宏觀調控還離不開行政手段。基礎設施資產證券化的放開將使地方的投資權進一步擴大，這使得行政性的宏觀調控將大打折扣，因為地方政府完全可以繞過銀行來籌集所需的建設資金。
2．影響宏觀經濟。通過資金供求形成的利率水平也可影響貨幣供應量。在大量發行基礎設施資產支持證券的條件下，往往會抬升利率，利率水平的提高會擠壓其他領域的資金供應，可能迫使貨幣當局增加貨幣供應量。
3．影響區域發展。越是經濟欠發達地區，發行基礎設施證券化的限制條件就越多，諸如可發債規模、信用評級、中介服務、債務管理等方面都有明顯差距，這很容易導致“馬太效應”，進一步拉大區域發展差距。
(三)財政風險雖然，一方面因為證券化的發債主體與地方政府有著密切聯系從而降低了證券化產品的違約風險，但另一方面如果由于宏觀經濟波動、政策改革、項目管理不善等不確定因素而導致債券違約(fisher，1996)，那么地方政府難以置身事外。因為通過證券化融資來建設的基礎設施都是地方政府決策的結果。所以，一旦發債公司不能按期還本付息，基礎設施支持證券作為地方政府的或有負債可能大部分轉化為地方政府的直接負債。地方政府對資產支持證券的這種“或有連帶責任”，便構成了地方財政風險。
(四)工程建設、經營風險
基礎設施建設工程往往涉及大量的征地拆遷工作、大量的地下管線處理等，因此在工程建設費用及建設質量方面會存在工程建設風險?；A設施投入使用后，包括收費和成本控制在內的運營與維護管理工作都是相當復雜的，所以由于經營管理不善導致項目效益低下的經營風險也是值得關注的。
(五)風險防范和發展建議
1．應適時進行市政收益債券發行試點，同時將發行市政債券與中央政府的轉移支付制度相結合，避免擴大地區之間的差距。
2．最大限度引入市場化機制來防范和控制風險。國際經驗表明，完善的信用評級和信息披露制度等市場化機制是有效防范資產證券化風險的重要手段。因此要進一步完善信用評級制度，培育信用評級機構，增強評級機構的公信力，保證評級結果客觀公正；加強發起主體的財務信息披露，保證發行人準確、及時地披露一切對償債能力和價格有重大影響的信息，使參與者能夠及時、準確地識別風險。還要建立、健全資產支持證券的財產抵押機制、債券保險制度等事后清償機制，以保證債務的償還。
3．實施有效、科學的監管。為防止地方政府濫用舉債權盲目擴大債務融資，促進基礎設施證券化市場的良性發展，有必要加強監管，主要包括：發行主體資格審核和項目審批。不過在發達國家，一般并不對發行主體進行嚴格限制，因為市場化機制會把風險過高的發行主體自然排除在市場之外。鑒于此，隨著市場化機制的完善，我國也應逐步取消對發行主體的嚴格審批制度，把能否發行和發行多少的決定權交給市場。
五、結論
1．我國基礎設施建設融資的缺口巨大，單一的融資方式無法滿足需求?？紤]到目前收費權質押在各類貸款業務中的廣泛運用，所以基礎設施收費權的證券化在中國是一個可以嘗試的融資方式，而且憑借諸多優勢，基礎設施資產證券化將有較大的發展空間。
[論文摘要]2008年美國次債危機全面爆發并波及全球股市進而影響實體經濟，成為社會各界關注的熱點。本文以美國次債危機發生的根本原因為思考切入點分析次債危機被逐層放大的環節，試圖通過尋找資產證券化與次債危機根源的聯系，探討證券化運作下的風險傳遞過程，揭示證券化模式本身隱含的不完善之處及其對金融創新的啟示。
一、次債市場的證券化運作
（一）證券化運作第一步MBS
MBS（住房抵押貸款證券化）是20世紀重要的金融創新工具，具體是指商業銀行等金融機構將其所持有的住房抵押貸款債權出售給特設證券化機構，由該機構以住房抵押貸款為基礎，經過信用增級和評級后，在證券化市場上發行住房抵押貸款證券的行為。
MBS將最初由一個主體獨立完成的整個過程拆分成了幾個組成環節。投資銀行因為把握住了整體流程而獲得了將貸款重組的自由，其介入使得次級債的發行規模由按揭公司控制變成了市場需求決定。按揭公司根據投行選定的信用標準，將同類資質的貸款打包成MBS，經投行轉手至預定客戶。MBS以高風險高收益引導投資方向，同時貸款機構迅速將債務剝離轉移風險并收回資金提供更多的抵押貸款。需求的擴張催生了美國房地產市場的“非理性繁榮”，促進次級債市場的快速發展。
（二）證券化運作第二步CDO及CDS
以次按為抵押品的MBS債權，并未達到評級公司最低投資級的要求。投行進而以打包后債務的未來現金流為支撐，根據潛在違約率的高低，按風險的大小分割出三個層級的債務抵押憑證CDO。其中，風險低的為高級CDO，風險中等的為中級CDO，風險最高的為股權級CDO。經內部信用增級重組后，高級CDO獲得了AAA的評級，使得不同風險偏好的投資者將其納入投資組合。商業銀行、保險公司、共同基金、教育基金等主要購買高級CDO，而中級和股權級CDO的主要買家是風險偏好較高的對沖基金。
投行為了規避自身存有的中級和股權級CDO的違約風險，推出了信用違約掉期CDS。投行擔保在信用事件發生時，CDS買方仍可獲得預期的收入甚至利潤；在沒有信用事件的條件下，賣方將從買方獲得定期的保險費收入。CDS引來了對沖基金的加入，在房價上揚的市場和CDS的保障下，對沖基金不僅可在高投資回報領域變換投資組合創造財富。金融資產持有機構通過資產違約風險的擔保人，滿足了市場希望剝離和轉讓風險的需求。至此，通過不同層次的證券化操作，美國的證券市場上以低信用購房者申請次貸業務，貸款公司發放次貸，投行深加工打包生成次債，銷售給國內外投資者的風險分散鏈條形成。
二、證券化下次債的風險傳遞過程
首先，資產證券化將貸款發放機構的提前獲利與它所發放貸款的風險隔離。貸款從發放機構剝離到后，資產被置于貸款人的破產程序之外，并且投資者不得因該證券化的資產未來的違約風險向貸款人追索。貸款發放機利用信息的不對稱放松對借款人資信和償還能力的甄別，信用門坎的降低使風險被掩蓋且逐漸積聚到較高水平。
其次，投行將高違約風險的低層產品以高價賣給對沖基金。當基礎資產大為縮水時，對沖基金面臨大量贖回，其高財務杠桿操作立即將風險幾十倍、上百倍地放大。由于對沖基金不斷以CDO作抵押向商業銀行貸款繼續投機，銀行擴大信貸對同一筆貸款疊加多次風險，不良資產率隨之上升，部分風險又回到銀行體系。這種過分擴張使地產領域的震動輕易波及全球金融市場。
再者，定價機制的模糊和評級的混亂加大了交易的波動性。隨著投資群體的擴展，CDO資產池內基礎資產逐漸走向多元化和高風險化。由于影響CDO市值的因素復雜，不可能有絕對完善的CDO估值模型。同時，CDO產品缺乏熊市的數據資源支持，一些原本模型顯示非常有利可圖的投資品由于缺乏足夠的風險控制在房產價格下滑時產生了巨額的損失。證券化通過對貸款池的切分創造出多層衍生品，龐大而復雜的資產支持結構和運作方式使風險不斷積聚。不僅如此，評級的混亂使得大量投資者并不知道自己手中所持的AAA層CDO產品雖收益率高但流動性差并且難以測算違約率，內含風險非常高。
由此可見，次債危機的導火線是基準利率的提高和地產市場的疲軟。深層原因在于成熟金融市場條件下，資產證券化運作導致信用風險由房地產金融機構向資本市場傳遞，房地產泡沫通過信貸創新產品將風險擴散到全球范圍。
三、次債危機帶給資產證券化和金融創新的啟示
資產證券化是美國住房貸款市場上最重要的金融創新，設計的初衷是將信用風險分散到更廣泛的領域以穩定金融系統。資產證券化融合了信托制度的優點，為社會創造了流動性，有利于銀行減輕資本充足率的壓力、擴大經營規模、形成新的利潤增長點、提升資產負債管理能力，降低資金成本；同時，資產證券化也對資本市場則提出了新的投資理念，為投資者提供不同期限及風險的投資品種和盈利機會。
資產證券化模式下的金融衍生產品盡管可將流動性較差的抵押貸款變現，但兼有使交易主體眾多，交易結構復雜，風險隱蔽性強等缺陷。金融衍生產品在開發的過程中欠缺風險控制，基礎資產的輕微價格變動會通過金融衍生產品的杠桿作用形成放大效應。由于缺乏嚴格的信息披露和解釋衍生品風險與收益的機制，投資者無法判斷資產的質量，存在操作失誤的可能性。信用鏈條和委托關系過長使風險在無限分散的同時變得難以察覺。結構性金融產品評估體制的缺陷和監管的缺失導致風險層層疊加累積到一定程度后反作用于金融系統。
所以，雖然大部分金融創新的目的是規避投資風險和強化風險管理，但是由于發展過快和金融衍生工具自身的特性，導致對社會金融發展存在潛在的負面影響，有成為新的巨大風險源的可能性。由于金融衍生工具集中度過高，一旦某一環節出現危機就會形成影響全局的“多米諾骨牌效應”。
但是，問題的根源并不在于金融創新本身，而在于其過于泛濫和金融過度自由化所帶來的金融體系風險的增加。金融創新本身存在減緩風險隱患的機制，從整體上看是保持金融體系穩定的重要因素。尤其是對于金融市場發展滯后活力不足的資本市場，資產證券化在拓展企業融資渠道、節約融資成本、降低銀行風險上都具有不可忽視的作用。住房按揭貸款證券化成功與否的關鍵不在于開發多少類型的金融創新產品，而在于實施過程中是否有合理透明化的定價機制和配套的披露監控體系，是否能探索出完善的風險防范標準和風險控制機制。
參考文獻
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[2]李浩，關于次債危機的深層次思考[J]經濟師，2008(11)
[3]谷冬青，從美國次債危機談我國資產證券化的風險防范[J]國際商務研究所，2008（5）
[4]章琪，梁寒冰陸紅春，CDO與次債危機的成因及影響分析[J]銅陵學院報，2008（3）
20世紀70年代，美國投資銀行家萊維斯?S?瑞尼爾首先定義和使用了資產證券化的概念。資產證券化是指股權或債權憑證的出售，該股權或債權憑證代表了一種獨立的、有收入流的財產或財產的集合中的所有權利益或由其所擔保，這種交易被架構為減少或重新分配在擁有或出借這些基本財產時的風險，以及確保這些財產更加市場化，從而比僅僅擁有這些基本的所有權利益或債權有更多的流動性。
基礎資產的現金流分析是資產證券化的核心原理：現金流的基礎作用決定了其在資產證券化的核心地位，作為資產證券化的核心特征之一，基礎資產所產生的現金流的可預期性是資產證券化的先決條件。因為基礎資產的現金流可預期性是確定資產所支撐證券的價值的關鍵，并且它也是評級機構對企業進行信用評級的依據。從本質上講，證券化的支持基礎并非資產本身，而是被證券化的資產所產生的現金流。資產證券化的前提條件是具有可預期的穩定的現金流，因此才確定了基礎資產的現金流分析在資產證券化原理中的核心位置。
第一，資產重組原理。其最重要的內容之一是對資產的選擇，資產原始權益人確定資產證券化目標是在自身融資需求的基礎上進行的，重組自身所擁有的能夠產生未來現金流的資產形成一個資產池。因為只有特定的資產才適合于證券化，企業必須對資產加以選擇。資產證券化的支撐基礎是從整體資產中“剝離”出來的適合證券化的特定資產，并且所選擇的基礎資產的范圍也并非限于某一企業的資產，而是將不同地域、不同企業的資產加以組合形成證券化資產池，證券化資產池可以避免單一資產所帶來的風險和收益不確定性。
第二，風險隔離原理。資產證券化交易的構建應當保證發起人的破產不影響到特殊目的實體的正常運營，進而保證資產擔保證券持有人能夠按時償付。在證券化過程中，應用風險隔離原理實現破產隔離，進而順利實施證券化。資產證券化真實地將證券化的基礎資產出售給有特別目的的機構（該機構一般不會破產），因此，由資產的原始所有人破產所帶來的風險不會轉嫁給證券持有者。證券化交易的風險只與證券化資產本身有關，而與資產原始持有人所帶來的風險無關。
第三，信用增級原理。為了確保順利實施證券化，提高在資產證券化過程中資產支撐證券的信用級別，信用增級原理的運用是其重要特征之一。它可以吸引更多的投資者，減少發行的成本。而為了提高發行證券的信用級別，就需要增級整個資產證券化交易。
二、分析資產證券化融資的風險收益
作為一項新的融資工具，資產證券化在企業收益上的優勢主要體現在增加新的融資渠道、降低企業成本和優化資本結構等三個方面。
第一，增加證券化企業的融資渠道，保障企業的自由現金流量。作為在金融市場上深化市場機制的產物，資產證券化是一種更高效的融資手段，它是以資產預期收益為導向的。資產證券化基本避免了原始權益人的綜合資信對證券化資產預期收益的影響，而以現金流量穩定的資產為支撐進行證券融資，解決企業籌集資金的問題，拓寬企業的融資渠道。
第二，降低企業成本。資產證券化是一種低風險、多樣化資產組合的融資手段。與傳統融資方式相比，具有利益高、成本低的特點。
一是減少融資成本，基于企業資產證券化所使用的資產都是能夠帶來預期穩定現金流量的優質資產，比企業直接發行證券的成本要低，因此降低了融資成本；二是降低交易成本；三是降低企業財務成本，降低企業陷入財務困境的幾率，規避企業財務風險；四是減少企業的資本成本。
第三，提高企業持續增長能力，增加企業價值，增強企業財務管理的靈活性。
三、分析企業資產證券化融資的風險
資產證券化的發起人在打包出售資產時，必須保證其自有資產未來預期具有穩定的現金流，如此才能保障按時支付投資者的本金和利息。但在資產實際證券化過程中，融資資產往往具有潛在的風險和波動性，這些風險主要包括提前償付風險和信用風險。
（一）提前償付風險
它是指在證券存續期前由于某些不確定因素致使發起人不得不提前償還投資者的行為所帶來的風險。毫無疑問，這一行為必然會對企業的現金流、企業的生產經營產生較大影響，同時提前償付行為還影響到資產支持證券的定價。
（二）信用風險
它是指資產證券化參與主體違背其所承諾的各種合約由此可能帶來的損失，它產生于資產證券化的信用鏈結構之中。信用風險體現在證券化資產所產生的現金流無力支持本金和利息。資產支持證券的承銷商及代表投資者管理和控制交易的托管人是投資者在整個資產證券化交易的過程中最信賴的兩方，任何一方違約都必然會給投資者帶來巨大的風險。
四、資產證券化融資中所遇到的會計制度方面的問題
（一）真實銷售的確認問題
根據我國現行的《企業會計制度》，其在商品銷售收入確認原則的相關規定無明確規定在證券化資產的轉讓過程中處于帶有追索權和剩余權益返還的情況，這一漏洞缺乏法律保護。而《試點規定》規定：發起人轉移信貸資產95%以上的風險和報酬時，或者發起人放棄對該信貸資產的控制權，可以確認為真實銷售，資產便可以轉出發起人資產負債表。由此可見，《試點規定》明確給出了風險和報酬分析法及金融融合成分分析法兩種確認方法。
（二）初始確認和終止確認的標準問題
在我國目前實行的《試點規定》中規定了發起人的終止確認和SPV的初始確認標準，即真實出售的實現也意味著發起人在交易日對證券化資產終止確認，這些會計準則不但無法明確金融資產的終止確認標準，而且也不可能確定其初始確認標準。
五、推動我國資產證券化的政策建議
作為一種新的融資工具，資產證券化所具有的獨特優勢使得世界各國快速發展資產證券化，不斷擴大融資規模。證券化品種日益增多解決了企業在資金上的難題，同時也滿足了投資者的需求。盡管我國的資產證券化發展較晚，主要是金融機構或大型工商企業，但我國經濟發展的良好形勢為其創造了良好的生長環境，在中國的發展前景可觀，其在中國經濟發展的舞臺上的作用必然越來越重要。作為我國的新興事物，其還受到我國法律、制度等方面的限制，借鑒國外發達國家在資產證券化方面的成功經驗，結合我國特色社會市場經濟的具體國情，筆者總結出以下幾方面的建議。
第一，結合我國市場經濟發展的特點，結合資產證券化運作的具體要求，制定并實施針對資產證券化業務的相關法律條例，實現資產證券化的法律化、制度化管理，為資產證券化的發展創造適宜的法律土壤。
第二，降低債券發行的限制條件，擴大其規模，積極發揮政府的主導作用，加強市場監管及基礎市場建設，完善對市場和投資產品的級別評價，為證券化打造一個良好的市場發展平臺。
