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中圖分類號：F830.39 文獻標識碼：A 文章編號：1003-9031(2009)04-0082-03
抵債資產是商業銀行在清收、化解不良資產，依法行使債權或擔保物權時，因債務人無法用貨幣資金償還債務，而且擔保人也無力以貨幣資金代為償還債務，經債權人與債務人(包括擔保人或第三人)協商同意，或者因債務糾紛經人民法院依法判決債務人(包括擔保人或第三人)以實物資產折價抵償債務的行為。近年來，抵債資產經營管理作為各商業銀行最重要的資產保全措施，經過不斷實踐和探索。取得了長足的進步。但由于抵債資產自身存在的多樣性和復雜性，如何發現和規避風險仍是各商業銀行在抵債資產管理中必須研究的重要課題。
一、抵債資產經營管理面臨的主要風險
從抵債資產經營管理過程來看，大致可分為三個階段：收取階段、保管階段和處置階段。相應地，抵債資產管理就面臨著收取風險、保管風險和處置風險，這三方面的風險共同構成了抵債資產管理風險。
1 抵債資產的收取價值大大高于其可變現公允價值，價值背離嚴重是當前收取風險最主要的表現形式。從收取風險發生過程分析，可分為來源于外部的收取風險和來源于內部的收取風險兩大類。來源于外部的收取風險主要表現形式有：(1)借款人或擔保人故意隱匿資產狀況，以低值和可變現能力差的資產抵償貸款所形成的風險；(2)借款人或擔保人用于抵償貸款的資產產權不清所形成的風險；(3)借款人或擔保人重新抵押資產所形成的風險；(4)借款人或擔保人虛假破產故意逃避債務所形成的風險；(5)借款人和擔保人抵債資產市場價值變動較大所形成的風險：(6)借款人和擔保人發生經營困難，用于抵債的資產可選擇性差所形成的風險；(7)中介評估機構高估抵債資產的價值所形成的風險；(8)借款人或擔保人惡意利用以物抵債作為逃廢銀行債務或變相牟利的手段所形成的風險：(9)法院或仲裁機構相應判決和仲裁所形成的風險等等。
來源于內部的收取風險的主要表現形式有：(1)商業銀行內部故意放棄現金回收權以物抵貸所形成的風險；(2)疏于對企業財產調查僅憑企業提供的財產實施實物收貸所形成的風險；(3)選擇抵債資產失當所形成的風險：(4)商業銀行內部工作人員道德失當所形成的風險；專業知識不足所形成的風險等等。
2 抵債資產的可變現價值的降低或消失，保管費用的不斷增長。是抵債資產在保管過程中所面臨的主要風險。從造成風險的形態上區分，可分為有形風險和無形風險。有形風險主要體現在因管理維護不當，被非法占用。隨著時間推移造成自身價值貶值等原因導致的抵債資產可變現價值降低或者消失所形成的風險；無形風險主要體現在因長期不能變現而導致保管費用的不斷增加。抵債資產的可變現凈值越來越不足以抵償貸款所形成的風險。日
3 處置抵債資產過程的復雜性，是抵債資產在處置階段所面臨的最大風險。目前各商業銀行處置抵債資產絕大部分采取拍賣的形式，只有一部分采取協議轉讓和出售等其他處置方式。以拍賣方式處置抵債資產雖然能夠體現出公開、公正、公平的原則。而且可以使商業銀行的利益得到最大的保障，盡可能地避免暗箱操作，但在具體執行過程中仍不免面臨著多種風險，具體有“假拍賣、走手續”形成的道德風險，拍賣機構與競買人惡意串通所形成的風險。拍賣機構選擇不當形成的風險，拍賣過程人為操控的風險，缺乏足夠競拍人開展競拍形成的風險等拍賣過程本身的風險。同時在處置抵債資產過程還要面臨著相應的法律風險和其他各類風險。
二、抵債資產風險存在的成因
從抵債資產經營管理過程來看，無論是收取風險、保管風險還是處置風險，都與抵債資產自身固有的特性、商業銀行管理制度以及社會意識密不可分。
1 從抵債資產自身固有的特性來看。首先，抵債資產涉及范圍廣，一般情況下，絕大多數資產都可以用來抵債，而每種資產都有自己特殊的品質和屬性，而這些附著在物質上的屬性多種多樣，其固有的風險也紛繁復雜。銀行所經營的業務不可能涉獵方方面面。銀行工作人員難以全面掌握各抵債物的屬性。對有些風險認識不清、估計不足，防范和化解風險的措施和手段也難免全部到位。其次，多數抵債資產的可變現價值很難公平定價或變動彈性較大。在當前我國社會信用體系不完善、法律法規不健全的情況下。客觀上為一些借款人惡意采用“以物抵貸”方式逃避債務提供了方便，從而造成商業銀行的信貸損失。
2 從商業銀行的內部管理來看。銀行缺乏應有的管理抵債資產的經驗。抵債資產經營和管理只是近些年才出現的一種新的金融業務，各家銀行尚未對抵債資產的經營和管理形成比較完整的科學的管理體系，也沒有形成一支經營和管理抵債資產的成熟的專業隊伍，還處在邊實踐邊總結階段。同時，抵債資產的經營管理和風險的防范緊緊依靠銀行自身很難做好，需要社會許多行業和部門的合作才能很好地控制和化解風險。
3 從社會意識來看。不能否認，當前在政府部門、法院和老百姓心中，銀行是“財大氣粗”的同義詞，當企業經營出現困難時，出于維護地方社會穩定和保持就業的考慮，地方政府和法院往往傾向于借款人而損害商業銀行的利益。同時，部分銀行內部人員也基于同樣的考慮，怠于行使權利，從而錯失挽回損失的時機。此外，商業銀行在處置抵債資產時相關稅費過高，甚至于部分借款人的欠繳稅費也強加到銀行頭上，都加大了抵債資產管理中的風險。
三、抵債資產風險防范的對策建議
1 大力完善抵債資產管理制度建設。建立完善的抵債資產管理制度是商業銀行抵債資產保值增值的根本保證。一是充分利用法律武器切實維護銀行債權。嚴厲打擊通過虛假抵債逃廢銀行債務的行為；二是切實加強社會中介機構的行業管理與監督，規范中介機構服務行為，建立科學規范的資產評估體系。提高抵債資產估價的合理性；三是大力發展資產交易市場，擴大資產信息宣傳推介能力，為抵債資產處置提供管理和交易信息平臺，在提高抵債資產處置力度的同時，力爭減少處置成本，謀求抵債資產變現價值最大化。
2 嚴把抵債資產收取關。嚴格控制抵債資產的接收，強化現金方式回收貸款。對信貸資產最大限度實現現金回收，盡可能避免實物收貸。一是銀行信貸人員要隨時掌握企業經營情況和財務狀況，特別要掌握企業的現金流動情況。在企業尚存在現金流動的情況下，選擇適當時機收回現金：二是當借款企業確實存在以現金償還非常困難的情況下要積極向保證單位追索。追索的第一選擇仍然是現金：三是當借款人和保證人必須以物抵償貸的情況下，做好提前介入工作，算好費用成本與價值貢獻的經濟賬，在確保能夠產生超值或快速等額價值轉變的前提下，確定收取方案。使抵債資產收取工作真正成為提升不良資產處置時效、轉變資產管理形態、實現價值保值增值的有效手段。
主要風險
抵債資產接收不合規是農村信用社抵債資產業務中比較容易出現的風險點。一是不通過法院、仲裁機構裁決（定）或協議兩種法定方式接收抵債資產。主要是部分農村信用社接收的抵債資產只在核算上納入抵債資產科目，但無人民法院、仲裁機構裁決（定）或抵債協議書。二是取得抵債資產后不及時辦理過戶手續。三是違規接收政策法規明令禁止接收的資產。個別農村信用社違規接收非建設用地性質的集體土地使用權作為抵債資產。還有個別農村信用社違規接收變現困難、估值風險較大的商標權作為抵債資產。此外，違規接收權屬不明或有爭議的資產也是問題之一，這主要表現為抵債資產存在法律糾紛或接收村辦企業房地產抵債未經村民代表表決簽字，違反了《銀行抵債資產管理辦法》關于“權屬不明或有爭議的資產一般不得用于抵償債務”的規定。
會計核算不規范是農村信用社抵債資產業務中的另一個風險點。個別農村信用社收回抵債資產后，沒有按規定及時轉入待處理抵債資產科目，仍在原貸款科目核算，主要原因是抵債手續不完善或權屬不明導致暫無法入賬。此外，還存在個別農村信用社抵債資產已處置完畢，損失額未作抵債資產處置，損失處理仍在抵債資產科目反映的問題。
抵債資產日常維護和管理工作薄弱也極易引發風險?！躲y行抵債資產管理辦法》規定：“在抵債資產的收取直至處置期間，銀行應妥善保管抵債資產，對抵債資產要建立定期檢查、賬實核對制度?！钡?，部分農村信用社風險意識和責任意識較差，對接收的抵債資產保管不善，日常檢查、維護不到位，形成滅失或部分損失。主要表現為抵債房屋倒塌、抵債機器設備和交通工具被盜、報廢、毀損等情況。
抵債資產處置不及時也會給抵債資產帶來損失。一是抵債資產處置的主觀意愿不強。部分農村信用社擔心抵債資產處置損失較大，會直接影響到當年經營效益，不愿意按時處置；有的對于抵債資產處置損失的責任認定存在顧慮，不敢輕易處置，而將抵債資產長期閑置或對外租賃，雖然避免了當年的處置損失，但增加了丟失、毀損和部分資產貶值的風險。二是部分農村信用社接收抵債資產后長期掛賬不予處置，違反了《銀行抵債資產管理辦法》關于“以抵債協議書生效日，或法院、仲裁機構裁決抵債的終結裁決書生效日，為抵債資產取得日，不動產和股權應自取得日起2年內予以處置；除股權外的其他權利應在其有效期內盡快處置，最長不得超過自取得日起的2年；動產應自取得日起1年內予以處置”的規定，造成處置時不能全額收回。
未經審批并履行合法有效手續，擅自將抵債資產自用現象也在個別信用社存在。這一行為違反了《銀行抵債資產管理辦法》關于“銀行不得擅自使用抵債資產。確因經營管理需要將抵債資產轉為自用的，視同新購固定資產辦理相應的固定資產購建審批手續”的規定。
防范對策
農村信用社在抵債資產的接收、處置和管理上應牢固樹立全局和長遠觀念，加快抵債資產的處置及周轉速度，使抵債資產成為一池“活水”，將抵債資產余額保持在一個合理的額度，以保障正常收益水平。
加強甄別，謹慎接收。一是農村信用社在接收抵債資產時應加強甄別與選擇，避免盲目接收造成損失。嚴格把握抵債資產的范圍，區分地域位置，盡量以房地產、有價證券等不易貶值的資產抵債，避免將低值易耗品、機器設備（特別是專用設備）等作為抵債資產，嚴格限制城市較低類別地段、縣級以下和經濟落后地區及劃撥土地上的資產抵入。二是審慎接收抵債資產，特別是權屬不明晰或實際處置變現價值遠低于抵債價值的抵債資產應嚴格限制，對已接收權屬不明晰的抵債資產要盡快完善相關手續。
關鍵詞：抵債資產；商業銀行；風險管理
近年來，隨著我國經濟進入增速和產業結構調整的“新常態”，銀行不良貸款居高不下，以資抵債形成的抵債資產風險顯現。那么，抵債資產對商業銀行帶來哪些風險？這些風險是如何形成的？商業銀行如何通過公司治理加強該類風險管理？相關管理部門可以采取哪些措施，拓寬商業銀行抵債資產處置渠道？本文擬就上述問題開展分析。
一、商業銀行的抵債資產
抵債資產是指商業銀行等金融機構依法行使債權或擔保物權而受償于債務人、擔保人或第三人的實物資產或財產權利。這些抵債資產主要有三類：一是以房地產、土地等為代表的不動產；二是以商業物資、交通工具等為代表的動產；三是以股權、專利權為代表的權利資產。
二、抵債資產風險及其成因
（一）抵債資產收取過程中的風險
抵債資產收取過程中，通常存在實物瑕疵風險、權利瑕疵風險和估值過高風險。
1. 實物瑕疵風險。有些銀行由于在收取抵押物前，缺乏對債務人經營狀況的實地調查，未發現房產等不動產類抵押物的瑕疵。另外，有些銀行在收取抵債資產時只考慮放貸條件，忽略了商品物資、交通工具等動產類抵押物未來變現的貶值可能。
2. 權利瑕疵風險。該類風險主要集中于權利類的抵債資產，成因有二。一是有些股權類的抵債資產按照法律規定有優先受償權，即使被銀行處置，貸款也難以收回。二是銀行的業務人員可能因為自己的工作疏忽，可能會收取了一些具有地域限制和用途限產等附加條件的資產，導致變現困難。
3. 估值過高風險。商業銀行內部缺乏甄別資產價值的專業技術人員和專門機構，需要將抵債資產的評估工作交給專門機構，而評估機構由于客觀和主觀上的原因，往往抬高資產的價值。客觀上，可能由于債權人與債務人之間沒有進行充分溝通，選取了不合適的抵債資產，加大了評估工作的難度；評估機構在進行評估時，為了節省時間，往往只是對資產進行綜合評估，沒有針對各抵債項目進行具體評估；評估機構通?？梢圆捎枚喾N方法對抵債資產進行評估，卻沒有權衡各種方法利弊，選取最貼近市場價值的評估方法。主觀上，我國在對于資產評估方面的法律問題沒有引起足夠重視，缺乏法律法規來約束評估過程中出現的違法行為。
（二）抵債資產管理過程中的風險
為了降低損失，銀行在處理部分歷史遺留不良資產時，對債務人所提供的抵債資產幾乎照單全收。然而，大部分動產類抵債資產具有“冰棍效應”，在管理過程中可能出現大面積的價值“縮水”，在加上高額的管理費，極易造成抵債資產的“負價值”。
（三）抵債資產處置過程中的風險
不同類別的抵債資產在處置時往往涉及多個環節，稅費過高問題難以避免。此外，根據財政部頒發的《抵債資產管理辦法》規定，大部分抵債資產應在兩年內處置，但由于相關人員忽視而導致延遲處置，在拍賣環節出現資產嚴重縮水的后果。
三、抵債資產風險的防范
在商業銀行基本完成股份制改革的背景下，可以從公司治理視角加強內部風險管理。然而，與公司風險管理相比，商業銀行風險管理大都表現為“形似”，尚未完全“神似”。由此，可以將公司風險管理體系植入銀行，加強抵債資產風險管理。
（一）審慎接收抵債資產
接收抵債資產的過程中，主要涉及銀行業務部門、風險管理委員會、信貸部門，這些部門的相互協作，相互監督，能夠保證資產的質量以及合理的定價。
1. 甄別抵債性質，界定接收條件。為避免動產類資產的保管與處置風險，對于債務人確實無法以現金償還的部分，銀行客戶經理在綜合分析以后，申報接收相關的抵債資產來償還債務。在判斷接收的抵債資產是否符合清償標準的過程中，風險管理委員會在聽取評估機構意見的基礎上，還需進行專門考察，組織業務人員對資產進行實地核查，以有效降低資產后續風險。此后，信貸管理部門需要及時完成相關資產的產權變更手續，進行接收審批。
2. 合理確定價格，有效維護權益。判斷抵債資產價格是否合理是接收過程的關鍵。為了防止資產的價值與市場脫軌，特別需要關注評估資產的公允價值。為了防止銀行內部人員與債務人勾結獲取利益，虛增資產價值，審計委員會應定期加強對評估機構工作的跟蹤分析，防范違規現象的發生。
（二）妥善保管抵債資產
近年來，商業銀行對債務人提供的抵債資產類型幾乎覆蓋生產、生活的方方面面。為防范抵債資產的損耗，商業銀行需要選取有經驗的業務人員，將抵債資產進行分類，采用系統化管理流程和模式，完善崗位工作職責和工作流程等管理制度。同時，在會計期末，需指定會計人員及時計算抵債資產的可收回金額，定期盤點抵債資產，及時、準確記錄盤點結果，保證賬實相符、賬表相符、賬卡相符。
（三）高效處置抵債資產
1. 恪守制度，慎用抵債資產。一旦接收抵債資產，銀行管理部門應按相關法律規定，積極尋找多方途徑來處置抵債資產，使其在最短時間內有效變現。在處置的過程中，由于銀行內部控制環節的薄弱，可能出現位高權重的人身兼多職，不相容職位沒有及時分離等問題。為了降低這類風險，銀行稽核部門需要加強內部監督與外部監督，完善相關的管理政策，及時懲處違規人員。同時，需要建立相P的激勵與約束機制，通過監事會加強對高級管理層的約束，防范債務人與高層人員相勾結的不法行為。由此，銀行應及時處理資產處置前的問題，例如，瑕疵沒有充分披露，權屬含糊不清，債務人有拖欠稅費的問題，資產質量不過關，存在破損、被占有以及租用等情況，以免造成法律糾紛而使處置復雜化。
2. 堅持“三公”原則，依法合規處置抵債資產。商業銀行應該遵循公開、公正、公平的原則，選取評估機構。同時，設立資產保全部門，負責對評估機構的考評，每年應對其內部管理、服務水平、職工的工作能力、是否嚴格遵守職業操守等方面進行至少一次的考評；只有考評合格，才能繼續維持合作關系。抵債資產處置中，可能還會存在潛在風險，比如，一些業務人員沒有經受住第三方的誘惑，利用銀行內部信息不對稱與風險不對稱的劣勢，虛增資產的價值，讓銀行承擔損失。由此，管理層需要加大內部風險控制的力度，積極引進德才兼備的人才，建立良好的企業文化，營造嚴謹的工作氛圍。
四、通過抵押品線上交易平臺拓寬抵債資產處置渠道
（一）抵押品線上交易的興起
浙銀押品信息網覆蓋了浙江省200多家銀行的抵債資產的信息，其交易物包括交通工具、房產、土地、交通設備等多種類型，為社會公眾提供物品種類、所在地、用途、銀行業務人員等重要信息，推進雙方達成初步意向，促進后續商談細節和流程，直到線下交易，具有“廣擴面，早介入”的優勢，能在提高抵債資產處置信息透明度的同時，有效降低處置成本。
（二）抵押品線上交易平臺建設困難仍待解決
然而，抵押品線上交易作為互聯網金融的一部分，還是存在一定的困難。首先，網絡平臺沒有安全保證，其在運營過程中容易受到黑客的襲擊，監管部門暫時沒有完善的法律法規來規范。其次，線上交易若涉及第三方支付，銀行的技術人員還應遵守銀監會與央行聯合出臺的《關于加強商業銀行與第三方支付機構合作業務管理的通知》，熟悉作為第三方主w需要承擔的責任和義務，嚴格保護客戶個人信息的隱秘性。此外，需要金融機構積極配合，及時更新抵押物的信息，協調好包括債務人和第三方等利益主體的關系，引進專業的網絡技術人員，維護平臺運作的穩定性，提高抵債資產的處置效率。
參考文獻：
[1]劉玲.淺議商業銀行抵債資產處置中存在的問題及法律風險[J].時代金融，2013（18）.
[2]劉遙吳博.新形勢下商業銀行非信貸資產風險管理探索[J].新金融，2014（01）.
[3]王朋，侯林，石宏偉.公開拍賣：基層行處置抵債資產的有效途徑[J].農業發展與金融，2014（01）.
[4]劉占迎，陳懷明.農發行抵債資產主要風險點與管理對策[J].農業發展與金融，2014（06）.
主要風險
抵債資產接收不合規。一是不通過法院、仲裁機構裁決（定）或協議兩種法定方式接收抵債資產。主要是部分農村信用社接收的抵債資產只在核算上納入抵債資產科目，但無人民法院、仲裁機構裁決（定）或抵債協議書。 二是取得抵債資產后不及時辦理過戶手續。部分農村信用社接收的抵債資產，未及時辦理抵債資產過戶手續，影響了事后及時有效處置。三是違規接收政策法規明令禁止接收的資產。個別農村信用社違規接收非建設用地性質的集體土地使用權作為抵債資產；違規接收變現困難、估值風險較大的商標權作為抵債資產。
會計核算不規范。一是個別農村信用社收回抵債資產后，沒有按規定及時轉入待處理抵債資產科目，仍在原貸款科目核算，主要原因是抵債手續不完善或權屬不明導致暫無法入賬，違反了《銀行抵債資產管理辦法》關于“銀行應在取得抵債資產后，及時進行賬務處理，嚴禁違規賬外核算”的規定；二是個別農村信用社抵債資產已處置完畢，損失額未作抵債資產處置損失處理仍在抵債資產科目反映。
抵債資產管理工作薄弱 ?！躲y行抵債資產管理辦法》規定：“在抵債資產的收取直至處置期間，銀行應妥善保管抵債資產，對抵債資產要建立定期檢查、賬實核對制度”。但是，部分農村信用社風險意識和責任意識較差，對接收的抵債資產保管不善，日常檢查、維護不到位，形成滅失或部分損失。主要表現為抵債房屋倒塌、抵債機器設備和交通工具被盜、報廢、毀損等情況。
抵債資產處置不及時。一是抵債資產處置的主觀意愿不強。部分農村信用社擔心抵債資產處置損失較大，會直接影響到當年經營效益，不愿意按時處置；有的對于抵債資產處置損失的責任認定存在顧慮，不敢輕意處置，而將抵債資產長期閑置或對外租賃，雖然避免了當年的處置損失，但增加了丟失、毀損和部分資產貶值的風險；二是部分農村信用社接收抵債資產后長期掛帳不予處置。違反了《銀行抵債資產管理辦法》關于“以抵債協議書生效日，或法院、仲裁機構裁決抵債的終結裁決書生效日，為抵債資產取得日，不動產和股權應自取得日起2年內予以處置；除股權外的其他權利應在其有效期內盡快處置，最長不得超過自取得日起的2年；動產應自取得日起1年內予以處置”的規定。
抵債資產自用手續不合規。個別農村信用社未經審批并履行合法有效的手續，將接收的抵債資產自用。違反了《銀行抵債資產管理辦法》關于“銀行不得擅自使用抵債資產。確因經營管理需要將抵債資產轉為自用的，視同新購固定資產辦理相應的固定資產購建審批手續”的規定。
防范對策
轉變觀念，提高認識。隨著農村信用社貸款資產規模的不斷壯大，由于市場變化、企業管理等內外部原因導致借款企業不能按期歸還貸款，信用社依法取得抵債資產的情況將會逐漸增多，這對加速資金周轉、提高經營收益帶來一定的影響，加大了信用社的經營風險。因此，農村信用社在抵債資產的接收、處置和管理上應牢固樹立全局和長遠觀念，加快抵債資產的處置及周轉速度，使抵債資產成為一池“活水”，將抵債資產余額保持在一個合理的額度，以保障正常收益水平。
加強甄別，謹慎接收。一是農村信用社在接收抵債資產時應加強甄別與選擇，避免盲目接收造成損失。嚴格把握抵債資產的范圍，區分地域位置，盡量以房地產、有價證券等不易貶值的資產抵債，避免將低值易耗品、機器設備（特別是專用設備）等作為抵債資產，嚴格限制城市較低類別地段、縣級以下和經濟落后地區及劃撥土地上的資產抵入；二是審慎接收抵債資產，特別是權屬不明晰或實際處置變現價值遠低于抵債價值的抵債資產應嚴格限制，對已接收權屬不明晰的抵債資產要盡快完善相關手續。
關鍵詞： 地方政府債務;風險;資產負債表
中圖分類號：F812 文獻標識碼： A 文章編號：1003-7217（2015）01-0095-05
2008年以來，受美國債務問題以及歐債危機的影響，世界許多國家都實行了增發國債和擴大財政赤字為主的積極財政政策，我國也不例外。積極財政政策的實施，一方面緩解了經濟壓力，一方面使得政府的債務不斷膨脹。國家審計署2013年12月的《全國政府性債務審計結果》顯示，截至2013年6月底，地方政府負有償還責任的債務108859.17億元，負有擔保責任的債務26655.77億元，可能承擔一定救助責任的債務43393.72億元，地方政府性債務合計178908.66億元。與審計署公布的2010年底地方政府性債務余額107174.91億元比較，一年半時間地方政府性債務余額增加了66.9%。面對增長如此迅速的地方政府性債務，如何衡量地方政府債務風險，從而預防債務危機？本文試圖從資產負債表角度進行分析。
一、我國地方政府債務內涵界定
2013年和2010年的國家審計署的審計結果都公布的是我國地方政府性債務余額，本文研究的是我國地方政府債務，兩者有何區別？從內涵上看，地方政府債務是指中央政府以下的各級政府作為債務人承擔的債務。除了傳統的以法律或契約形成的貸款和發行的債券外，還包含了地方政府作為公共主體所應承擔的債務。<sup>[1]</sup>按照世界銀行經濟學家Hana提出的政府債務矩陣分類方法，可以將地方政府債務劃分為顯性直接債務、隱性直接債務、顯性或有債務、隱性或有債務四類。
地方政府性債務是指地方政府（含政府部門和機構）、經費補助事業單位、融資平臺公司等直接借入、拖欠或因提供擔保、回購等信用支持，因公益性項目（含公益性基礎設施項目）建設形成的債務。其中，因直接借入、拖欠形成的債務為直接債務;因提供擔保形成的債務為擔保債務（不含政府雖然通過回購等信用支持擔保，但已計入融資平臺公司等債務人直接債務的部分）。
從統計的主體上看，地方政府債務統計的主體是地方政府，地方政府性債務的統計主體細分為地方政府（含政府部門和機構）、經費補助事業單位、融資平臺公司等。按照地方政府性債務的內涵進行債務分類，模糊了政府機關、部門與其下轄的事業單位、平臺公司負債的性質界限。因此，本文選取地方政府債務這一概念來進行研究。
二、我國地方政府資產負債表
2007年，國家統計局出版了《中國資產負債表編制方法》。2012年，馬駿等人出版了《中國國家資產負債表研究》，嘗試編制了中國資產負債表。2013年，李楊等人出版了《中國國家資產負債表2013理論、方法與風險評估》，嘗試編制了國家資產負債表。結合上述三項成果，本文嘗試編制了地方政府性資產負債表，見表1。
表1 我國地方政府資產負債表
資產
負債
地方國有經營性資產（非金融企業國有資產和金融企業國有資產）
直接顯性債務（地方政府債券、地方性政府外債）
地方國有非經營性資產（行政單位和事業單位的資產）
直接隱性負債（社會保障基金缺口）
地方政府所擁有的資源性資產（土地、森林等）
或有顯性負債（地方政府負有擔保責任的債務、地方公共部門債務）
地方政府在中央銀行的存款（財政國庫存款）
或有隱性負債（地方金融機構不良資產、地方國有企業債務） 資料來源： Hana、李揚（2013） .
財經理論與實踐（雙月刊）2015年第1期2015年第1期（總第193期）張子榮：我國地方政府債務風險研究從資產負債表角度
表1基本包含了地方政府所有的資產和負債，但是當地方政府面臨債務風險時，不是看資產總量，而是看能迅速變現的資產，即可流動性資產。<sup>[2]</sup>因此，表1應根據具體情況具體分析。首先，地方國有非經營性資產（行政單位和事業單位的資產）是政府履行公共行政和公共事務不可缺少的資產，不具有變現性，因此從資產總量中剔除。其次，地方政府所擁有的資源性資產（土地、森林等），在我國，只能轉讓使用權，不能出售所有權，因此，不能立即變現，應從資產總量中剔除。最后，表1中，地方政府出現債務風險時，能迅速變現的資產只剩下地方國有經營性資產（非金融企業國有資產和金融企業國有資產）和地方政府在中央銀行的存款（財政國庫存款），調整后見表2。
表2 我國地方政府可流動性資產負債表
可流動性資產
負債
地方國有經營性資產（非金融企業國有資產和金融企業國有資產）
直接顯性債務（地方政府債券、地方性政府外債）
地方政府在中央銀行的存款（財政國庫存款）
直接隱性負債（社會保障基金缺口）
或有顯性負債（地方政府負有擔保責任的債務、地方公共部門債務）
或有隱性負債（地方金融機構不良資產、地方國有企業債務）
在表2的基礎上，參考了國家統計局和Wind數據，以及李楊團隊<sup>[3]</sup>對地方政府資產負債的估算，再加上本文對地方政府資產負債的估算，我國地方政府可流動性資產負債的規模及具體分布，如表3所示。
（1）總體說明：本文在編制表3時，借鑒了李揚、馬駿等團隊<sup>[4]</sup>的估算方法，李揚在其《中國國家資產負債表2013》一書中，專門編寫了一章，用來說明地方政府的資產負債并說明了估算方法，其只給出了估算方法的框架，本文借鑒了這一章的估算方法，將李揚團隊的地方政府資產負債估算方法具體化，編制了表3。
（2）地方國有經營性資產：李楊團隊估算了地方國有經營性資產，沈沛龍等估算了中央和地方政府擁有的國有資產總量與戶數，本文在李揚團隊和沈沛龍等估算的基礎上，借鑒他們的估算方法，查找了財政部公布的各年全國國有及國有控股企業經濟運行情況，編制了該數據。
（3）地方政府在中央銀行的存款：根據中國人民銀行公布的2007～2013年貨幣當局資產負債表中的政府存款，借鑒李揚團隊的估算方法，本文編制了該數據。
（4）地方政府債券：2009年，我國正式開啟地方政府債券的發行。從路徑上看，我國先后經歷了代還、自發代還、自發自還三個階段。2009、2010年財政部分別代還地方政府債券2000億元。2011、2012、2013年財政部分別代還1771億元、2211億元、2848億元，地方政府自發代還分別為229億元、289億元、652億元。2014年上海等10個?。▍^、市）試點自發自還地方政府債券。
（5）地方性政府外債：借鑒李揚團隊的估算方法，地方性政府外債占國家全部外債的比例均值為8%左右，假設該比例大體穩定。本文將各年中國外債余額與該比例相乘，推算地方性政俯外債規模。
（6）社會保障基金缺口：根據中華人民共和國人力資源和社會保障部每年公布的人力資源和社會保障事業發展統計公報，借鑒李揚團隊的估算方法，本文編制了該數據。
（7）地方政府融資平臺債務<sup>[5]</sup>、地方政府負有擔保責任的債務、地方公共部門債務（不含地方政府融資平臺債務）：根據審計署2013年6月的《36個地方政府本級政府性債務審計結果》，借鑒李揚團隊的估算方法，本文編制了該數據。
（8）地方金融機構不良資產：本文主要考慮了地方銀行金融機構，根據中國銀行業監督管理委員會每年公布的商業銀行主要監管指標情況表（法人），估算了該數據。
（9）地方國有企業債務：本文根據財政部公布的每年全國國有及國有控股企業經濟運行情況，編制了該數據。
（10）數據年份的選取：因為2008年全球金融危機以來，尤其是歐債危機的發生，使得世界各國普遍關注政府債務問題，所以，本文選取了2007～2013的數據進行分析。
三、實證分析
（一）相關指標分析
本文將總資產分為可流動性的與不可流動性的資產兩種，估算了可流動性的資產與總負債的數值。
1.凈資產。
從表3可以看出，從2007～2013年，每年的凈資產均為正值，這表明用當年的可流動性資產償還當年的負債是沒有問題的，地方政府發生債務的風險很小。
2.資產負債率。資產負債率即負債總額占資產總額的百分比，國際上一般公認40%～60%是合理區間，根據表3估算我國地方政府的資產負債率，見表4。
從表4可以看出，地方政府總負債占可流動性資產的90%以上，占總資產的30%左右，且有逐年上升的趨勢，但未超過國際公認的40%～60%的合理區間，所以，地方政府債務風險整體還是可控的。
3.債務負擔率。
債務負擔率即當年債務余額占國內生產總值的比重，是國際上公認的政府債務警戒線指標，不超過60%是合理區間，見表5。
自1985年國家和地方層面分別核算GDP數據以來，地方統計GDP總和經常出現高于全國GDP總量的局面，且超過了正常誤差范圍，因此，本文選取全國GDP數據來進行估算，見表5。從表5中可以看出，2007年以來，地方政府債務負擔率一直接近60%，2010年開始，地方政府債務負擔率超過60%，且逐年遞增。從地方政府債務負擔率角度來看，我國地方政府債務風險逐年增大。
（二）預期違約率模型（KMV模型）分析
預期違約率模型是美國的一家信用評級公司，在1997年開發的一種信用風險度量模型，國內外不少專家學者將這一模型運用于政府債務的分析。本文也將運用這一模型對我國地方政府債務風險進行分析。
按照預期違約率模型，地方政府可流動性資產價值變化應遵從如下隨機過程：
dAt/At=μdt+σAdZt （1）
式（1）左邊是資產的波動率， 其中At為t時刻政府資產的市場價值，右邊是資產本身隨著時間t變化所產生的波動率（μ 為可流動性資產瞬時增長率的期望）加上資產受外來沖擊（σA）所產生的波動率。
假設當前為0時刻，A0=A，則由式（1） 知，在T時刻時地方政府資產的價值為：
AT =Aexp{（μ-0.5σA2）T+σATZT}（2）
其中ZT服從標準正態分布，則政府資產價值服從對數正態分布。記 BT為政府債務在T時刻的價值，那么，在 T 時刻，如果 AT不小于BT，政府不發生違約; 如果 AT小于BT，政府將發生違約，其違約概率PD為：
PD=P（AT
（ μ-0.5σA2）T]/[σAT]）=N（-DD）（3）
違約距離DD為：
DD=-[ln（BT/AT）-（ μ-0.5σA2）T]/[σAT] （4）
根據式（4），要想計算DD ，就得確定地方政府資產、負債、期望增長率、 波動率的數值，然后根據DD，通過查找標準正態分布表，確定PD。
1.我國地方政府資產價值、負債的確定。
本文在計算DD時，直接將表3中的數據作為我國地方政府資產價值、負債的數據。
2.我國地方政府資產波動率的計算。根據表3，我們逐一計算各項資產的波動率，其中地方政府在中央銀行存款的波動率用各年度數據進行計算，地方國有經營性資產的波動率用年度增長率來反映，見表6。
3.我國地方政府債務違約風險評價指標估算。
根據式（4），確定DD，同時，查表確定PD，見表7。
違約距離DD是指資產價值偏離違約點（債務）的標準差倍數，違約距離的數額越大，違約的風險越低。從表9可以看出，2007年我國地方政府債務違約風險的概率為17.88%，隨后開始下降，當然其間有所反復，到2013年我國地方政府債務違約風險的概率為0.0165%，從2007年以來，我國地方政府債務違約風險的概率一直保持在8%以下，因此，我國地方政府債務違約風險較小。
4.考慮中央政府救助的我國地方政府債務風險。
地方政府債務的最后兜底者是中央政府，根據表7，在沒有中央政府救助的情況下，僅靠地方政府本身的資產和負債相抵后的違約概率，最高為2007年的17.88%，其余年份均低于8%，違約概率相對較低。因此，本文的KMV模型中未加入中央政府救助這一因素。若地方政府本身的資產和負債相抵后的違約概率大于某一數值，比如60%，我們就要考慮地方政府會違約，從而中央政府會救助這一因素。
四、建議
綜上所述，本文先編制了我國地方政府可流動性資產負債表，然后運用凈資產、資產負債率、債務負擔率、凈資產占國內生產總值的比例等指標，對我國地方政府債務風險進行了分析，從相關指標上來看，我國地方政府債務風險逐年增加，但總體可控。同時，我國地方政府債務也存在一些問題。針對這些實際情況，提出以下建議。
1.理性看待我國地方政府債務規模問題。
美國的債務問題以及歐債危機的爆發，使得世界各國都普遍關注政府債務問題，我國也不例外。自從1994年財政改革以來，我國地方政府債務規模迅速膨脹。國家審計署公布，截至2013年6月底，我國地方政府債務規模（包括負有償還責任的債務、負有擔保責任的債務、可能承擔一定救助責任的債務等）178908.66億元。如此巨額的地方政府債務規模，未來的風險有多大？是否會引起債務危機？本文分析了凈資產、資產負債率、債務負擔率等指標，從發生金融危機以來（2007～2013年），我國地方政府的凈資產一直為正，因此，地方政府的債務風險很小。從債務負擔率上來看，最近四年我國地方政府的債務負擔率超過了60%，債務負擔率偏高了，但資產負債率七年均低于40%，比率處于良好位置。因此，單看地方政府債務規模是不全面的，應該結合地方政府的資產看債務。KMV模型的分析也驗證了我國地方政府債務風險較小。盡管目前地方政府的債務風險很小，總體可控，但我們也應重視地方政府的債務問題，防止其過度膨脹。
2.提高地方政府資產質量。
在分析地方政府資產時，本文主要考慮了可流動性資產，包括地方國有經營性資產和地方政府在中央銀行的存款兩類。在這兩類資產中，地方國有經營性資產占主體（見表3），以2013年為例，其占到了當年可流動性資產的96%，因此，提高地方國有企業的經營能力十分必要。財政部公布的2013年全國國有企業財務決算情況中顯示，2013年，中央企業5.2萬戶，資產累計483178億元，平均每戶國有資產9.29億元，地方國有企業10.4萬戶，資產累計427860.6億元，平均每戶國有資產4.11億元。地方國有企業占全國國有企業總戶數的66.7%，但資產只占全國國有資產總值的47%。因此，我國應大力提高地方政府資產質量，尤其是地方國有企業的資產質量，以提高抵御風險的能力。
3.優化地方政府債務結構。
按照Hana的財政風險分類方法，總負債分成四類：直接顯性負債、直接隱性負債、或有顯性負債、或有隱性負債。我國地方政府這四類負債中，以或有顯性負債和或有隱性負債為主，以2013年為例（見表3），直接顯性負債、直接隱性負債、或有顯性負債、或有隱性負債在總負債中所占的比例分別為4%、6%、46%、44%，或有顯性負債和或有隱性負債占到總負債的90%。無論或有顯性負債還是或有隱性負債，都是指原有主體無法承擔的情況下，應該由地方政府承擔的負債，因此，應加強原有主體的監督管理，提高其償債能力，盡量減少或有顯性和或有隱性負債在總負債中的比例。
4.完善地方政府融資體制。
我國地方政府總負債中，直接顯性負債（主要是地方政府債券）所占比例最?。?%）。地方政府債券是地方政府融資的一種手段，其所占比例最小，說明目前地方政府債券在融資手段中不是主要手段，從或有負債的比例來看，應該是地方融資平臺公司等為主。從國際經驗看，地方政府發債是目前各國比較推崇的地方政府融資手段，因為地方債券的發行、管理、償還等都是公開的，比如我國要經過國務院的審批，要在公開市場進行操作，地方債券的數額也是公開可查的，而且有利于地方政府加強自己的政府信譽管理，政府信譽是地方債券的信用基礎。2014年，上海等10個地區試點地方政府債券自發自還，總規模為1092億元，其余地區仍由財政部代還，總規模為2408億元。我國應在試點的基礎上，逐步加大地方政府債券在地方政府融資體制中的比例<sup>[6]</sup>。
參考文獻：
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Research on Local Government Debt Risk in
China： a Balance Sheet Perspective
ZHANG Zirong
（School of Finance， Zhongnan University of Economics and Law， Wuhan 430073， China）
一、簡述房地產股債權投資與風險管理
1.風險管理的含義
一般認為，風險是人們在從事某項活動或決策的過程中對未來預測可能產生的結果的不確定性，包括盈虧發生的不確定性、盈虧大小的不確定性。風險可能產生的損失潛伏在活動或者事件的過程中，會給事件或者活動帶來消極影響，阻礙實現其發展目標。
風險管理是企業或者個人通過風險識別、風險估測、風險評價，并在此基礎上選擇與優化組合各種風險管理技術，對風險實施有效控制和妥善處理風險所致損失的后果，從而以最小的成本收獲最大的收益的決策過程。有效的風險管理可以減少風險給其帶來的損失，有助于企業所有者和管理者為企業未來發展做出正確決策，最大程度地保證經營管理的正常運行，保護其財產安全和完整，實現企業經營活動目標。
2.房地產股債權投資與風險管理的關系
房地產股債權投資以提高企業經濟收益為目標，但是在高收益背后往往隱藏了高風險，一旦風險管理失控，將導致企業所投資資本受到損失。通常情況下，經濟收益與風險之間的關系是既辯證統一又對立的，二者密不可分、形影相隨、相輔相成、相互制約，風險用經濟收益來補償，經濟收益以風險為代價。房地產股債權投資企業如果要追求高經濟收益，就必須面臨和承擔高風險；與之相反，如果不愿意面對高風險，就只能接受低經濟收益的現實。如果企業對風險從識別、評估到控制能夠建立起有效的管理機制，就能在追求高經濟收益的同時將所承擔的風險降至最低，實現風險調整后的收益最大化。
二、關于房地產股債權投資的風險分析
1.人員素質低下的風險
房地產股債權投資活動中需要投資決策人員和相關管理人員具有宏觀經濟金融、房地產行業、法律法規等方面的專業知識，從事房地產股債權投資的企業都是知識密集型企業，對員工素質的要求極高。企業內部員工的素質的高低很大程度上決定企業發展，如果企業缺乏專業的高素質人才能對股債權投資進行科學、有效的管理，那么企業將很難在經濟市場中得以長遠、穩定的發展。
2.信息收集的風險
房地產股債權投資企業在進行投資項目選擇時，需要收集大量的相關資料，如果所收集的信息不夠及時、完整準確、真實，那么過時失真的信息將可能導致企業管理者做出錯誤的投資和經營決策，進而影響到投資項目的正常運行，甚至企業的健康發展。由此可見，企業信息的來源渠道必須廣泛，且穩定可靠，信息在傳遞的過程中要保持其真實性、完整性、及時性、準確性，以確保信息使用者能夠基于正確信息做經營決策，實現企業的投資和管理目標。
3.管理風險
管理風險是指是指公司的決策人員和管理人員在經營管理中出現失誤而導致公司盈利水平變化，即未來收益下降和成本增加的風險。一般情況下，管理風險受到管理團隊的能力和構成、員工沖突、流失和知識管理等因素的影響。目前，我國房地產企業正處于發展初期階段，組織結構還不夠完善、科學、合理，公司治理也不規范，如果企業的組織結構，內部治理不能及時的調整，適應新環境，將可能由于管理不善導致投資項目的失敗。
4.市場風險
所謂市場風險指的是房地產市場價格、供求等市場因素的不確定性給企業發展帶來的風險。目前，世界經濟剛剛經過金融危機的洗禮，正處在經濟復蘇的階段，這給企業發展帶來了良好的契機，但是，經濟市場環境也日益變得復雜給企業帶來了挑戰。經濟市場環境的不穩定性給房地產股債權投資企業的發展帶來極大的阻力，房地產商品是否受到整體經濟環境的周期性或階段性波動影響，商品在市場上是否適銷對路，在技術、質量、服務、銷售渠道和方式等方面有無市場競爭力，都會成為影響房地產股債權投資安全的重要因素。
5.其他經營風險
經營風險也稱營業風險，通常是指由于企業生產、經營上的因素，給企業帶來利潤率或利潤額的不穩定。由于房地產股債權投資企業的投資標的往往都是待建或者未完成銷售的項目，以未來預期收益作為投資基礎，這樣的被投資項目或企業的未來的發展充滿了不可預測性，如果目標公司的經營方式、管理模式、宏觀和產業政策環境、財務融資，資金周轉、法律違約甚至欺詐等方面出現問題，導致了非體系性經營風險的發生，將會使作為投資者的房地產股債權投資企業的預期收益下降，進而使企業陷入經營的低谷。
三、應對房地產股債權投資風險的措施
1.加強專業人才培養
高素質、多元化發展的人才是企業能夠實現長遠、穩定、可持續健康發展的重要組成元素之一。因此，企業應該定期進行人員培訓，完善房地產股債權投資基金管理人的知識結構，使之有能力為企業更好的服務，防范投資項目風險。同時，在企業內部選拔部分優秀人才實行崗位輪換，使之充分了解和掌握各部門、各環節的工作，為股債權投資業務儲備好后備人才。
2.建立有效的信息溝通體系
企業要建立健全有效的信息流通體系，以加強各層級之間、各部門之間、員工之間的信息溝通，加快信息的傳遞速度，實現企業內部資源共享，以此達到企業的所有者和經營者能夠及時、準確的掌握企業現狀，從而作出正確決策的目的。
3.完善內部控制體系
從歷史看，風險管理從內部控制發展而來，內部控制和風險管理的最終目標都是實現企業可持續、穩定的發展。內部控制體系的建立與完善對房地產股債權投資的風險管理有著重要作用，房地產股債權投資企業必須按照自身業務特點和發展規劃建立起科學、合理、有效的內部控制體系，降低和化解管理風險。房地產股債權投資企業需要在內部建設完善的崗位制度與崗位分離制度，以及能夠貫穿企業所有經營管理活動始終的授權決策機制、監控制度、信息披露制度，與此同時強化對財務風險的監控、審計控制。
4.加強對政策風險的管理
目前，我國房地產企業常用的融資途徑就是銀行貸款，房地產股債權投資中往往也會需要銀行貸款的支持。但是，我國境內銀行貸款的條件高、利率高，大多數企業貸款難、還款難，形成了融資鏈的惡性循環，尤其是中小企業，這一情況更為嚴重。融資難是影響房地產股債權投資成敗的一個風險因素，所以房地產股債權投資企業需密切關注國家整體信貸環境的變化，關注政府對房地產業發展的規劃，跟蹤相關政策以及法律的變化，了解銀行等金融信貸機構的信貸政策和要求，培育企業美譽度，以滿足和適應信貸政策的要求，獲取政府和金融機構的融資支持。
5.引入第三方獨立監督考核
邀請第三方參與對投資項目的監督與考核可以幫助房地產股債權投資企業順利實施投資活動。企業可以依據自身情況，邀請企業外部的風控專家、基金專家、審計人員等，組成外部審計或顧問咨詢組，借助其專業能力和獨立性，針對企業的投資行為進行合理分析、預測、監控，規范投資行為，并為企業及時、準確地提供所投資標的項目的信息，揭示所投資項目存在的風險，給予管理改善建議，以保證項目能夠取得預想收益。
6.建立激勵制度
建立健全對投資經理的激勵制度是完善投資項目風險管理的重要內容。投資經理的工作熱情、責任心、投入度和專業度可以在很大程度上決定房地產股債權投資的風險管控質量，房地產股債權投資企業一般可以通過建立兩種激勵機制來激發投資經理的工作熱情。一是建立健全顯性激勵機制，即以業績考核的方式來影響投資經理的經濟收入，具體可按照企業實現的利潤對其進行一定比例的資金獎勵，以激勵投資經理努力工作。通過提升項目質量，降低項目風險，不僅增加了企業的經濟利益流入，也增加了投資經理的經濟收益。二是建立健全隱性激勵機制。這種激勵方法也可稱為“聲譽約束”。一般來說，如果投資經理能夠積極地管理運營好投資項目，那么不僅會給其帶來經濟利益，同時還會增強投資者、行業人才市場對其的信心；反之，如果由于投資經理未盡到職責而使得股債權投資的業績表現下降，就會很少有企業再選擇其合作，進而失業。
關鍵詞：房地產投資結構 財政行為 政府債務 長期均衡
引言
國土資源部的實際調查數據顯示：2011年我國土地出讓金總額達到2.7萬億元，同比增幅達到70.4%。這一統計數據直接引致三方面的疑問：其一就是依據理性預期而言，土地出讓與房地產行業發展存在積極顯著正向相關關聯。但土地出讓金為何背離近幾年來愈加嚴厲的房地產調控政策？其二就是政府的土地財政路徑依賴是如何影響政府財政行為的？其三就是依據土地出讓的房地產開發與投資如何影響政府近年來所暴露的潛在債務風險？面對以上問題，雖然理論和經驗均不能給出令人信服的證據，但是我國土地供給制度和政府之間天然關聯的事實揭示，在城鎮土地國有產權背景下，政府承擔了土地資源供應者角色，同時土地有償使用制度及招拍掛出讓制度更是直接極大的提高了政府土地收入。進一步而言，歷次國家分稅制及財政體制改革所引致的地方政府財權削弱和事權強化現實被以經濟增長為考核核心指標的官員晉升機制進一步放大。這一現實對政府提高財政收入進而推動經濟增長形成直接激勵，而當前政府對于財政收入渠道依賴除去常規稅收渠道之外，主要依據就是拉動土地出讓金額的房地產運行和直接或間接的債務融資渠道，但是在此基礎上必然面對的問題是：如何確保在土地出讓基礎上的房地產投資結構良性發展和政府債務可控風險運行趨勢。然而現實數據顯示我國土地出讓及政府直接或間接的債務規模和金額居高不下，進而引致其潛在的可持續發展趨勢堪憂。因此，厘清以土地出讓效率為基礎的房地產投資結構與政府財政行為及政府債務運行之間的內在關聯已成為理論界和實務界關注的首要問題。
相關文獻回顧
既有的關于房地產投資結構與政府債務及財政行為的直接研究文獻并不多見，更多的研究體現在政府與土地市場運行角色定位及政府在土地和房地產市場中所處的地位與政府行為之間關系等方面。而前者關于政府與土地市場乃至房地產市場運行角色定位更多體現在國外的相關研究上。
（一）國外研究：政府行為與房地產市場運行關系
Goldberg，M.、Chinloy，P.（1990）基于新古典經濟學分析范式研究指出，政府對土地市場進行干預的主要目的就是克服土地市場運行缺陷并進一步彌補土地市場失靈，而非作為經濟利益主體參與土地市場運行。合理的政府干預土地市場方式體現在三個方面：其一就是使土地市場更有效運行進而合理分配稀缺資源；其二是協調土地市場之外的隨機干擾因素，借以達到私人和社會費用的合理匹配；其三就是保證土地稀有資源分配能達到社會公平目標。Bralnley（1993）對英國土地利用效能和住房供應及價格之間關系進行研究，其認為土地和住房供應計劃直接或間接的提升了住房供應規模，進而抑制了住房價格的非理性攀升且降低了房地產開發過程中的土地浪費程度。Peng、Wheaton（1994）針對香港土地供應和房地產開發市場之間的關系進行了系統研究，構建了住房供需模型，研究顯示政府實行的土地供應限制會形成土地供應規模下降的預期，而這種預期會引致住房市場未來更高租金，預期更高租金進而會形成更高的房地產市場現實住房價格，最終引致更高的房地產市場投資和開發傾向。Hui（2004）的研究揭示，香港政府的土地供應政策和規模對其房地產價格存在正向推動效應。具體而言就是當年土地供應規模越大，其住房價格越高，但土地供應滯后因素與房地產市場存在負向相關關系，也即是說提前一年或一年以上的土地供應規模越大，當期房地產價格越低。因而在加入住房因素情形下，土地供應對房地產市場發展存在一定影響。
（二）國內研究：政府行為與房地產市場運行關系
國內的相關研究并沒有對房地產運行狀況和政府財政行為及政府債務風險運行之間關聯進行直接研究，更多的研究體現在房地產運行狀況與政府財政行為之間關系等方面。杜葵（2003）的研究認為，我國土地制度和土地運行實際均確定了國家政府對土地的一級壟斷權，政府是城市土地的實際管理者決定了政府在城市土地運行中的主導地位，因此政府要發揮主導作用并壟斷土地一級市場，進而嚴格土地流轉確保土地增值收益的國有化（張季，2006）。吳伯含（2006）通過構建房地產市場競爭模型并內生化地方政府行為對中央政府和地方政府在房地產市場競爭中行為異化進行研究，其認為中央政府和地方政府在房地產競爭市場中行為存在差異，中央政府作為外生干預因素存在而地方政府是市場內生化的參與者。因而有必要引進中央政府對房地產市場投資和開發的干預。張濤（2007）針對政府與住房價格之間關系進行研究，其認為對方政府具有追求財政收入最大化的內在激勵，因此在現有的土地制度基礎上政府完全可以通過控制土地供給規模及公共和設施建設實現財政收入最大化進而最終會引致房地產價格上漲。在此基礎上，政府還會通過投資更多公共設施強化房地產資產化的異質信念，進而推動房地產價格進一步上漲，最終引致土地出讓的收入上漲。因此針對政府財政行為和房地產價格之間的政府財政收支邏輯，應當削弱政府通過土地出讓和公共設施投資計劃而影響房地產價格能力，進而緩解房地產價格非理性上漲趨勢及政府對土地財政的依賴。
綜觀既有相關研究可以看出，在我國土地供給制度、政府財政運行機制及官員晉升激勵背景下，我國土地供給制度乃至在其基礎上以房地產投資結構為代表的土地使用結構與政府財政之間存在不可忽視的關聯。具體而言，房地產市場價格和投資結構對政府財政收支及直接或間接的政府債務運行存在一定程度的不可替代的影響。鑒于此，結合已有的代表性研究文獻和本文研究思想，得出本文研究假設H1：房地產投資結構與我國政府財政行為存在顯著關聯。由于缺乏關于二者之間直接關系研究文獻，這里對二者關聯性質不做預測，留待下文檢驗。在假設H1基礎上，進一步得出本文研究假設H2：房地產投資結構通過政府財政行為對我國政府債務運行趨勢的間接影響效應顯著。
經驗研究
（一）模型設定和變量選取的經濟學意義
當前，國內一般采用實證分析范式的研究文獻均存在一個潛在的假定前提：研究變量之間關系是一種長期均衡的關系。這一潛在假定折射出所研究變量之間平均意義上長期均衡關系，也具有其合理之處，但是實際經濟數據尤其是非實驗可得數據產生的現實基礎是非均衡的經濟過程，因此在構建經驗論證模型時應當考慮數據產生的非均衡動態基礎進而逼近一般模型中長期均衡性態，這一點正是本文選取DHSY模型理論依據。由于本文研究國內房地產投資結構、對政府財政行為直接影響及通過影響財政行為而對政府債務風險運行趨勢間接影響性態，因此本文不僅關注即期也即是短期房地產投資結構對二者直接和間接影響，同時試圖關注政府債務和財政行為關于房地產投資結構偏離二者之間長期均衡程度和短期調整幅度和性態。而DHSY模型不僅考慮到短期調整因素同時捕捉變量間長期均衡關系，故此契合本文研究思想。結合計量經濟學有關理論，首先假定研究變量間一階自回歸分布滯后模型：
Yt=α0+α1*yt-1+α2*xt+α3*xt-1+μt （1）
其中μt～i?i?d（0，σ2），本文假定：x=E（xt），y=E（yt）。則對式（1）兩端同時取其期望可得：
y=α0+α1*y+α2*x+α3*x （2）
則針對式（2）整理可得：
y
同時令，。則式（3）簡化為：y=A0+A1*x。
則可知，A1捕捉變量x與y的長期均衡關系，同時表征Y關于X的長期乘數效應。
在刻畫變量間長期均衡關系基礎上，本文對式（1）兩端同時減去響應變量y的滯后一期因素yt-1，并同時在等式右端加減α2*xt-1，則可得到：
yt=α0+（α1-1）*yt-1+α2*xt+（α2+α3）*xt-1+μt （4）
同時由上文，可以得出：α0=A0*（1-α1），（α2+α3）=A1*（1-α1）。式（4）可以整理為：
yt=（α1-1）*（yt-1-A0-A1*xt-1）+α2*xt+μt （5）
則式（5）即為DHSY模型一般形式。可以看出，當變量之間關系為：y=A0+A1*x時，誤差項即為：yt-A0-A1*xt，結合經典計量經濟學理論可以知道該誤差項捕捉t期響應變量yt關于控制變量xt短期波動方向和程度。通常稱式（5）中誤差項系數（α1-1）為短期調整系數，表征t-1期響應變量對短期波動偏離調整幅度，系數絕對值越大表明響應變量對短期偏離調整力度也就越大，反之亦反。
本文變量的選取主要依據兩個原則：一是已有的相關研究，二是變量自身經濟意義。首先，針對我國房地產投資結構因素，文章選取經濟適用房投資總額占房地產投資總額比例表征公益性房地產投資結構部分（PREI），選取商業經營用房投資占投資總額比例表征商業性房地產投資結構部分（CREI）；其次，選取政府財政收支差額環比增長率表征政府財政行為（FB），因為財政赤字在一定程度上折射政府財政行為，如果持續政府財政赤字表明政府實施積極財政行為，反之則是穩健財政行為，同時也在一定程度上捕捉到政府間的財政競爭行為（Qian，Weingast，1996、1997）；Jin，Qian，Weingast，2005等）和政府財政收入行為演化（JeanC. Oi，1997；楊瑞龍，2004；周黎安，2004、2007等）。在此基礎上，雖然很多學者和機構對我國政府債務總額進行不同統計口徑的測算（，2013；鐘正生，2013等），但是均沒有得出統一持續債務數據，故而文章在現有研究基礎上選取我國貨幣當局對政府債權環比增長率（MAGB）來捕捉政府債務的運行狀況，雖然無法捕捉到全部政府債務運行情況，但是結合我國政府債務渠道主要依靠銀行金融機構貸款的現狀，MAGB在很大程度上反映出我國政府債務運行實際。最后，結合實際經濟運行狀況為了避免遺漏相關重要變量而造成擬合回歸偏誤，選取經濟增長率（g）捕捉宏觀經濟運行狀況，同時利用金融機構各項存款總額與貸款總額比值（DTIR）捕捉金融機構風險因素，最后為了捕捉房地產市場對政府財政和債務行為的反饋效應，本文對房地產開發綜合景氣指數（REDI）進行控制。在變量選取基礎上結合前文DSHY模型設定經濟學原理，得出本文的經驗論證模型。首先結合文章研究假設H1和H2，給出公益性房地產投資結構對政府財政行為直接影響及通過財政行為對政府債務風險運行趨勢間接影響效應方程：
同時給出商業性房地產投資結構部分對政府財政行為的直接影響及通過財政行為對政府債務風險運行趨勢的間接影響效應方程：
其中，μPREI，t為政府財政行為對公益性房地產投資結構直接線性回歸誤差項，表征政府財政行為關于公益性房地產投資t期短期偏離；同樣μFB，t表征政府債務關于財政行為t期短期偏離；μCREI，t捕捉的是政府財政行為關于商業性房地產投資t期短期偏離。其具體表達式參見上文分析。
在變量選取的基礎上，為了使得擬合結果更好地契合我國經濟運行狀況并結合數據可獲得性，選取對應變量2003年1月至2013年1月期間的月度數據作為樣本觀測數據。數據來自于中經網統計數據庫和CSMAR研究數據庫。
（二）實證檢驗
結合前文的分析，對本文的研究思想和假設進行經驗檢驗。首先，結合實證分析范式，為了捕捉房地產投資結構、政府財政行為和債務運行狀況并捕捉變量序列基本統計分布規律，本文進行單變量基本統計描述分析，分析結果如表1所示。
表1基本統計分析結果顯示，樣本期內政府財政行為和房地產綜合開發景氣指數波動幅度較大，而其他變量運行呈現穩健趨勢。在一定程度上揭示樣本期內我國政府財政行為和房地產市場運行性狀非平穩現狀。同時公益性房地產投資結構、經濟增長率及銀行金融機構存貸比呈現近似正態分布，而商業性房地產投資部分、政府債務增長率等呈現尖峰厚尾的分布態勢。在一定程度上表明我國商業性房地產投資和政府債務增長率更符合金融時間序列分布特征。但整體上看，變量序列在樣本期內并不存在異常值，也即是說不存在杠桿值對擬合結論的干擾嫌疑。其次，在基本統計分析基礎上，由于變量序列具有時間序列特征，因此結合經典計量經濟學理論有必要進行單位根檢驗，具體檢驗結果如表2所示。
表2顯示，選擇DF-GLS單位根檢驗最大優勢是克服傳統的ADF和PP檢驗功效低也即是犯第Ⅱ類錯誤概率大的缺陷，尤其是樣本容量小的情形下DF-GLS單位根檢驗功效優于其他單位根檢驗功效。表第2列為tau值，第3、4、5列給出1%、5%、10%關鍵閥值與檢驗tau值對照。由檢驗結構看除去金融機構存貸比（DTIR）在10%顯著水平上拒絕存在單位根原假設之外，其余變量均在1%的顯著水平上拒絕存在單位根原假設。也即是說變量序列至少在10%的顯著水平上不能拒絕平穩性分布規律。
在上文分析基礎上，結合本文經驗論證模型對本文研究思想和假設進行擬合分析，分析結果摘錄如表3所示。表3中經驗擬合結果表明，政府財政赤字短期增加主要由兩部分構成：短期房地產投資支出增加影響和長期均衡背離程度的影響，結合經驗結果看，房地產投資支出對政府財政支出影響積極并顯著，其中公益性房地產投資支出增加對財政赤字增加影響程度高于商業性房地產投資增加對政府財政赤字增加的影響，但二者調整系數均為（0.93），表明政府財政赤字短期內波動偏離長期均衡的趨勢會受到房地產投資增加正向加速作用，具體而言，無論是公益性房地產投資支出還是商業性房地產投資支出增加均會推動政府財政赤字波動偏離其長期均衡趨勢，進一步而言房地產投資增加會加劇政府財政行為失衡狀態。同時，分別將經驗論證模型（6）代入到（7），并將模型（8）代入到（9）中可以得到房地產投資結構通過影響政府財政行為進而影響政府債務風險趨勢的效應，結合模型（6）和（7）本文可以得到公益性房地產投資對政府債務影響間接效應為0.0614（α62*α72），結合模型（8）和（9）得到商業性房地產投資對政府債務間接影響效應為0.0042（α82*α92），經驗結論表明，公益性房地產投資和商業性房地產投資的增加均會引致政府財政行為進一步推動短期政府債務的擴張，也即是加劇政府債務偏離均衡狀態，但是公益性房地產投資通過政府財政行為引致政府債務失衡的幅度小于商業性房地產投資通過政府財政行為所引致的政府債務失衡幅度，同時公益性房地產投資通過財政行為所引起的政府債務擴張幅度（0.0614）高于商業性房地產投資通過政府財政行為引致政府債務擴張幅度（0.0042）。整體而言，樣本期內我國房地產投資支出增加均會直接或間接的引致我國政府債務背離其長期均衡趨勢，加劇我國政府債務失衡狀態，同時也會直接或間接引致我國政府債務擴張。同時，房地產投資支出增加會加劇我國政府財政狀況失衡程度，公益性房地產投資支出對財政赤字增加的推動作用高于商業性房地產投資支出對政府財政赤字增加的推動作用。而本文這一經驗結論是在控制宏觀經濟增長、房地產市場運行狀況及金融機構風險等因素的情形下得出的，并且這一結論符合我國房地產市場運行和政府財政及債務運行實際和一般理性經濟直覺。
研究啟示
本文通過構建DHSY模型給出了房地產投資結構與政府財政行為和債務演化關系的直接經驗論證結果。經驗分析顯示，樣本期內房地產投資支出增加不僅會加劇我國政府財政狀況失衡程度，也會引致我國政府財政赤字增加。同時，我國房地產投資支出增加均會直接或間接的引致我國政府債務背離其長期均衡趨勢，加劇我國政府債務失衡狀態，同時也會直接或間接引致我國政府債務擴張。整體上，本文不僅分析了不同房地產投資結構對政府財政行為和債務演化的影響性態，更是從實證角度給出了房地產不同投資結構對政府財政行為和債務演化影響程度的量化結果，因此具有較強的現實參考價值。
參考文獻：
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