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關鍵詞：企業價值 市盈率 市凈率
1 企業價值評估的概述
企業價值（Enterprise value）是由企業選擇的資產（包括并未列示于資產負債表中的諸如聲譽、品牌以及人力資本等隱性資產）和投資創造的，企業價值等于企業被收購時，收購方付出的代價是企業預期自由現金流量以其加權平均資本成本為貼現率折現的現值，它與企業的財務決策密切相關，體現了企業資金的時間價值、風險以及持續發展能力。
企業價值評估，簡稱企業估價或企業估值，目的是分析或衡量一個企業或一個經營單位的公平市場價值，并提供有關信息以幫助投資人和管理當局做出正確的決策。
價值評估是一種經濟評估方法，是一種定量分析，一方面它使用了許多定量分析的模型，具有一定的科學性和客觀性；另一方面它又使用了許多主觀估計的數據，帶有一定主觀估計的性質。進行評估時需綜合考慮：國家的經濟、政治以及社會環境和前景，區域經濟發展狀況和前景，行業發展狀況和前景，市場供求關系，企業的財務狀況與經營成果等企業自身狀況等諸多因素，評估的結果和質量還取決于評估人員的經驗、責任心、投入的時間和精力等因素，因此企業價值評估并不是完全客觀和科學的。
企業價值評估方法主要分兩大類，一類為相對估值法，特點是主要采用乘數方法，較為簡便，如PE估值法、PB估值法、PEG估值法、EV/EBITDA估值法。另一類為絕對估值法，特點是主要采用折現方法，較為復雜，如現金流量折現方法、期權定價方法等。
2 PE和PB估值法的原理
PE為市盈率，等于公司股票的每股價格除以每股收益；PB為市凈率，等于公司股票的每股價格除以每股凈資產。
具有高增長率且能夠產生超過投資需求的現金從而能保持高股利支付率的公司和行業，應該具有較高的P/E乘數。如果兩家公司具有相同的股利支付率和EPS增長率，而且具有同等系統風險（因此股權資本成本相同），它們就應該具有相同的P/E。
類似的資產應該具有相似的價值，乘數估值法主要是依據預期在未來將產生與待估值公司非常相似的現金流的其他可比公司的價值，來評估目標公司的價值。該方法體現了評估中替代的原則，因此乘數法也稱比較法或相對估值法。
2.1 基本模型
2.1.1 市盈率（PE）
股票價格（P）=每股收益（EPS）*市盈率（P/E）
將上述進一步擴展，則：
P0=EPS1*預測P/E
其中P0為目標公司的每股股票價值，EPS1為預測來年的每股收益，預測P/E為可比公司的市盈率。
目標公司的價值=公司的總股本*P0
2.1.2 市凈率（PB）
股票價值（P）=每股凈資產（BV）*市凈率（PB）
將上述進一步擴展，則
P0=BV1*預測PB
其中P0為目標公司的每股股票價值，BV1為預測來年的凈資產，預測PB為可比公司的市凈率。
2.2 案例分析
筆者通過從滬深兩市中選取了新華制藥和太極集團等九家制藥業上市公司作為可比公司，利用相關公司2012-2013年的財務數據，評估2012年和2013年新華制藥的市場價值。
下表為可比公司2012年與2013年的每股收益、每股凈資產與市盈率等信息。
可比公司2012-2013年的有關數據
■
經查閱新華制藥對外公布的年度報表，可知該公司2012年的每股收益為0.05元，2013年的每股收益為0.08元。
2.2.1 采用PE估值法
新華制藥2012年與2013年的股價分別為：
2012年：P0=EPS1*預測P/E=0.05*34.596=1.73元
2013年：P0=EPS1*預測P/E=0.08*41.317=3.31元
新華制藥2012年與2013年公司的價值分別是：
2012年：市場價值=總股本* P0=
457312830*1.73=791151195.9元
2013年：市場價值=總股本* P0=
457312830*3.31=1513705467元
2.2.2 采用PB估值法
新華制藥2012年與2013年的股價分別為：
2012年：P0=BV1*預測PB=3.8*1.16=4.408元
2013年：P0=BV1*預測PB=3.85*1.26=4.851元
新華制藥2012年與2013年公司的價值分別是：
2012年：市場價值=總股本*P0=
457312830*4.408=2015834955元
2013年：市場價值=總股本*P0=
457312830*4.851=2218424538元
從上述結果可以看出采用不同的方法，所得到的結果是不一樣的，具體運用時，到底采用何種方法需要根據企業所屬的行業性質來定。
市盈率取決于增長潛力、股利支付率和風險（股權資本成本），選擇可比企業時，需先估計目標企業的這三個比率，然后按此條件選擇可比企業。在三個因素中，最重要的驅動因素是增長率，處于生命周期的同一階段的同行企業，一般都具有相同的增長率。
3 采用乘數法估值的優缺點
采用乘數法估值的優點：使用基于可比公司的估值乘數，被看作是折現現金流估值法的最佳“捷徑”，這種方法不用單獨地估計公司的資本成本、未來收益或自由現金流量，只需依靠具有相似未來前景的其他公司的市場，操作簡便。且估值過程是基于真實公司的實際價格，而非基于對未來現金流量的可能不切實際的預測。
乘數法的局限在于，不同的乘數提供的只是關于待估公司相對于其他可比公司的價值信息。如果整個行業都被市場高估或低估，利用乘數估值將不能幫助我們做出正確的決策。此外乘數法也沒有考慮待估公司和可比公司間擁有的不尋常的管理團隊、高效的制造工藝和程序以及剛取得的新技術保護專利等重要差異。
參考文獻：
[1]中國注冊會計師協會.財務成本管理[M].中國財政經濟出版社，2009年4月：240-333，359-374.
關鍵詞：市場法 價值乘數 多元回歸
一、市場法及價值乘數的概念
市場法就是在現實公開交易市場上尋找相同或者相似資產作為可比對象，通過分析可比對象交易價格或者合理報價來分析確定資產的價值。市場法的核心思想就是以“價值乘數”為中介，以可比對象在現實市場上的成交價格或者合理報價為基礎，通過對比分析可比對象與被評估資產的相關因素，分析確定被評估資產的價值。市場法中常用的兩種方法是上市公司比較法和交易案例比較法，兩種方法都需要選擇可比對象，不同的是所選可比對象的來源和途徑有所不同，而兩種方法相同的是，必須要確定對比分析的基礎――價值乘數。
價值乘數又稱價值比率，本文主要對價值比率做一定的探究，實務中價值比率的應用會根據企業性質的不同，有各種類型的價值乘數，但它們大多是基于常用的三種價值比率進行變形，所以本文主要對基礎的三種價值比率――市盈率、市凈率和市銷率加以分析，探究影響其大小的決定性因素，分析其優缺點，并做出一定的改進。
二、 市盈率
市盈率又稱收益乘數（PE比率），是指在一個考察期內，股票的價格和每股收益的比率，其基本表達式：P/E=每股股價/每股收益。
（一）優點和局限
優點：首先，這是一種具有直觀吸引力的統計方法，它將被評估資產的價值與標的資產目前的收益聯系起來。其次，對于大多數股票來說，PE比率很容易計算，也隨處可得，這使得評估師在使用這一指標時會很方便。再次，使用PE比率可以不用考慮風險、增長和股息支付比率，而所有這些在用收益法中的折現現金流量法評估時所必須要考慮的。最后，市盈率更有可能反映市場狀況和前景預測。如果市場投資者對股票的投資熱情重新高漲，這些股票的市盈率也將提高，反映出這種樂觀的情緒。
局限性：對于收益為負數的公司，市盈率的使用就會受到限制，市盈率就失去了意義；市盈率除了受企業本身基本面的影響以外，還受到整個經濟景氣程度的影響。在整個經濟繁榮時市盈率上升，整個經濟衰退時市盈率下降。除此之外市盈率還存在兩個主要的缺陷：第一，市盈率受到資本結構的系統性影響。主要體現在投資者要求的報酬率或者股權資本成本上。第二，凈利潤是扣除了非經營性損失之后計算得到的。因此，一項非現金注銷，將顯著降低利潤（對于價值沒有可比性的效應），導致市盈率被人為提高。
（二）基本分析
影響市盈率的不僅僅是每股股價和每股收益，將公司的基本數據納入考慮之中，則可以找到影響市盈率高低的決定因素。
市盈率使用的前提是，公司處于持續經營中，而根據公司所處狀態不同，市盈率評估模型也有所不同。一個處于穩定狀態的公司，即處于穩定增長狀態的公司，其增長率與整個經濟的名義增長率接近，根據高頓增長模型，其股權價值為：P0=DPS1/r-gn。這里，P0是股票價值；DPS1為下一年的預期股息；r是投資人要求的報酬率或股權資本成本；gn為股息的永久增長率。
而DPS1 =EPS0×s×1+gn。其中EPS0為初始年份的每股收益；S為股利支付率。將其帶入高頓增長模型公式：P0=[EPS0 ×s×1+gn]/r-gn 。公式兩邊同時除以EPS0可以得到用基本數據表示的市盈率公式。P/E=s×1+gn/r-gn 。由此公式可以看出，穩定型公司的市盈率P/E會受到股利支付率、期望報酬率（股權資本成本）和股利的增長率的影響。
處于增長期的公司的比率同樣可以和基本數據聯系起來，增長期公司適用于兩階段股息折現模型，即前期處于高速增長階段，后期處于穩定階段。其基本公式如下所示：
P0=DPS1×[1-1+gn/1+rn]/r-g+DPSn/[r-gn×1+rn]
其中DPS1=EPS0×s×1+g，DPSn=EPS0×s×1+gn×1+gn，將兩等式帶入上述公式并且兩邊同時除以EPS0可得如下所示：
P/E={s×1g×[1-1+gn/1+rn]}/r-gs×1gn×1+gn/[r-gn×1+rn]
其中，g為增長期股息的增長率，gn為穩定期股息增長率。
由上述等式可以看出，決定市盈率高低的要素依然是股息支付率、股權資本率以及股息增長率。因此，無論是處于增長期還是穩定期的公司，在使用市盈率評估時，都會受到股息支付率、股權資本率以及股息增長率三個基本因素的影響。
三、 市凈率
市凈率又稱為權益乘數，是指股權市場價值和賬面價值的比率，其基本公式為：P/BV=股票市場價值/賬面價值。
（一）優點和缺陷
市凈率的優點：首先，相對于市盈率來說，即使是收益為負的公司，不能使用市盈率進行評估，但可以使用市凈率進行評估。其次，與市場價格相比而言，賬面價值提供了一種相對穩定、符合直覺的價值評估方法。通常情況下，人們總是感覺賬面價值比內在價值更加可靠、清晰，因此賬面價值是一種非常簡單的比較標準。最后，如果會計標準合理，而且不同公司之間會計標準一致，市凈率可以作為一個低估或者高估的信號，在同類公司中進行比較，以便于評估師對可比公司的選擇。
采用市凈率也存在一些缺陷：第一，賬面價值和盈利一樣會受到折舊方法和其他會計政策的影響，當企業之間采用不同的會計政策時，將難以使用市凈率對不同的企業進行比較，同樣，當不同國家采用的會計制度或準則存在重大差異時，利用市凈率進行跨國間的企業價值評估也將失去意義。第二，賬面價值對于某些沒有太多資產的行業來說意義不大，比如服務行業。第三，如果企業連續多年虧損，那么企業權益的賬面價值可能為負，相應地，市凈率也會變為負值，因此對于多年虧損的企業，市凈率很可能不能使用。第四，賬面價值反映的是初始成本，如果在獲得一項資產后，其盈利能力顯著增加或降低，那么，其賬面價值就會與市場價值產生顯著差異，再用市凈率來評估就會顯著低估或者高估價值。
（二）基本分析
同市盈率一樣，影響市凈率大小的，不僅僅是股票的市場價值和賬面價值，還有更深層次的基本因素對其有決定性的作用。
對處于穩定增長狀態的公司，適用于高頓模型計算其股權價值。高頓模型如下：P0=DPS1/r-gn
同樣，P0是股票價值；DPS1為下一年的預期股息；r是投資人要求的報酬率或股權資本成本；gn為股息的永久增長率。而DPS1=BV0×ROE×s，其中ROE為下一年度的凈資產收益率，s為股利支付率，又s=1-gn / ROE，將兩個等式帶入高頓模型，且兩邊同除以BV0可得：P0/BV0=ROE-gn/r-gn。
由此可見，穩定增長公司的市凈率大小是由凈資產收益率、股息增長率和股權資本成本決定的。
對于增長型公司，同市盈率一樣，適用于兩階段增長模型?；灸Ｐ腿缦拢?/p>
P0=DPS1×[1-1+gn/1+rn]/r-g+DPSn/[r-gn×1+rn]
其中DPS1=BV0×ROE×s ×1g，DPSn=BV0×ROE×s×1gn ×1+gn，將它們帶入基本模型公式且兩邊同時除以BV0可得：
P0/BV0={ROE×s×1g×[1-1+gn/1+rn]}÷r-g+[ROE×s×1gn×1+gn]÷r-gn×1+rn
由此公式可見，影響增長型公司的市凈率高低的因素同樣是凈資產收益率、股權資本成本、股利支付率以及股息增長率。
四、市銷率
市銷率又稱為收入乘數，是指股票價值和企業收入之間的比值。其基本公式為：P/S=股票價格/每股收入。
（一）優點和弊端
市銷率因其獨特的優點而備受關注，首先，它不像市盈率可能會是負值而變得毫無意義，市銷率在任何情況下都可以使用，甚至對于最困難的公司也可使用。其次，與凈利潤和賬面價值不同，銷售收入不受折舊、存貨等會計政策的影響，因而也難以被人為的擴大。再次，市銷率并不像市盈率那樣易變。因此，用市銷率進行價值評估更為可靠。例如，對于一家周期性公司，其市盈率值變化要比市銷率變化頻繁得多，這是因為利潤比銷售收入對經濟狀況的變化更為敏感。
當然，采用市銷率比率也有些弊端，用銷售收入來代替賬面值或凈利潤的好處之一是它的穩定性。然而這種穩定性，在公司的成本控制出現問題時，就失去價值評估的準確性。在這種情況下，盡管利潤和賬面價值有顯著的下降，但是銷售收入可能不會大幅下降。因此，當使用市銷率對一個存在虧損或資不抵債的處境艱難的公司進行價值評估時，可能因為無法識別各個公司成本、毛利率方面的差別而得出不準確的評估值。
（二）基本分析
同市盈率、市凈率一樣，對于市銷率的基本分析，同樣將公司分為穩定型和增長型，穩定型公司適用于高頓模型，增長型公司適用于兩階段模型。其計算過程和市盈率、市凈率相似，在此不再計算，其最終等式如下：
穩定型：P/S=PM×s×1+gn÷r-gn，其中PM為凈利潤率。
增長型：P0/S0=PM×s×1+g×[1-1+gn/1+rn]÷r-g+PM×s×1gn×1+gn÷[r-gn×1+rn]
由以上兩個等式可以看出，無論是企業處于增長期還是穩定期，影響企業市銷率的因素是凈利潤率、股權資本成本、股利支付率和股息增長率。
應注意的是，三個比率的基本分析都是以股權價值為基本切入點，理論上股權價值等于股票價格，而實際上，股票價格受到多種因素的共同影響，因此，用股票價值為切入點來分析三比率得到的是一種理論上的價值比率。
五、問題和改進
（一）市場法適用性問題
市場法的應用必須要滿足兩個最基本的前提條件：第一，要存在一個公開活躍的資本市場；第二，市場上要存在充分的可比案例或者交易活動。公開市場指的是有多個交易主體在自愿、平等、理智、非強制或者不受限的條件下進行的交易，這個市場上的買賣雙方獲取的信息量相當，交易價格代表了交易資產的行情，也就是資產的市場公允價格?，F實中，幾乎沒有能夠完全滿足上述市場法應用條件的公開市場條件。公開市場假設是基于資產可以在市場公開買賣這一客觀的事實為基礎的。從現實情況來看，對于用上市公司比較法評估企業價值而言，至少已經存在證券市場這樣一個活躍的公開市場。許多文獻在談及市場法時，均認為我國資本市場處于發展的初級階段，尚未成熟，資本市場上的信息不能準確真實地反映企業的價值，據此認為市場法在我國尚不能廣泛的運用。筆者認為，資本市場的主要功能有融資、投資、資源配置和資產定價功能，其中與上市公司比較法運用聯系最為緊密的就是市場對資產的定價功能。由于垃圾信息、市場預測、“噪音”干擾以及信息不對稱等原因，使得定價不能總是一步到位，但是這并不能否認定價功能的效率。當價格在某一個階段、某一個適當的時間范圍內總體趨于一定的情況下，就表示資本定價功能發揮正常。
（二）實務中存在的問題
市場法在應用中，首先需要找出一組可比公司，根據《企業價值評估指導意見》中第三十七條“注冊資產評估師應當確信所選擇的可比企業與被評估企業具有可比性。可比企業應當與被評估企業屬于同一行業，或者受相同經濟因素的影響”的規定，實務中評估師一般會選取屬于同一行業的一組公司作為可比公司。而采用這種方法有幾個問題：
第一，可比公司的定義基本上是個主觀上的概念，評估師在選擇可比公司時，大多數是靠個人經驗，因此不同評估師所選可比公司不同，其評估結果肯定會有所不同。將行業中其他公司作為一組也經常不能解決問題，因為同一行業中的公司在業務組合、風險和增長率等方面也存在很大的不同。
第二，就目前我國的資本市場來說，由于資本市場并不是很健全，有些行業上市公司很少，例如根據申銀萬國最新的行業分類來說，三級分類通信運營中，只有中國聯通和263兩家上市公司。對于通信運營類公司用市場法評估而言，則很有可能找不到合適的可比上市公司。
第三，即使能夠找到一組合適的可比公司，被評估公司與可比公司之間的基本差異仍然存在，由以上對市盈率、市凈率和市銷率的基本分析可以看出，影響三大指標高低的基本因素有凈資產收益率、凈利潤率、股權資本成本、股利支付率以及股息增長率等基本數據，所以很難找到合適的可比公司，即使通過一些主觀的調整，也很難找到一組在各個方面都合適的可比公司。
（三）相應改進
鑒于以上問題的存在，在實務中運用市場法時需要評估師盡可能做到客觀、公正，避免個人主觀的偏見。而在實務中，每個評估師主觀經驗的不同，評估結果就會不同?；诖?，在用市場法評估時，需要找到一些輔助方法進行驗證，可以借鑒市場法運用較多國家的一些成熟方法。
美國的資產評估業有100多年的歷史，在對企業價值評估方面，市場法是常用方法之一，因此可以借鑒他們在市場法方面的經驗，在缺少相應的可比公司時，美國偏向于使用多元回歸分析方法來確定市盈率、市凈率以及市銷率等價值比率。具體方法如下：
以市盈率、市凈率以及市銷率作為因變量，根據前面的分析，可以找到影響各個比率的基本數據，將基本數據作為自變量進行多元回歸，具體表達式如下：
市盈率=α0+α1×股息支付率+α2×股權資本成本+α3×股息增長率
市凈率=β0+β1×股息支付率+β2×股權資本成本+β3×股息增長率+β4×凈資產收益率
市銷率=γ0+γ1×股息支付率+γ2×股權資本成本+γ3×股息增長率+γ4×凈利潤率
可以采用行業數據回歸分析和整個市場數據回歸分析兩種方法，當被評估公司所在行業上市公司較多時，可以使用行業數據回歸分析，作為可比公司的輔助驗證。而當所在行業上市公司很少時，如上面所說的通信運營三級分類中只有兩家上市公司，則可以擴大回歸分析的樣本范圍，可以使用所在行業的二級分類中的上市公司作為樣本或者一級分類所包含的上市公司，甚至可以使用完全不同行業的上市公司數據來進行回歸分析，求得回歸系數，將被評估公司的相應基本數據帶入回歸方程式便可求得被評估公司的市盈率、市凈率及市銷率。若使用整個市場的數據進行回歸分析，則要考慮更多的因素。如由于行業不同，面臨的行業風險也會不同。
（四）注意問題
回歸分析方法是價值評估常用三大比率的一種簡便途徑，它將價值比率和影響其大小的基本因素通過方程式聯系起來，而這些基本數據對于上市公司來說很容易取得，因此，多元回歸分析方法在實務中運用非常方便，但是此方法本身也存在一些缺陷，如有可能基本數據因變量和價值比率之間并不是線性相關的，或者基本數據之間具有很強的相關性等，這些不確定性的因素都會影響回歸模型的有效性，因此需要評估師在使用模型時，對其進行相應的檢驗。
參考文獻：
1.（美）Aswath Damodaran.張志強，王春香譯.價值評估[M].北京：中國勞動社會保障出版社，2004.
關鍵詞：古樹名木；支撐；硬支撐；軟支撐
1 古樹名木保護概況
古樹名木，即樹齡在百年以上的大樹即為古樹；而那些樹種稀有、名貴或具有歷史價值、紀念意義的樹木則可稱為名木。隨著歲月的流逝和時間的積累，在城市園林綠化中涌現出一批又一批的古樹名木，這些古樹名木樹齡少則100多年，多則三四百年甚至更遠久，古樹名木作為一種珍貴的自然資源，必須受到特殊的保護。
現今古樹名木主要包括以下保護措施：
1.1 保護樹皮
不能在樹體上釘釘、纏繞鐵絲、繩索、懸掛雜物或作為施工支撐點和固定物，不能刻劃樹皮和攀折樹枝，發現傷疤和樹洞及時修補。對腐爛部位按外科方法進行處理。
1.2 加設圍欄
一級古樹名木及生長在公園綠地或人流密度較大、易受毀壞的2、3級古樹名木設置圍欄保護。
（1）根據具體情況每年給古樹名木做生長情況調查并做好記錄。（2）修剪古樹名木的枯死枝、梢。（3）古樹名木樹體不穩或粗枝腐朽且嚴重下垂，均需進行支撐加固。（4）對于高大的古樹名木設置了避雷設施。
在古樹名木的眾多保護措施當中，其中一項對于古樹名木本身和路人都非常重要，那就是古樹名木的支撐保護，樹齡一百或幾百年以上的古樹，在現代化城市綠化的建設下，地下部分不免會受到一定的影響，加上地上部分某些枝條木質化嚴重，承受不了本身的重量或臺風的打擊，容易折斷，這不但對古樹名木本身造成損壞，而且對路人的人生安全也構成一定的威脅。故城市園林綠化中就產生了對古樹名木的各種支撐方法。
2 古樹名木支撐方法
在這里筆者按支撐材質的不同把各種支撐方法分為兩種，分別是硬支撐和軟支撐。接下來分別介紹一下以上2種支撐方法。在現代古樹名木的支撐方法中最常見的就是硬支撐。硬支撐主要指的是支撐材料使用鋼絲、木桿、鐵管或仿真樹干等的支撐方法。這種硬支撐方法現在隨處可見，也是業界普遍采用的方法，而且為確保支撐效果和保護枝干，采取了很多技術措施，如用有彈性的橡膠墊作墊層，還有用鐵箍或螺紋把枝條包起來并隨著樹體生長定期松扣等，但這種方法相對于軟支撐來說方便，但存在著很多問題，需要定期檢查麻煩不算，因營養回流受阻支撐部位的枝條總是比別處長得細，出現凹陷成為風折的致命部位，而且景觀效果一般比較差。
由于植物是一生命體，具有一定的自我再生能力，因此軟支撐的方法應運而生。與硬支撐相對，軟支撐方法主要是指使用的材料為與需支撐的古樹品種相同或相近的樹齡較年輕的植物體。這種軟支撐方法也有人稱為樹木活體支撐。這種方法主要是把古樹需要支撐的枝條下部與支撐活體樹木的受力點處的皮層撥開，通過靠節技術結合在一起來實現。筆者曾經在中國花卉報上看到一成功例子。北京植物園的某棵古槐，樹冠有25m，其中有一個平伸的大枝足有14m長，該植物園的研究人員在這個大枝下安放了一棵胸徑約8cm的國槐，樹冠經修剪后只剩下三個分杈，其中兩個主杈恰好形成一個支撐架托起古槐的大枝。但事實上這古槐不是簡單地壓在小國槐上，而是在古槐大枝下部與小國槐支撐枝的受力點上，將兩株樹該部位的皮層撥開通過靠接技術接合在一起，而且成功成果了，這跟嫁接的道理比較相同。這種方法不僅解決了樹體支撐的物理問題，同時通過年輕樹體輸送的營養讓古樹生長得更健壯，景觀效果也比硬支撐顯得更加自然。
3 總結與分析
但是軟支撐方法在技術上還存在著很多不完善，譬如接合部位的選擇以及接口的處理，而且落葉樹的靠接比較容易，比較難的是常綠針葉樹，不容易成活。雖然這種軟支撐技術在實際應用當中還甚不完善，但相信經過研究人員的研究在將來的城市園林綠化中會得到更廣泛的使用。
參考文獻
1 常智珍.古樹名木養護與復壯技術[J]. 山西林業，2008（4）
2 李如鋼，孫敬霞.古樹名木養護復壯技術[J]. 河北林業科技，2008（4）
【摘要】 對12例多發肋骨骨折聯合應用合成樹脂人工骨和肋骨爪形鋼板進行切開復位內固定治療，共使用內固定物40個。12例均治愈，術后隨訪胸片復查顯示骨折愈合良好。該方法將兩種內固定材料的優勢互補，從而達到減少手術創傷，改善患者預后的治療目的。
【關鍵詞】 肋骨骨折；內固定；鋼板；骨釘
我科自2006年7月～2008年2月共收治98例多發肋骨骨折，其中12例聯合應用合成樹脂人工骨和肋骨爪形鋼板(國家專利號：20033011 912.9)進行切開復位內固定治療，效果良好，現報告如下。
臨床資料
1 一般資料 本組12例，男性9例，女性3例；年齡21～56歲，平均38歲。9例為單側多發肋骨骨折，3例為雙側多發肋骨骨折；骨折數4～12根，平均5.8根。其中連枷胸5例，均合并不同程度胸內臟器損傷。伴肝破裂1例，脾破裂1例，顱腦損傷2例，脊柱骨盆及四肢骨折5例。11例出現嚴重呼吸困難，其中3例行呼吸機輔助呼吸。入院至手術的時間為0～15天，平均2.8天。
2 治療方法 采用氣管插管全身麻醉，根據骨折部位而定。切口根據骨折部位和骨折線情況決定，可以取后外側或前外側切口，也可以取骨折線部位縱行切口。切開皮膚及皮下組織后，切開或分開胸壁肌肉，逐一充分暴露清理骨折端，適當剝離骨折端骨膜3～5cm，盡量保護肋間肌和肋間血管神經。仔細檢查后根據骨折端情況選擇合成樹脂人工骨或肋骨爪形鋼板內固定［1，2］。固定后檢查如果胸膜腔有破損，則在腋中線第6、7肋間放置胸腔閉式引流管。需行胸腔探查者，首先在適當的肋間隙進入胸腔，處理胸內病變，然后再固定肋骨骨折。合并肝、脾破裂者，先行胸腔閉式引流術，處理腹腔病變，然后實施胸部手術。
3 結果 本組12例均為單側手術，左側7例，右側5例。固定肋骨2～6根，平均3.4根，共使用內固定物40個，平均3.3 個，其中合成樹脂人工骨17個，肋骨爪形鋼板23個。同時進行胸內血腫清除術3例，肺修補術4例，肝破裂修補術1例、脾切除術1例。3例手術前呼吸機輔助呼吸患者分別在術后第2、3、6天成功脫離呼吸機。12例患者術后胸廓均恢復完整性，X線攝片顯示肋骨骨折復位固定良好，無固定物脫落及骨折處斷裂現象。5例連枷胸胸壁軟化患者術后胸壁穩定，反常呼吸消失。12例均治愈出院。術后出現并發癥3例，其中肺炎2例，切口脂肪液化1例。術后隨訪5～24個月，平均12.5個月，胸片復查顯示骨接合部固定良好，骨折愈合，未出現胸廓畸形。隨訪>6個月10例，患者恢復正常體力勞動；另2例術后有輕度患側胸痛，生活質量良好。
討 論
嚴重胸部損傷造成的多根多處肋骨骨折浮動胸壁，以及多根單處肋骨骨折但骨折端明顯錯位造成胸廓明顯畸形的患者實施肋骨切開復位內固定，近年來已基本達成共識，其中合成樹脂人工骨和肋骨爪形鋼板都是應用比較新穎的內固定材料［3］。但在實際工作中我們發現，應用合成樹脂人工骨內固定雖然對胸壁的手術創傷較小，但對于前肋骨折或者是肋骨粉碎性骨折，某些肋骨細窄骨髓腔小的患者，其使用受到很大限制。而肋骨爪形鋼板雖然對胸壁的損傷稍大，但型號齊全、使用更為廣泛，特別是對于肋骨粉碎性骨折優勢更加明顯。對于粉碎嚴重的肋骨，粉碎骨塊小的可將其去除，肋骨短縮2cm左右再用爪形鋼板連接固定。如果粉碎骨塊較大，可以先用合適型號的鋼板在兩肋骨斷端連接“架橋”，然后將碎骨片放置在爪形鋼板"橋"下，用20可吸收線連同肋間肌一同連續縫合捆扎進行加固縫合。手術應只對重點區域的肋骨進行復位固定，術中不必固定所有骨折的肋骨，第4～8肋尤其是第6肋骨的良好固定最為重要。在達到穩定胸壁的前提下，不過多地顯露肋骨，增加組織創傷，而且可以為患者節省不必要的開支。
聯合應用合成樹脂人工骨和肋骨爪形鋼板治療多發肋骨骨折，可以將兩種內固定材料的優勢互補，從而達到減少手術創傷，改善患者預后的治療目的，值得推廣。
參考文獻
［1］陶永忠，鐘斌，呂兵，等.合成樹脂人工骨在治療多發性肋骨骨折中的應用［J］.創傷外科雜志，2007，9（6）：562.
云南省曲靖市第一人民醫院耳鼻喉頭頸外科，云南曲靖 655000
[摘要] 目的 探討筋膜外植法在鼓室成形術中的應用及價值。方法 回顧性分析2011年9月—2013年12月，在該院五官科接受筋膜外植法鼓室成形術治療62耳的臨床資料，對患者進行隨訪調查，觀察患者的外耳道寬敞度、鼓膜的形態以及聽力的恢復情況等。結果 該研究中62耳包括中耳膽脂瘤23耳，慢性化膿性中耳炎39耳。術后均在Ⅰ期愈合。經隨訪調查，所有患者的外耳道均寬敞，鼓膜的形態良好，未見聽力下降者，同時未見任何并發癥情況。 結論 筋膜外植法鼓室成形術的治療效果顯著，具有操作流程規范、術中視野暴露充分、病變清除干凈徹底等優點，可以作為治療慢性中耳炎的首選術式。
關鍵詞 筋膜外植法；鼓室成形術；中耳炎
[中圖分類號] R764.7 [文獻標識碼] A [文章編號] 1674-0742（2014）09（c）－0121-02
鼓室成形術是近年來治療耳科疾病的常用方法，該術式科依據鼓膜移植物與殘余鼓膜的關系，將鼓室成形術分為筋膜外植法和筋膜內植法[1]。臨床治療慢性化膿性中耳炎和中耳膽脂瘤疾病時，通常采用筋膜外植法鼓室成形術，必要時可加做開放式乳突根治術[2]。該研究回顧性分析該院2011年9月—2013年12月期間收治的五官科接受筋膜外植法鼓室成形術治療62耳的臨床資料，探究該術式的手術方法及臨床價值，現報道如下。
1 資料與方法
1.1 一般資料
該研究選取在該院五官科接受筋膜外植法鼓室成形術治療的53例患者（62耳），男性患者29例，女性患者24例；年齡21～65歲，平均年齡（42.3±2.9）歲；病程3個月~35年，平均病程（12.6±3.5）年；左側病變32耳，右側病變30耳；其中雙耳患病為9例，單耳患病為44例?；颊呷朐汉?，均詳細詢問患者的病史，并進行詳細的耳部檢查和相關輔助檢查，例如純音測聽、CT掃描等。
1.2 方法
筋膜外植法鼓室成形術的類型有3種：筋膜外植法鼓室成形術、筋膜外植法鼓室成形術輔以完璧式乳突根治術以及筋膜外植法鼓 室成形術輔以開放式乳突根治術，這3種統稱為筋膜外植法鼓室成形術。
筋膜外植法鼓室成形術主要有以下八個步驟組成：①耳道內行骨耳道皮瓣：采用鐮刀狀刀沿著骨鼓乳縫合鼓鱗縫行兩個縱形切口，同時使用柳葉刀在近鼓環附近1～2 mm處橫行低位于外耳道的后方連接處行縱切口，在近外耳道骨-軟骨交界處及外耳道前方高位連接處行宗切口。②行耳后切口并取顳筋膜：在耳后行C型切口直至筋膜層，取面積為2 cm×2 cm的顳筋膜備用，然后掀開門型肌骨膜瓣，向前撐開耳廓和耳道后壁的皮瓣，將外耳道充分暴露。③切除外耳道皮膚：將外耳道的前壁皮膚游離并取下，放置在生理鹽水中備用，在分離皮膚時一定要盡量將殘留的鼓膜上皮層同時取下[3]。④擴大骨性外耳道：采用電鉆將外耳道前下壁骨性隆起磨除，擴大骨性外耳道。⑤殘余鼓膜去上皮化：在第3步中已將大部分的鼓膜上皮去除，此時要尤其注意清理鼓環外側1 mm的外耳道前下骨壁，防止殘留上皮形成囊腫，同時要去除錘骨柄上的殘余鼓膜，在行鼓膜上去皮化時如果發現鼓膜出現鈣化或局部萎縮，要將相應的部位去除，只剩下鼓環也不會對筋膜鋪放造成影響。所有患者經顳骨CT掃描，分別進行水平位掃描和冠狀位掃描，CT機為我國邁瑞公司生產的BC-3 600 CT。待完成去上皮化后，一定要探查并清除中耳病變，依據患者病情、CT檢查結果、術中所見患者的病變范圍及病變程度，判斷是否采用開放乳突腔，同時依據實際需求，放置人工聽小骨。⑥筋膜鋪放：將在第一步中備用的顳筋膜經脫水后修剪成1.3 cm×1.5 cm的橢圓形，為了利于筋膜騎跨于錘骨柄的下方，可在筋膜上剪一個小口，切口的前端可與鼓膜張肌腱接觸。顳筋膜向下鋪開時，盡量不要與骨壁有過多的接觸，接觸最多不能超過1 mm，顳筋膜切口處的前緣覆蓋于裸露的錘骨柄上，保持較好的鼓膜外觀。如果患者的錘骨柄缺失，為了加固筋膜，可將筋膜剪開兩個小口，在中間形成小片附著于上鼓室外側壁后方，筋膜的后上緣可向前覆蓋，重疊在筋膜前緣并封閉中耳腔。如果手術一期完成，可在鼓室內襯以0.13 mm的薄硅膠膜，以防止鼓膜粘連，同時有利于鼓室內的黏膜修復[4]。⑦修復外耳道前壁皮膚：將取下的外耳道前壁皮膚修復后重新放置在原骨面處，可稍微重疊與筋膜1 mm，能夠有效提升上皮化的速度，同時能夠防止局部瘢痕和鈍角的形成，同時采用可吸收的止血明膠海綿進行固定。⑧修復皮瓣并縫合切口：修復外耳道后壁皮瓣，經耳道內調整回原位，耳道內可填充浸入抗生素溶液的明膠海綿，在耳道口留置消毒棉球，將耳道切口進行分層縫合，最外層可采用可吸收線進行皮內縫合，增加美觀性，然后行常規加壓包扎。
地塞米松磷酸鈉的氧氟沙星滴耳液的制備：氧氟沙星3.0 g（浙江新昌制藥有限公司），地塞米松磷酸鈉0.5 g（天津藥業有限公司），氯化鈉8.3 g（天津開發區海光化學制藥廠），新潔爾滅0.5 g，醋酸（1 mol/L），氫氧化鈉適量，注射用水加至10 000 mL，無菌分裝即得?；颊咴谛g后需要給予靜脈滴注抗生素治療5 d，術后2 d可拆除包扎，術后7 d可給予含有0.05%地塞米松磷酸鈉的氧氟沙星滴耳液，2滴/d，2次/d，連續使用6周。完成手術后對患者實施家庭回訪，對患者疾病恢復情況進行調查。手術患者聽力檢測采用純音測聽，采用電子純音電子聽力計施加不同頻率純音，檢測患者耳聽閾值。
1.3 統計方法
利用spss15.0統計學軟件對該研究數據進行分析與統計，計數資料采用χ2檢驗。
2 結果
2.1 病變類型
該研究中62耳經CT掃描和術中檢查可見，中耳膽脂瘤23耳（37.1%），慢性化膿性中耳炎39耳（62.9%）。經聽力學檢查可見，傳導性聾38耳（61.2%），混合性聾20耳（32.3%），全聾4耳（6.5%）。
依據術前的CT檢查及術中觀察，所有患者均存在鼓室和乳突內病變的情況，因此術中痛過外耳道入路和乳突入路去除病變，并依據患者病情進行聽力重建，見表1。
2.2 術后隨訪
該研究中的62例患者均全部回訪，回訪時間在術后的6個月—2年。所有患者均在術后Ⅰ期愈合，個別患者的耳道內明膠海綿排空過快，因此又重新填塞明膠海綿。經隨訪調查，所有患者的外耳道均寬敞，鼓膜的形態良好，未見聽力下降者，同時未見任何并發癥情況。
3 討論
臨床治療慢性化膿性中耳炎的目的是去除中耳病變，同時盡量為患者重建聽力功能。采用筋膜外植法或者筋膜內植法鼓室成形術都有各自的優缺點，因此，術式的選擇要依據患者病情、CT診斷結果、術式的適應癥、術者自身的專業技能能力等。
該研究中采用筋膜外植法鼓室成形術，該種手術治療方法的優點為：①能夠清楚的探查外耳道、鼓膜及鼓室內病變，在麻醉的情況能夠徹底的將外耳道和鼓膜表面的病變去除，這樣就有效的避免了患者需要先行耳后及耳內切口[5]。②手術視野的充分暴露，由于磨除了外耳道前下懸骨，從而擴大了外耳道和手術視野，使前下鼓溝能夠充分暴露，可清晰的觀察鼓溝至鼓室腔的全部結構，而不需要不斷的移動顯微鏡。③能夠不受限制的切除殘余鼓膜，完全去除穿孔邊緣的鱗狀上皮及鈣化和局部萎縮的病變部位。④筋膜移植物的存活率較高，而且筋膜外植法能夠降低并發癥的發生率[6]。⑤移植物放置于鼓膜的外側，能夠充分保留鼓室內空間。⑥由于該術式能夠在顯微鏡下充分暴露并清除鼓室及乳突內的病變，尤其是前上鼓室病變，因此，能夠充分的探查聽骨鏈、前庭窗、蝸窗及后鼓室，依據探查的結果可判斷是否行乳突根治術，保留了正常的解剖結構[7-8]。⑦該術式的適應癥廣泛，可用于外耳道狹窄及需要再次手術的患者。諸多因素都會對鼓室成形術的成敗造成影響，因此將視野進行充分暴露、對操作進行明確規范，最終才能夠有效將病灶清除，達到功能重建的目的。完璧式鼓室成形術雖然可使外耳道和中耳接近正常審理結構，但是多適用于病灶較輕或是鼓竇的患者，對于病灶區域較嚴重的患者對聽神經損傷較大，并且容易產生并發癥。
在進行進行該研究過程中，62耳經CT掃描和術中檢查可見，中耳膽脂瘤23耳（37.1%），慢性化膿性中耳炎39耳（62.9%）。經聽力學檢查可見，傳導性聾38耳（61.2%），混合性聾20耳（32.3%），全聾4耳（6.5%）。前對患者實施CT檢查，在手術過程中對患者進行密切觀察，患者均出現了鼓室和乳突內病變的情況，所以術中通過外耳道入路和乳突入路去除病變，并依據患者病情進行聽力重建。所有患者完成手術后，對其進行家庭回訪發現，所有患者均在手術后Ⅰ期愈合，個別患者的耳道內明膠海綿排空過快，因此又重新填塞明膠海綿。經隨訪調查，所有患者的外耳道均寬敞，鼓膜的形態良好，未見聽力下降者，同時未見任何并發癥情況。
綜上所述，筋膜外植法鼓室成形術是治療化膿性中耳炎病變的有效方法，該術式能夠最大限度餓暴露外耳道和中耳腔，從而能夠保障術者能夠徹底的去除病變，具有極高的移植物存活率，嚴格的手術操作過程能夠降低并發癥的發生，值得臨床推廣和應用。
參考文獻
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關鍵詞：決策樹;Logistic回歸;超額收益;基本面指數
中圖分類號：F830.91 文獻標識碼：A 文章編號：1003-5192(2009)03-0057-04
Research on Constructing Stock Price Constituent Index
WANG Xin, YIN Liu-zhi, FANG Zhao-ben
(School of Management, USTC, Hefei 230026, China)
Abstract:Based on decision trees and Logistic regression, we select constituent stocks and determine their weights with fundamental factors.Fundamental stock price constituent index(JOYFI300), created as a guidance to fundamental investment, is testified better on excess return.Firstly, two selection measures, net profit and trading value, are chosen by using decision trees, and then initial samples of constituent stocks can be found out by these two factors.Secondly, the influence of fundamental factors on weights of constituent stocks can be analysed and determined by Logistic model.Finally, after testing and comparing we find that JOYFI300 Index is better on excess return than Shanghai-Shenzhen 300 and CITIC/S&P 300 Index.
Key words:decision trees; Logistic regression; excess return; fundamental index
1 引言
目前流行的股票價格指數通常僅以股票市值作為加權因子，而股票基本面因素在決定指數成份股構成時，雖然也有所考慮，但在決定權重時卻未能具體體現這些因素。另一方面，少數指數雖然已把基本面因素作為加權因子，但采用了主觀的等額定權方法，客觀依據不足，難以給出合理的經濟解釋。基于這一現狀，本文運用決策樹技術確定基本面指數選股原則和成份股初始樣本；之后再以基本面變量作為加權因子建立Logistic模型，通過模型擬合區分各因子對樣本股進入指數的影響程度，進而確定成份股構成及各自權重。本文將應用上述方法選擇300家成份股編制基本面300指數（簡稱“JOYFI300”）。
本文研究的意義在于，通過引入基本面因素選擇成份股并確定權重，使價值低估的股票能獲得更合理的權重，從而優化指數的風險收益特征［1］；為市場提供一種可交易的良好基準［2］，引導基于基本面投資的理念；為組合投資者提供一種構建投資組合的新方法［3~5］，以提高資產配置的效果，促進金融工程技術的應用。
2 綜述
2．1 股票價格成份指數編制現狀及最新進展
現有股價成份指數選樣標準過于簡單，大多只考慮市值規模和流動性因素；從定權方法上，國內所有股價成份指數均采用流通市值加權，還沒有指數采用基本面因素定權。市值加權的優點是權重易于確定，能夠給予直觀的解釋；缺點是隨著股票價格的變化，各成份股所占權重隨之變化，同時很難設計出調整機制使權重回到合適的水平。而基本面因素加權卻可經由再平衡（Rebalance）機制使權重回到初始的水平，即通過減少波幅靠前股票的比例，增加波幅落后股票的比例，使成份股權重新回到期初水平，以糾正投資偏差。
國際上已有少量指數采用基本面因素加權，但定權方法較為主觀，客觀依據不足，難以給出合理的經濟解釋。目前公開考慮基本面因素的指數有［6］：(1)道瓊斯股價指數體系中道瓊斯全球、行業和亞洲頂尖50指數三個風格指數都是按照自由流通市值、銷售/收益（S/E）、凈利潤進行綜合排名，權重分別為60％，20％，20％，但最終成份股權重仍然采用自由流通市值。這里流通市值仍被作為最重要的選股標準，2個基本面變量也僅按等權進行處理。(2)富時股價指數體系中RAFI系列指數，基于Robert［7,8］的研究框架，以銷售收入、現金流、股息、賬面價值為指數選股標準，但4個變量同樣按等權進行計算。(3)標準普爾股價指數體系中成長價值風格系列指數也類似地選擇成長型和價值型變量共7個變量作為加權因子，具體定權方法未公開披露。
2．2 決策樹和Logistic回歸
決策樹［9］是用于分類和預測的預測型建模方法。它的優點是分類判定方法簡單高效，生成的規則易于解釋和理解，適于分類變量的數據處理；但不易于處理連續型數據。作為數據分類的一種有力工具，決策樹在管理、金融、生物統計等領域得到了廣泛應用。簡單來說，運用決策樹進行數據分類一般分為兩個步驟：(1)決策樹歸納，即利用訓練數據構建決策樹，生成分類規則。(2)應用決策樹預測檢驗數據，確定數據類別。第2步決策樹的應用相對簡單。第1步決策樹結構的擬合是需要重點考慮的，不同的決策樹可能產生不同的分類結果。
在構建決策樹進行數據分類和預測前，需對數據進行以下預處理：(1)數據清理（Data Cleaning）。包括缺失值的處理和數據噪聲的消減；(2)相關性分析（Correlation Analysis）。訓練樣本的某些數據屬性可能是冗余的，與分類并不相關，通過相關性分析將這些多余的屬性刪除；(3)數據變換（Data Transformation）。例如：將連續數據通過聚類分析或概念化分層轉換為分類數據；對數據進行標準化，使數據取值進入指定區間，如（0，1）等。
自上世紀70年代以來Logistic回歸模型的研究逐步得到深入［10］，它的優點是：(1)適用于因變量是分類變量（可以是二分類或多分類）的數據處理；(2)對于自變量的分布沒有正態假設條件，數據類型既可以是連續變量、離散變量、也可以是啞變量（Dummy Variable）；(3)未作方差齊性假設；(4)要求因變量與自變量之間是非線性關系（S型曲線），假設服從Logistic分布。若假設服從標準正態分布，則為Probit模型。當觀測數據尾部較厚，或自變量為連續變量時，采用Logistic模型更為適當。
記給定自變量取值xki時事件發生的條件概率為
P(yi=1｜x1i,x2i,…，xmi)=pi
得到Logistic回歸模型（1）式，α、βk分別表示Logistic模型的截距項和各自變量回歸系數。
pi=exp(α+∑nk=1βkxki)1+exp(α+∑nk=1βkxki)（1）
上式可轉換為Logit形式：ln(pi1-pi)=α+∑nk=1βkxki。如果因變量和自變量的觀測值已知，就可估計出模型各項系數，這些系數估計值可以解釋為各自變量在模型中所起的作用。
3 JOYFI300指數的編制
以每年4月30日為基準，將該日滬深兩市所有已上市A股作為樣本，但需剔除：(1)ST、*ST股和暫停上市股票；(2)最近一年發生重大違法違規事件；(3)最近一年財務報告未及時披露或有重大問題；(4)上市不滿11個交易日的公司。所有數據均取自wind金融數據庫。
3.1 決策樹分類變量
本文選擇13個變量作為決策樹分類變量(見表1)。后五類基本面指標在進行決策樹分類前均進行了加權標準化。即先對數據進行市值調整，以其占全體樣本取值總和的比例作為最終取值。市值調整以公司實際流通市值占公司總市值的比例為權重。為提高決策樹分類效果，運用聚類分析將后六類連續型變量進一步離散化為分類變量。
表1 決策樹分類變量
序號變量代碼變量名稱變量屬性序號變量代碼變量名稱變量屬性
1zccz資產重組二分類8gsgrow銷售增長量連續
2cgjzd持股集中度二分類9bv賬面價值連續
3zrz再融資二分類10np凈利潤連續
4hydw行業地位三分類11gs銷售收入連續
5hydbx行業代表性三分類12gd股息總額連續
6cjje成交金額二分類13ygrs員工人數連續
7gdgqxz股東股權性質四分類
3．2 決策樹訓練樣本及分類變量相關性分析
從4個類似的300指數（滬深300、中信標普300、申萬300和巨潮300）中選取相重合的成份股作為決策樹“宜進入指數”的訓練樣本；將6個連續變量按取值大小排序，將至少有5個變量排名在下1/2分位的股票做為“不宜進入指數”的訓練樣本。
根據訓練樣本數據，對上述變量分別與因變量（是否進入指數）作pearson χ2檢驗。在95％置信水平下均拒絕原假設，即它們與因變量間存在顯著的相關性關系。
3．3 成份股的選擇與定權
采用R語言擬合決策樹，樹結構見圖1。np和cjje兩個變量就決定了樹的結構，說明僅股票業績和流動性是JOYFI300成份股的選樣標準。本文通過對數據的加權標準化將市值因素引入基本面變量，在基本面變量中間接反映公司市值大小，因此JOYFI300與其他成份指數選樣標準的差異正是體現在經市值調整的凈利潤指標上。根據樹結構對其余樣本進行分類，選出符合分類標準的股票，與“宜進入指數”的訓練樣本共同構成JOYFI300成份股初選樣本。
表2 Logistic模型變量選擇結果 （α＝0.05）
變 量系數估計值Wald置信區間Wald χ2P值
bvβ^1=4.1707（β^1－1.01，β^1＋1.01）65.8792
npβ^2=10.5788（β^2－2.18，β^2＋2.18）90.4159
gdβ^3=2.8356（β^3－1.62，β^3＋1.62）11.83130.0006
gsgrowβ^4=0.5776（β^4－0.54，β^4＋0.54）4.37020.0366
記成份股初選樣本因變量y為1，否則為0。運用逐步選擇法（Stepwise）對6個連續變量進行變量選擇，采用SAS的Proc Logistic［11］程序計算，系數估計值顯著性檢驗（Wald檢驗）的結果見表2。賬面價值、凈利潤、股息總額、銷售增長量4個變量P值顯著小于α＝0.05，故拒絕原假設（H0: βk=0）。各初選樣本的評分可由(2)式得到，scorei就是第i只初選樣本股票的基本面得分。根據評分大小選出前300家股票作為指數成份股。各成份股最終權重由公式weighti=scorei/∑iscorei計算。scorei=1×bvi+2×npi+3×gdi+4×gsgrowi(2)
圖1 決策樹結構
3．4 JOYFI300指數樣本期間及計算
以2005年4月30日為基期，基點1000點,模擬計算2005年5月至2007年10月JOYFI300指數。根據各成份股加權收益率計算每日指數收益率的變動，再換算成每日指數變動值。成份股分配現金紅利會使流通市值發生變動，JOYFI300對此的處理是考察期內維持其權重不變，這相當于在跟蹤JOYFI300進行指數化投資時，紅利即時再投資于該股。
4 JOYFI300指數的評價與比較
4．1 風險收益特征
再平衡機制能夠使權重回到合適的水平，但也會提高指數的周轉率，增加交易成本，因此需要考量再平衡的調整頻率。通過比較樣本期內各指數的總收益率（表3），每半年和不進行再平衡由于收益特征未表現出顯著差異被首先否定，每月再平衡總收益率雖比每季再平衡略高，但是若考慮成份股周轉時的交易成本，顯然每季再平衡總收益率更優。后文在進行指數評價時均采用按季再平衡的JOYFI300指數。
表3 各類指數總收益率比較（2005年5月~2007年10月）
JOYFI300（每月再平衡）JOYFI300（每季再平衡）JOYFI300 （每半年再平衡）JOYFI300（未再平衡）中標300滬深300
總收益率587％582％532％453％500％510%
表4 各指數收益特征比較
指數最大月收益率最小月收益率幾何平均月收益率幾何平均年收益率年超額收益（參照滬深300）年波動率偏度峰度
JOYFI30030.74%-7.28%6.611%115.58%10.84%28.795%1.3050.421
中標30027.14%-8.61%6.153%104.74%-1.40%27.614%1.2080.140
滬深30027.93%-8.20%6.214%106.14%-27.722%1.2360.229
JOYFI300在各項收益率指標（表4）上都高于兩比較指數；年波動率與中標300、滬深300相比分別增加1.181%、1.073%，但年均收益率增幅遠遠超過年波動率的增幅，分別到達10.84%、9.44%。偏度為正且略大說明收益率的分布較其他指數呈現更明顯的右偏，即在JOYFI300收益率分布的右側存在更多的極端值。峰度略高表明尖峰厚尾特征更為顯著。峰度偏度數據清晰地顯示JOYFI300收益率分布比其他指數具有更優良的性質，它的右尾部（正收益率）有更多更大的數據點分布，可能具有更高的均值水平。參照其他兩種指數對JOYFI300月超額收益進行均值檢驗（H0：月超額收益≤0），P值顯著小于0.05，說明JOYFI300月超額收益顯著不為零，月收益率均值水平比其他兩種指數更高。
基于資本資產定價理論的分析框架，從投資組合的角度考察各指數的風險收益特征(見表5)，JOYFI300仍然表現出良好的特性?；久嬷笖到M合的β系數比滬深300略低，與中標300大體相當；經風險調整后的投資組合超額收益（Jensen）也表現為JOYFI300更優。
表5 基于CAPM的風險收益特征（參照滬深300按月收益率計算）
指數βPearson相關系數超額收益IRJensen
JOYFI3000.99598.08%0.397%0.22310.00428
中標3000.95699.78%-0.060%-0.09590.00201
4．2 指數穩定性
JOYFI300的結構調整包括兩個方面:成份股定期和不定期的調整、指數權重再平衡。表6中平均周轉率的計算綜合考慮了這兩方面的因素。指數結構調整的成本也來自兩個方面：交易費用和執行成本。本文僅考慮交易費用帶來的成本。由于機構投資者通常無需或部分支付交易傭金，所以分別計算僅支付印花稅（交易成本＝3‰）和部分支付交易傭金（交易成本＝5‰）兩種情況。
表6 JOYFI300指數周轉率與交易成本(參照滬深300)指數平均周轉率月超額收益
交易成本＝3‰交易成本＝5‰
月超額收益超額收益損失率月超額收益超額收益損失率最大交易成本（超額收益＝0）
JOYFI30024.663%0.397%0.375%5.54%0.361%9.07%5.40%
5 結 論
運用決策樹和Logistic回歸將基本面因素引入股價成份指數的編制，使成份股的選樣標準與定權方法更為合理客觀，同時再平衡機制使初始權重得以保持，指數的收益性質得到很大的改善。采用上述方法編制的JOYFI300獲得了顯著優于滬深300和中標300的超額收益，樣本期內JOYFI300指數組合年均收益率分別高出10.84%和9.44%。JOYFI300的風險收益特征表明采用基本面因素加權構造的指數組合是比市值加權指數組合更為有效的CAPM市場組合；基于基本面投資的理念在中國證券市場具有很強的適用性，能夠獲得超越同類型指數的風險收益水平。尤其在以滬深300為標的指數的股指期貨推出后，可為設計指數基金、ETFs、指數投資組合等指數產品提供一種可行的新方法；組合投資管理者也可利用JOYFI300優于滬深300的風險收益性質，實現投資組合的套期保值和套利交易。
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昆明市第一人民醫院骨科，云南昆明 650031
[摘要] 目的 探討經皮穿刺球囊擴張椎體后凸成形術（percutaneous kyphoplasty,PKP）治療骨質疏松椎體壓縮骨折（osteoporotic vertebral compression fractures,OVCFs）的并發癥，分析其發生原因。方法 2008年9月—2012年12月采用PKP治療167例骨質疏松椎體壓縮骨折患者，198個椎體，隨訪3~51個月，平均26.9個月，總結分析術后并發癥的情況及原因。 結果 8例患者（4.8%）8個椎體（4.0%）發生骨水泥滲漏,均未作特殊處理。2例（1%）推桿內殘留骨水泥導致椎弓根拖尾，行微創或開放手術取出骨水泥；3例（1.8%）重度骨質疏松癥患者發生鄰椎骨折，再次行 PKP術；27例患者（16.2%）術后殘留下腰痛，對癥處理后緩解。結論 引起PKP術后并發癥的常見原因包括骨質疏松嚴重、椎體皮質不完整、醫者技術不熟練、骨水泥注入時機與注入量不當等。因此，必須嚴格按流程進行手術操作，熟練掌握相關適應證及禁忌證，把握好骨水泥的注入時機與注入量等，才能有效避免并發癥的發生。
關鍵詞 經皮球囊擴張椎體后凸成形術；骨水泥；并發癥
[中圖分類號] R725 [文獻標識碼] A [文章編號] 1674-0742（2014）09（c）－0075-02
該院2008年9月—2012年12月對167例患者，198個椎體行經皮穿刺球囊擴張椎體后凸成形術（percutaneous kyphoplasty,PKP），現回顧分析手術相關并發癥及產生原因，旨在提高對該術式理解，盡可能避免或減少并發癥，現報道如下。
1 資料與方法
1.1 一般資料
167例患者，男49例，女118例。35~81歲，平均68.5歲。術前經MRI STIR序列確定傷椎節段：T5 1個，T6 1個，T7 4個，T8 7個，T9 7個，T10 12個，T11 22個，T12 41個，L1 40個，L2 22個，L3 36個，L4 4個，L5 1個。33例47個椎體壁破裂。無明顯手術禁忌。
納入標準：①椎體新鮮壓縮骨折；②骨密度T值＞-2.5；③體檢提示疼痛與骨折相關。排除標準：①陳舊性骨折；②爆裂骨折，骨折塊壓迫硬膜囊甚至合并脊髓神經損傷；③原發或繼發腫瘤；④合并其他疾病，無法耐受手術。
1.2 手術方法
術前CT掃描，碘海醇皮試，俯臥，局麻或全麻。用Kyphon或山東冠龍公司器械。C臂透視定位椎弓根并標記。消毒鋪巾，標記點外1 cm取0.5 cm縱行切口，穿刺針置于椎弓根外上緣，調整進針方向，置入椎體中部，換用導針插入椎體前1/3，正位見針尖接近椎體中線，未超棘突。拔出導管，延導針置入通道，經通道輕捻手鉆后，置入球囊，推注碘海醇，壓力180~220 psi，觀察傷椎復位或部分復位后撤出球囊。推注拉絲期骨水泥3~7.5 mL，平均5.4 mL。如骨水泥外漏或進入椎管，及時停止。局麻者可邊觀察邊注入骨水泥。骨水泥變硬后，拔除通道與推桿。
1.3 統計方法
該研究采用spss16.0軟件對研究數據進行統計學分析，計量資料采用均數±標準差（x±s）表示，并采用t檢驗；計數資料采用百分率表示，比較采用χ2檢驗。
2 結果
2.1 并發癥情況分析
手術時間30~98 min，平均46 min。出血10~30 mL，平均22 mL。其中，并發癥發生情況：①骨水泥滲漏：8例患者（4.8%）8個椎體（4.0%）發生骨水泥滲漏。1例（全麻）骨水泥自椎弓根內側漏向椎管，立刻停止推注。術后腹部以下麻痛，肌力減弱，3 d后開椎板取出，術后逐漸好轉；1例自椎體后緣漏向椎管，立即手術取出骨水泥，術后下肢麻痛，治療后恢復；2例進針點滲漏；2例前方滲漏；1例側方滲漏；1例椎旁靜脈滲漏，均立即停止推注，術后未訴不適。②椎弓根拖尾：2例，一例將通道延骨水泥插入椎體后緣，輕輕搖動后將其折斷并完整取出；另一例手術取出。③鄰椎骨折：3例，再次實施PKP術，術后恢復正?；顒印＂苄g后下腰痛：27例，經服藥、理療、腰背肌功能鍛煉后，腰痛逐漸緩解。該組患者術后并發癥類型及發生部位，見表1。
2.2 骨水泥滲漏
有8例患者8個椎體發生骨水泥滲漏。骨水泥用量見表2、表3。對比滲漏與否者胸腰椎骨水泥推注量差異有統計學意義（P<0.05）。骨水泥滲漏率：胸椎4.2%（4/95），腰椎3.8%（4/103）。
3 討論
PKP治療OVCFs創傷小、恢復快、止痛迅速、療效確切。但需嚴格掌握適應癥，并具備一定手術技巧，否則可能產生一系列并發癥甚至嚴重后果。主要有骨水泥滲漏；毒性反應導致血壓降低甚至心跳驟停；肺栓塞；傷椎再骨折；鄰椎骨折等[1-7]。
骨水泥滲漏屬于PKP最為常見的一種并發癥，據文獻報道其發生率可高達7%~15%[1-4]，但基本不會導致嚴重后果。該組8例患者發生骨水泥滲漏，8個椎體，骨水泥滲漏率為4.0%，低于文獻報道，可能與適應癥掌握嚴格，穿刺謹慎有關。經該研究顯示，導致骨水泥滲漏的主要原因有幾點。
①穿刺進針點與進針角度的把握，術者的穿刺技術等。2例由于多次反復穿刺，引起進針點滲漏。我們的臨床體會是，應按照CT顯示骨折線累及的具體部位，在穿刺過程中，適度調整穿刺角度，最大限度避開骨折線。另外，避免反復穿刺能防止經穿刺點滲漏。
②骨水泥注入時機與注入量的把握。近2年我們選用凝固更慢，粘度更好的OSTEOPALV(德國)骨水泥后，逐漸傾向于在椎體周壁完好者推注較少（胸椎3~4 mL，腰椎4~6 mL）稀骨水泥。Baroud等學者認為，骨水泥注入時間應選在骨水泥調制后10 min左右。此時，骨水泥呈生面團狀，粘滯性較好，不易引起外滲[7]。而我們的常見做法是最初注入時間選在骨水泥調制后7 min，最后一管在10 min注入。遵循“先稀后干”的注入原則，也能有效避免骨水泥滲漏[8]。
③骨折椎體本身的因素。如果椎體皮質已受損，則骨水泥滲漏的可能性較大。對于陳舊性壓縮骨折或椎體骨折嚴重塌陷的患者，在術后發生骨水泥外滲的幾率較大。Barr等學者認為如果骨折壓縮程度在胸椎＞50%，腰椎＞75%,不建議實施PKP。
術后下腰痛有27例，這可能和脊柱生理曲度改變導致勞損及術后痙攣性疼痛有關，可服用NSAIDS藥物、肌松劑，并配合腰背肌功能鍛煉，能有效緩解疼痛。
重度骨質疏松癥患者術后再骨折或鄰椎骨折率可能增加，該組3例患者出現鄰椎骨折，其中2例沒有采取規律抗骨質疏松治療。1例合并SLE。這可能和患者術后沒有開展有效的康復鍛煉有關。故術后應盡早規范抗骨質疏松治療，從根本上改善骨質量，并堅持藥物治療與鍛煉[8]。對于合并嚴重內科疾病，內科治療更為關鍵，多次PKP尚屬不得已而為之。
綜上，PKP治療OVCFs需嚴格掌握適應癥，盡可能選擇椎體后壁完整的病例，提高穿刺成功率，注意手術細節，術中密切監測，術后盡早、規律抗骨質疏松治療，可以減少甚至杜絕并發癥產生。同時，該術式療效、并發癥與患者骨密度值、內科治療依從性等多因素之間的關系尚待深入研究。
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