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關鍵詞:作業成本法 經濟增加值 資產配置
一、集成成本系統的產生
目前,全球競爭日益加劇,企業必須能夠及時滿足顧客的個性化需求,快速高質量地生產多品種小批量產品。隨著直接人工成本大幅度下降,制造費用的發生與直接人工成本漸失相關性,傳統成本計算方法以直接人工作為分配間接費用的基礎,必然扭曲產品成本信息,進而導致成本控制失控、決策失敗(汪方軍,萬威武,王平心,2004)。
20世紀80年代中葉,出現了卡普蘭卡提倡的作業成本法(Activity-Based Costing,簡稱ABC)成為成本會計的一項革命性的變革,ABC是以作業為中心,通過反映成本發生原因的成本動因分配經營成本,提供相對準確真實的產品經營成本信息,在一定程度上改進了成本信息在決策中的相關性、有用性,提高了決策的科學性和有效性。作業成本法以“成本驅動因素”理論為基本依據,根據企業生產經營過程中發生能源耗費、作業和最終產出的關系,對成本發生的動因進行分析,以作業為基礎計算和控制成本(李延喜,馬琳,2004)?！爱a品消耗作業、作業消耗資源”是作業成本法的基本思路。它將企業的生產經營環節視為滿足顧客需要的一系列作業集合,按照產品形成順序組建企業作業鏈,以作業中心為成本庫匯集費用,然后按引起費用發生的多種成本動因將其分配到產品中去。作業成本法與目前成本計算法的主要區別是制造費用的分配,作業成本以作業法以“作業”為中心,通過對作業成本的確認、計量和分配來計算產品成本。
目前,ABC在歐美國家中已經得到了迅猛的應用與發展。然而,ABC計算的成本信息只包含了利潤表中的經營成本,不包括債務資本成本和權益資本成本這些資產負債表體現的信息,在利潤表上結束于息稅前利潤。企業的目的在于為企業創造財富,產品創造的價值應當能夠彌補資本成本。因此,忽視資本成本這一無形成本的ABC成本信息無法直接支持企業的長期決策,甚至可能誤導企業決策。
經濟增加值(Economic Value Added,簡稱EVA)是在1991年由斯特沃德(Stern Steward)公司提出,是一種評價公司業績的新指標,它在考慮了投資的資本成本的前提下,衡量公司為股東創造的價值,成為傳統業績衡量指標體系的重要補充(胡玉明,2002)。
經濟增加值的本質是企業財務利潤超出資本風險機會成本(包括機會成本和資本的風險成本)的剩余部分,資本的投資回報即企業的凈利潤大于資本的風險機會成本,即為企業創造價值;否則即為毀滅價值(王汝芳,杜勇宏,2005)。因此要求公司為股東創造價值,管理者必須能夠使公司產生足夠的價值來彌補其資金成本,如果投資回報率低于資金成本,將會毀損股東財富。可口可樂公司是較早在管理上應用EVA業績評價方法而獲得巨大成功的典范。目前許多世界知名的跨國公司,如孟山都、寶潔、通用電氣、聯邦速遞等大公司都先后采用該方法評價企業及內部各業務部門的經營業績。《財富》雜志更是將其作為“當今最熱門的財務觀念,并將越來越熱”(胡玉明,2002)。
Hubbell(1996)首次提出將ABC與EVA指標進行集成,以改進企業成本信息質量,Cooper(1999)認為ABC與EVA的集成成本系統對企業的長期決策是必要的,并注重分析了企業內資本的特征。Roztocki(1999)在Hubbell的研究基礎上首次提出集成ABC與EVA的模型。集成成本系統是在運用經濟增加值(EVA)原理對作業成本法(ABC)進行改進的基礎上提出的一種新的管理會計方法,是現代企業開展價值管理、追求企業價值最大化的有效管理工具。
因此,將資本成本納入作業成本法,用來核算經營成本和資本成本,使公司的成本核算和業績考核與為股東創造財富的目標一致。在改進后的作業成本法中,除了保持傳統作業成本法的精髓外,還將資本成本作為一個特殊的指標納入業績評價體系中,它所揭示的成本目標不僅包含經營成本,而且包含股東期望的合理資本回報率(李延喜,馬琳,2004)。
二、集成成本系統的應用原理
根據EVA的基本理論,當一個成本對象(產品、工作、客戶或服務)能夠以高于其全部成本的價格出售時,那么從經濟上來說是有利可圖的。換言之,一個成本對象在經濟上要有利可圖,就必須能夠彌補其全部成本:直接經營成本(如直接材料、直接人工)、間接經營成本(如管理費用、租金)和資本成本(使用資本的成本)(陳華亭,2004)。
1、 經營成本的計算。
直接經營成本由于具有明確的歸屬對象,因此,可以直接追溯至特定的成本對象。
間接經營成本的處理程序如下:
(1)確認主要作業和作業中心。確定主要作業首先需要進行作業分析,作業分析可借助作業流程圖進行,應跨越組織結構的界限和部門的束縛,一個部門可有多個作業,一個作業又可跨部門進行。完成作業分析之后就可以進行作業合并與分解,從而確定主要作業和作業中心。
(2)將消耗的資源分配到各個作業中心的成本庫中。這一步的關鍵是確定資源動因,即決定作業中心資源消耗量的因素。明確了資源動因,即可根據有關資料計算資源動因率并以此為依據進行分配。
(3) 將各個作業中心的成本分配到各個成本對象。這一步分配的依據是作業動因,即決定成本對象消耗作業量的因素。確定作業動因之后,即可根據有關資料計算作業動因率并以此為依據進行分配。
(4)計算各個成本對象的經營成本將各個成本對象的直接經營成本加上間接經營成本,即可得出其總的經營成本。
2、資本成本的計算。
成本對象資本成本的計算程序如下:
(1)確定企業資本總額。企業資本總額是在企業資產負債表中資產總額的基礎上調整得來的。一般的調整方法是從資產總額中減去無息債務(如應付賬款、應計費用、應付稅款等),即資本總額由股東投入的股本總額、所有的計息負債(包括長期和短期負債)及其他長期負債構成。
(2)計算企業資本成本率。企業的資本成本率等于債務資本成本率,權益資本成本率的加權平均值。
計算公式為:企業資本成本率=債務資本/(債務資本+權益資本)×債務資本成本率+權益資本/(債務資本+權益資本) ×權益資本成本率
(3)計算資本成本。資本成本等于資本總額乘以企業資本成本率。
(4)將資本成本追溯分配至成本對象。關于資本成本向成本對象的追溯分配,最初有研究者認為應該將資本成本先分配到每個作業,然后按照ABC的
成本計算程序,將作業成本分配計入各成本對象。后來,有學者提出了產品—資本相關性分析方法,直接將資本成本追溯分配至成本對象。例如,我們假定一個公司生產兩種產品:一種產品是在交貨時付款,另一種產品是先交貨,然后開出一張票據。在此例中,公司因為第二種產品的應收賬款而發生了費用。假定公司有10000元的應收賬款,資本成本為8%,那么800元的資本成本就要被追溯分配至第二種產品。
3、集成成本的計算。
計算出成本對象的經營成本和資本成本之后,將二者相加即可得出該成本對象的集成成本即完全成本。
三、集成成本系統的應用條件
ABC與EVA的集成成本系統是針對作業成本法對資金成本的忽視而進行的,所以主要適用于資本密集型的公司,尤其是資金成本很高的公司,在應用時要注意以下應用條件:
首先,公司必須是已經實行作業成本法的公司,公司的生產流程已經按照作業成本管理的要求進行了改進,可以適應作業成本法的要求。
其次,集成成本系統是否具有提高成本信息質量的潛力,主要取決于企業的資本成本與經營成本的比較情況。如果資本成本相對于經營成本比重很低,則在計算產品成本時即使納入了資本成本,對提高成本信息質量的作用也不大,當成本對象的資本成本不能忽視時就應該考慮采用集成成本系統。我們通常用資本成本占經營成本的比率來判斷,國外的經驗性標準0.1,即當資本成本與經營成本的比率大于0.1時,就應該考慮采用ABC與EVA集成成本系統(陳華亭,2004)。
四、集成成本在資產配置中的應用案例
作業成本分析與經濟增加值分析的結合是自然的,它們都是用來解決公司財務報告被曲解的問題。作業成本分析法修正了將公司間接費用主觀分配進產品的傾向,也修正了沒有將其他間接費用分配進產品及客戶的問題。經濟增加值分析法修正了以往在財務報表上的問題,即在得出獲利數字之前,辨明資本成本,并將它作為經濟費用。當將這兩種方法一同使用的時候,管理者能得到一個清晰的獲利能力與經濟損失的概念,并將他們的注意力與專業化的作業集中到發生經濟損失的地方,并且他們能夠維護、保護、擴展能獲利的經濟業務。
下面我們通過具體案例解釋ABC與EVA的集成成本系統在資產配置中的應用。以下是某單位的利潤表,如圖表1所示:
單位利潤表 (單位:元)
利潤表 %
銷售收入 300000 100
產品銷售成本 144000 48
毛利潤 156000 52
銷售費用 63000 21
財務費用 34800 12
管理費用 32400 11
營業利潤 25800 9
資本占用 252000 84
資本成本(12%) 30240 10
經濟增加值 -4440 -1%
上圖表反映了一個獲利能力達到邊緣的業務部門,其營業利潤占銷售額的9%,在分配了12%的資本成本后,出現了負的經濟增加值。
當主管經理面對企業負的經濟增加值時,他首先的反映是尋找途徑來增加邊際利潤。他們會要求業務單位負責人削減銷售費用或管理費用,全面調整價格,削減輔助費用,降低存貨及應收賬款水平,以增加他們報告的經濟增加值水平。但是,這些削減“浮腫”的全面調整活動可能最終會導致企業嚴重的生產及銷售混亂,給企業帶來不可估量的損失。我們假設一個擁有兩條不同的生產線的部門,第一條生產線已經建成有效運作、生產過程集成化以及有長期合作關系的顧客企業;另一條生產線則是為進入一個全新的市場而制造的,這是一個顧客化程度較高的業務,產品品種多樣,生產期短,具有較高的銷售費用及促銷費用,作業成本分析將按生產線編制利潤表,如圖表2所示:
將作業成本法應用于經濟增加值分析 (單位:元)
傳統的 生產線1 生產線2
收益表 % 收益表 % 收益表 %
銷售收入 300000 100 180000 100 120000 100
產品銷售成本 144000 48 72000 40 72000 60
毛利潤 156000 52 108000 60 48000 60
銷售費用 63000 21 27000 15 36000 30
財務費用 34800 12 10800 6 24000 20
管理費用 32400 11 14400 8 18000 15
營業利潤 25800 9 55800 31 -30000 -25
資本占用 252000 84 126000 70 126000 105
資本成本(12%) 30240 10 15120 8 15120 13
經濟增加值 -4440 -1% 40680 23% -45120 -38%
圖表2中的用作業成本法編制的財務報告說明了對于所有成本“一刀切”的危險。生產線1沒有任何問題,有效的生產過程,忠實的客戶使之能夠取得較高的毛利潤和邊際貢獻。任何嘗試進一步降低成本或提高價格的活動都會對這個有吸引力的部門產生不利影響。這個部門的獲利能力和經濟增加值問題都源于生產線2,部門管理者不應致力于全部支出的削減,而應針對生產線2的獲利能力開展特定的行動(Robert S. Kaplan,1998)。
由于將經濟附加值分析從企業或部門水平發展到作業水平和計算單獨產品或客戶的經濟增加值,使得管理者有更大的力量改進總體經濟增加值水平。管理者站在戰略的高度出發對EVA起破壞作用的業務部門和業務環節的相關業務予以關閉,出售或外包。企業可以進一步提高生產效率,降低單位生產成本,而且更為重要的是可以減少對固定資產的投資,從而減少對資金的需求,降低資金的成本,帶來了經濟利潤的提升(穆林娟,2003)。
五、集成成本系統的評價
以作業成本法為評價方法,單獨考慮營業利潤而忽視資本成本容易引起業績考核結果不實,從而做出錯誤決策。將經濟增加值的思想引入作業成本法后,一方面通過增加資本成本信息彌補了傳統作業成本法信息反映不全的缺陷,提供真正的“完全成本”,有利于引起管理者對資本成本的足夠重視,督促管理當局加強控制、提高資本使用效率,從而更加合理有效地利用資本,杜絕或減少資本的浪費;另一方面將經濟增加值融入作業鏈和產品成本中,賦予了經濟增加值新的使命,使資本成本與整個生產過程相連,有利于企業領導層從股東利益最大化的觀點出發,依靠精確、全面的成本信息做出正確的經營決策,幫助管理者提高公司業績,有利于實現企業價值最大化的目標。
參考文獻
[1]Robert S. Kaplan, Anthony A. Atkinson. Advanced Management Accounting (Third Edition) [M]. Prentice Hall, 1998:520-523.
[2]Hubbell,W.W. Combining Economic Value Added and Activity-Based Management [J]. Management Accounting, 1996, 10(1):18-29.
[3]Cooper R, Slagmulder R. Integrated Activity-Based Cost ing and Economic Value Added [J] Engineering Management Journal,1999,80(17):16-17.
[4]Narcyz Roztocki & Kim Lascola Needy. Integrated activity-based and economic value added in manufacturing [J]. Engineering Management Journal, 1999,11(2): 17-22.
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[8] 胡玉明.高級成本管理研究[M].廈門:廈門大學出版社,2002,41.
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[10] 王汝芳,杜勇宏.經濟增加值與優化經濟增加值.[J].當代財經,2005,(5):21.
Study on Integrated Cost System Based On ABC and EVA
And Its Application in Assigning Assets
關鍵詞：增值稅轉型政策；資本成本敏感性；市場化改革；成本
一、 制度分析
2004年之前，全國范圍內實施的是生產型增值稅政策，其政策目標是減少盲目投資、抑制通貨膨脹以及組織國家財政收入。生產型增值稅的特點是只允許企業購入的生產性原材料及其費用可以作為進項稅予以扣除，而不允許抵扣固定資產價值或已納稅款，由此產生重復征稅。方震海認為生產型增值稅政策增加了企業負擔，不利于產業結構調整和產業升級以及本國經濟貿易的發展。
基于稅收制度改革和振興東北老工業基地的雙重制度背景，財政部和國家稅務總局于2004年9月頒布了《東北地區擴大增值稅抵扣范圍若干問題的規定》（財稅[2004]156號），規定在東北三?。ㄟ|寧、吉林、黑龍江）范圍內的裝備制造業、石油化工業、冶金業、船舶制造業、汽車制造業和農產品加工業等6個行業的一般納稅人企業，允許購買生產動產類固定資產（生產用機器、設備等）所繳納的進項稅稅額予以抵扣，由此啟動生產型增值稅向消費型增值稅轉型改革的序幕。
2009年1月，全國范圍內正式開始實施消費型增值稅制。相比于生產型增值稅，消費型增值稅允許企業購進生產性固定資產的進項稅額進行抵扣，這大大降低了企業資本使用成本和生產成本，節約了企業投資生產設備的使用資金，增加了流入的現金流量。相當于企業享受到了購進固定資產原值17%的稅收返還優惠政策，促使投資成本降低，因而能夠增強企業對固定資產投資成本的敏感性。公司基本面所決定的投資機會、現金流、融資成本等是企業生存和發展所依賴的物質基礎，是影響企業投資決策和投資行為的基本因素。
二、 文獻回顧和研究假設
根據資本成本理論，資本成本的差異同企業的融資手段和利潤分配方式有著密切的關聯。企業能夠通過調整資本結構和利潤分配兩種方式來減少稅收對資本成本的影響，但如果企業缺少有效的外部融資手段，將導致資本成本變得更高，進而稅收對資本成本將產生扭曲作用。
徐明東和陳學彬研究發現，我國工業企業的資本成本敏感性顯著為負值，企業投資受資本成本的影響較小，不同所有制性質企業對投資資本成本敏感性存在差異，其中私營企業和外資企業最為敏感，國有企業和集體企業不敏感，并認為國有產權的屬性是導致企業投資的資本成本敏感性和融資約束較低的重要因素。實際上，資本成本是企業投資和融資兩類決策的聯結點，要判斷企業投資是否符合市場理性，即投資不足或是投資過度，都離不開資本成本這個衡量標準。
李成等研究發現，實施“消費型”增值稅，使得資本使用者成本大約降低14.5%，投資額大約提高12%。相比于生產型增值稅，消費型增值稅允許企業抵扣購進生產類固定資產的進項稅額，這相當于節約了投資到生產設備上的使用資金，增加了流入的現金流量，進而促使投資成本降低，所以能夠提高企業對固定資產投資資本成本的敏感性?；谝陨戏治?，我們提出假設1：
假設1：在保持其他條件不變的情況下，相比于非試點地區增值稅轉型政策能夠顯著降低試點地區企業的投資資本成本，進而能夠提高不同性質類型企業對固定資產投資的資本成本敏感性。
姜付秀和黃繼承認為中國的市場化改革是進行企業行為研究必須重視的一項重要制度背景。為了檢驗在增值稅轉型過程中外部制度環境對企業資本成本敏感性的影響，借鑒徐明東等、羅宏等、鄭志剛等的做法，加入反映制度轉型的市場化指數來度量企業的外部制度環境對資本成本敏感性的影響。中國的市場化改革自20世紀70年代改革開放至今已經取得了很大進步，但在時間和空間上仍然存在非均衡狀態，以至于市場化進程中不同試點地區的稅制改革效果存在差異。通常認為，市場化進程越快的地區，政府干預程度越小，市場機制發揮的效果越好，企業自身行為調節的自由度就越高，政策效應的時滯性就越短。因此，增值稅轉型政策發揮的效果也就越好。基于以上分析，我們提出假設2：
假設2：在保持其他條件不變的情況下，在增值稅轉型過程中市場化改革顯著促進了增值稅轉型政策對企業投資資本成本敏感性的提高。
國內外的文獻研究表明，企業支付稅收的多少與稅率及企業的經濟效益成正相關關系。增值稅轉型政策的實施，使企業所購生產用固定資產的進項稅額能夠在本期或以后期間進行抵扣，這將使公司稅收現金流的流出減少；而對于稅務機關來說，增值稅轉型政策的實施會直接導致稅收收入顯著減少。由于地方政府每年都有財政收入預算和稅收收入預算的制定，這將導致稅務機關為了完成稅收任務而加強對企業稅務申報審查和監管力度，從而能夠抑制企業管理者無效率使用資源謀取利益的行為。因此，稅務機關將加強稅收征管的力度，促使公司保持良好的治理狀態。Dyck和Zingales認為稅務實施的加強將有效遏制企業管理者收入的轉移行為，能夠減少企業成本并增加企業價值。曾亞敏和張俊生研究發現，企業所處地區的稅收征管力度越強，管理者與股東之間的成本越弱，會計收益也越高。基于上面的分析，我們提出假設3：
假設3：在保持其他條件不變的情況下，增值稅轉型政策通過稅務機關的稅務實施將顯著降低企業的成本，并且稅務機關監管力度越大，成本下降越明顯。
三、 估計方法和數據說明
1. 估計方法。劉璟等認為增值稅試點改革完全可以看作是一個外生事件，使用差分再差分模型（DID）可有效避免樣本選擇偏誤和內生性問題，能夠很好地解決公共政策作為自變量而產生的內生性問題。
聶輝華等認為企業不可能通過事先預知增值稅轉型政策而進行注冊地的遷移。參照劉璟等、聶輝華等、萬華林等研究方法，定義東北三省企業中享受稅收優惠的企業為處理組，其他省份同行業的企業定義為控制組。
2. 實證模型和變量選取。新古典投資理論認為，資本使用成本決定合意資本存量，資本使用成本的影響因素包括稅收、折舊率和資本利得等?；趯π鹿诺渫顿Y模型的分析和求導推演，并參考徐學明、聶輝華等、萬華林等建立DID模型的方法，本文倍分法估計模型方程如下：
Invit=a+b1reform*year*Δl-nUCit+b2Controls+λt+ηi+μit（1）
根據理論，采用經營費用率（OETS）作為成本的衡量，經營費用率為公司營業費用與管理費用之和占公司主營業務收入的比率，經營費用率估計模型如下：
OETSit=a+b1reform*year*VATit+b2Controls+λt+ηi+μit（2）
參考徐明東等、羅宏等的建模方法，在模型（1）的基礎上加入市場化指數Market，于是，得到下面的模型（3）
Invit=a+b1reform*year*ΔlnUCit*Market+b2Controls+λt+ηi+μit（3）
模型（1）、（2）和（3）中變量定義為：投資率（Inv），等于期末固定資產凈值減去期初固定資產凈值再加上當期折舊費用除以期初固定資產；資產利用率（STA），等于主營業務收入占公司總資產的比重；經營費用率（OETS）營業費用與管理費用之和占公司主營業務收入的比率；資本成本（UC）按照徐明東等計算方法得到；市場化指數（Market）是樊綱等市場化指數；經過調整應交增值稅（VAT）是用經過同省份同行業同年份平減的應交增值稅；凈現金流量比率（CF），等于（利潤總額-所得稅+本年折舊費用）/期初固定資產總額；成長性（Grow），等于實際銷售收入對數的一階差分；資產負債率（Leverage），等于總負債/總資產；其他變量見實證部分。參考鄭志剛等做法，用本企業當年應交增值稅占該企業所在省、直轄市、自治區本行業當年應交增值稅的比重，反映稅務機關對企業實施的監督水平，理論上，此比值越大，當地稅務機關針對本企業實施的稅務監督程度越強，作為公司治理的法律外制度的稅務實施效果越顯著。穩健性檢驗中，采用本企業相對資產規模作為經過同省份同行業同年份平減的應交增值稅的替代變量，因為規模比較大的企業會更多地受到來自于政府與公眾的監督，而本文樣本數據是工業企業500萬規模以上的國有企業和非國有企業的數據。
3. 數據說明與主要變量描述性統計。本文數據來自國家統計局1999年～2007年規模以上工業企業數據庫，對原始數據處理如下：（1）僅保留營業狀態企業；（2）剔除銷售收入、債務融資成本、（資產總額-固定資產）、（資產總額-流動性資產）、（累積折舊-當期折舊）為負值的樣本；（3）刪除主要變量首尾各1%的觀測值；（4）僅保留一般增值稅納稅人企業；（5）剔除企業；剔除開業時間介于1949年～2007年以外的樣本；剔除員工少于8人企業，最終共計20萬多個樣本觀測值。樣本期內平均雇員數低于2 000人的企業劃分為中小型企業，2 000人以上的企業劃分為大型企業。工業品出廠價格指數、固定資產投資價格指數和國債利率均來自CEIC 數據庫，市場化指數來自樊綱等。
表1和表2列示，2001年～2007年期間內規模以上國有和非國有企業的平均固定資產投資額為54 000千元，平均投資資本成本為0.186，平均投資現金流比率為0.343，平均資產利用率為1.705，平均費用率為0.095。2004年后轉型地區企業平均投資額為9 800萬元比非轉型地區企業的平均值5 400千元高出4 400千元，T檢驗的均值之差為44 138.03千元，顯著為正值，說明增值稅轉型政策促進了試點地區企業進行固定資產投資，增值稅轉型政策實施效果明顯；試點地區企業的投資資本成本平均值為0.187小于非試點地區企業資本成本均值0.201，T檢驗均值之差為-0.013 9且顯著為負值，說明轉型后試點企業的投資資本顯著低于非試點地區的均值水平。
四、 實證檢驗和結果分析
表3報告了轉型政策對不同性質企業投資資本成本敏感性、融資約束（投資現金敏感性）、成本等的影響分析，交叉項Year*reform*lnUCit代表增值稅轉型政策的政策效應。全樣本下Year*reform*lnUCit系數的回歸結果為0.026且在1%的水平上顯著為負，說明增值稅轉型政策增強不同性質類型企業的投資資本成本敏感性；國有企業和集體企業Year*reform* lnUCit的系數值分別為0.026和0.028，且在10%的顯著性水平上顯著為負，相對于私營企業（Year*reform*lnUCit的系數值為0.026且在1%的水平上顯著為負）和外商企業（Year*reform*lnUCit的系數值為0.029且在1%的水平上顯著為負）而言，其投資資本成本敏感性并不顯著。
實證結果表明增值稅轉型政策顯著降低了不同性質企業的資本成本，提高了其投資資本成本敏感性，國有企業和集體企業資本成本敏感性得到顯著提高，說明轉型政策對國有企業和集體企業的固定資產投資起到促進作用，而增值稅轉型政策對于私人企業和外商企業投資本成本敏感性具有顯著的提高作用，資本成本顯著降低，企業的投資效率提高。以上結果支持了假設1的成立。
表4報告了增值稅轉型過程中市場化改革對不同性質企業的資本成本敏感性的影響分析，交乘項Reform*year*market*lnUCi表示在增值稅轉型過程中，市場化進程對對資本成本敏感性的影響。在全樣本下，Reform*year*market*lnUCit的系數為0.003且在1%水平下顯著為負，說明在增值稅轉型過程中市場化改革進一步提高了不同性質類型企業的投資資本成本敏感性。其中，國有企業、集體企業、私營企業和外商企業的反應系數分別為0.003且在10%的水平下顯著為負、0.003不顯著為負（>10%的顯著性水平）、0.004且在1%的水平下顯著為負和0.004且在1%的水平下顯著為負，只有集體企業投資資本成本敏感性統計上不顯著。這說明市場化改革進一步地提高了企業投資資本成本敏感性，對增值稅轉型政策效果的發揮起到了促進作用。結果支持了假設2的成立。
交乘項Reform*year*VAT以及交乘項Reform*ye-ar*Size_firm_sum表示增值稅轉型政策對企業成本的政策效應。在表4中，交乘項Reform*year*VAT系數為0.649且在10%的水平上顯著為負，這說明增值稅轉型改革在一定程度上顯著地減少了企業的成本，在增值稅轉型過程中稅務機關對企業起到了良好的外部監管和監督作用；作為穩健性檢驗，從表4中模型（7）可知，交乘項Reform*year*Size_firm_sum的系數為0.874且在1%的顯著性水平上顯著為負，這進一步驗證了在增值稅轉型過程中稅務機關的監督作用確實是促使企業的成本顯著降低。這個結果支持了假設3。
五、 主要結論及政策建議
本文主要估計結果表明，增值稅轉型顯著提高了不同性質類型企業對固定資產投資的資本成本敏感性，國有企業和集體企業投資的資本成本敏感性得到明顯提高；市場化改革促進了增值稅轉型對企業投資資本成本敏感性的提高；同時增值稅轉型政策也使企業的成本顯著下降，使稅務機關發揮了企業外部治理的作用。
結合2004年東北地區增值稅轉型政策及近些年來稅收政策的變化，本文針對企業在稅收改革中的行為提出如下政策建議：（1）企業應根據實際發展狀況進行合理和有效的投資，要注重投資效率、投資方向和投資質量。（2）深刻理解國家相關配套政策。國家在每次稅收改革過程中都會根據經濟形式的發展進行相關政策的調整和推進，將對企業的納稅行為產生政策性的影響，企業應充分關注國家稅收政策的變化，避免產生稅收風險。（3）進行合理的稅收籌劃。稅收改革為企業創造了稅收籌劃空間，企業應有效地實施稅收籌劃，最大限度地享受稅收改革所帶來的實際經濟收益。
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基金項目：國家軟科學研究計劃資助項目（項目號：2011GXQ4D040）。
債務資本與權益資本構成了現代公司制企業的兩大資本來源，而現行財務會計僅僅計量債務資本成本并予以稅前扣除，將權益資本成本視同利潤的分配而排除在資本成本的計量視野之外。20世紀70年代羅伯特·N·安東尼(Robert N.Anthony)提出了資本成本會計的理論構想，旨在矯正這些偏頗之處。他指出，權益資本成本與債務資本成本作為企業融資代價均應視為一項費用予以確認，同時將股東權益劃分為“股東權益”和“主體權益”兩大部分，前者為股東實際投入的資本及按持股比例所享有的已宣告發放的股利，后者為企業法人通過自身努力所賺取的收益。誠然，共同確認兩種資本成本并確認“主體權益”，修正了傳統會計模式的局限性，是符合工業經濟時財取向的一項創新。但是，在知識經濟時代，智力資本對經濟增長的貢獻明顯優于實物資本、財務資本已是一個不爭的事實。因而，全面計量智力資本成本也是一種歷史邏輯的回歸。
斯圖爾特(Thomas A.Stewart)于1991年在《財富》中首先系統地提出了智力資本的概念，即公司中所有成員知曉的、能為企業在市場上獲得競爭優勢的事物之和，其價值體現于人力資本、結構資本和客戶資本。…斯維比(K E.SvEiby)進一步拓展了對智力資本的認識，認為智力資本是企業中以知識為基礎的無形資產，包括雇員能力、為雇員知識技能在組織內部傳遞提供支持的內部結構和保證企業實現其價值的外部結構。埃德文森和沙利文(Left Edvinsson&Sullivan)從財務會計的角度提出，智力資本是企業真正的市場價值與賬面價值之間的差距。此外，部分學者如Lev(2001) 和N-N(2001)從權益的角度定義智力資本為企業對未來收益非實物形態的求索權。我國不少學者在引入西方觀點的基礎上探討了智力資本管理問題，即智力資本生成、積累、擴張、投資等問題，但均未將其系統地引入財務會計領域，尤其是極少涉及智力資本成本的會計確認、計量及信息披露?；诖?，文章主要探討在知識經濟背景下，如何將智力資本成本納入資本成本會計領域，以反映企業完整的資本成本及其與核心競爭力之間的關系。
二、資本成本會計在知識經濟下的局限性
(一)未能全面揭示資本成本中的“智能元素”：重“物質資本”、輕“智力資本”
隨著生產要素的創新及制度的變遷，資源的稀缺性發生了變化，即由工業經濟時代物質資本(在財務會計表現為財務資本)的絕對稀缺逐步轉化為知識經濟時代智力資本的相對稀缺。現行資本成本會計理論構想產生于20世紀年代70年代，而當時智力資本在經濟增長中的作用尚不明顯或較為隱蔽。因此，學術界關注的焦點仍為物質資本。誠然，將權益資本成本納入企業資本成本的核算是一個歷史的進步。但是，在知識經濟中，價值創造中最為重要的因素是知識及其對知識的配置與運用，即創造性的新知識及擁有這些知識與創新能力的人。不論是人力資本、結構資本還是客戶資本，均為投資行為所產生的能帶來超額價值的價值。既然這些資本與債務資本、權益資本一樣都是由投資主體的投資行為所形成，那么，對企業法人而言都是一種融資，理應向投資主體支付資本成本。只不過相對于物質資本而言，智力資本成本表現為一種更為隱性的經濟代價，從而難以進入現行財務報告體系。
此外，根據“收入費用相配比”的原則，知識型企業的收益在相當大的程度上源自于新知識在智力資本與物質資本整合中的運用、新客戶的獲取和參與企業創新的滲透性以及企業持續的創新能力，而這些因素均與智力資本的融資、營運等活動緊密相關。換言之，是智力資本及其與物質資本的整合而非單純的物質資本為企業帶來了超額收益。既然在收益的計量中默認了智力資本的貢獻，那么在成本、費用的計量中理應反映使用智力資本的代價。否則，既違背了收入費用配比原則，也難以反映該類企業真實的盈利能力。
(二)未能完整地反映多元化的“主體權益”并清晰地界定其索取權
按照資本成本會計的思路，主體權益是除負債、股東權益之外的、由企業主體自身努力所形成的資本來源。企業將支付債務資本和權益資本之后的凈收益部分納入主體權益，并完全由企業法人所擁有。但是，企業法人畢竟是一個虛擬的概念，“其自身的努力”也是一個指向相對模糊的表述。智力資本管理理論認為，人力資本是價值增值的核心驅動力，結構資本是人力資本與客戶資本發揮作用的載體與平臺，客戶資本為人力資本和結構資本創造環境，三者在相互支撐的機理下帶來價值的增值。由此看來，企業超額回報可能是經營者卓越的經營能力所致，也可能是組織學習、組織創新與代際傳承的結果，亦可能是品牌再造、客戶消費價值的轉變、消費者參與企業互動式創新等因素的結果。這一現實反映出“主體權益”在知識經濟條件下出現了多元化的趨勢。
更進一步而言，制度變遷的原動力為要素的創新，對權益主體的界定構成其索取權安排的邏輯起點。在未能明確界定多元主體權益的情況下來確定剩余索取權以及實質控制權，將必然出現制度安排的混亂與無序。在管理實踐中，存在著大量由大股東或企業高管一人獨斷來安排剩余索取權而全然漠視市場的調節作用的案例。實際上，知識密集型產品價值的度量與實現必須通過市場行為來完成。那么，由此倒推，生產知識密集型產品的企業對其超額收益進而剩余權益的分配理應由市場來調節。這里的“市場”體現了商品市場與資本市場的融會貫通。只有引入市場機制才能真正實現債務資本所有者、權益資本所有者、人力資本所有者、企業法人、客戶在剩余索取領域充分、公平的博弈。
(三)未能充分體現資本成本與企業競爭未來的能力之間的內在關系
在知識經濟條件下，“永遠領先”將成為持續經營假設的核心要義。加里·哈梅爾和c·K·普拉哈拉德認為，新企業是屬于競爭未來的，而競爭未來發生于“無特定結構”的產業中。在無特定結構的產業中，有待爭奪該產業未來的結構。很顯然，“持續經營”假設在此受到了挑戰。競爭未來的能力包括三個層次：(1)競爭產業遠見和概念領先，即對發展趨勢及突變獲得比競爭對手更為深入的了解，以便利用這些趨勢和突變來實現產業結構的變革;(2)競爭縮短發展路徑，即搶先將新的產業概念轉變為市場競爭;(3)競爭市場地位，即在特定結構的產業競爭中拓展市場份額。智力資本成本在一定意義上反映了投資者對其所投資本的心理預期回報。若投資者預期企業在未來的產業結構競爭中缺乏明顯的競爭優勢，在當前就會必然要求提高該項投資的風險補償率，那么將導致企業智力資本融資成本的相對提高，甚至陷入融資困境?，F行資本成本會計關注的焦點是過去時態的競爭，不論是債券利息還是股票股息，其風險補償的確定都是建立在債務契約或股權契約簽訂之前的產業競爭的局面下。盡管不同于固定契約中的利息、股利隨企業預期收益及其管理當局股利政策的變化而波動，但終究是發生在“特定產業結構”的框架之中，無法向利益相關者披露資本成本與競爭未來能力之間的關系。
三、智力資本成本的構成與表現形式
(一)人力資本成本
人力資本成本包括籌資代價與用資代價兩部分。其中，籌資代價是指在人力資源招聘、錄用過程中發生的費用。由于其價值量在整體資本成本中的比重較小且基本不存在時間價值的折現問題，因此，本文主要研究人力資本的用資成本——由固定性契約產生的工資、“三險一金”等部分，以及非固定契約部分即人力資本作為要素參與企業剩余分配的部分，例如股票期權收益等。前者類似于債務資本成本，具有固定的信用期、回報率。后者則類似于權益資本成本，其支付額度與支付規模受當期業績與股利政策的影響。正是由于這種雙重的資本屬性，導致其計量模式呈現復合性的特征：對于固定契約部分的工資與“三險一金”，可直接使用投入視角，即“成本觀”下的計量屬性，諸如歷史成本或現行成本并在稅前作為費用列支。而對于非固定契約部分，宜使用產出視角，即“價值觀”下的計量屬性諸如現行市價、可變現凈值等。
(二)結構資本成本
企業結構資本包括有形的信息化平臺及無形的知識產權、公司文化、管理模式與管理制度等因素，其形成具有較為突出的代際傳承性與歷史積淀色彩，并在一定程度上受企業高管心智模式的影響。由于結構資本的形成受多種因素的共同作用，因此，其投資主體可能是“企業主體”自身，也可能是“企業主體”與人力資本尤其是企業家人力資本這一群體，亦可能是代際傳承的結果，從而出現所有者“缺位”的表象。這種投資主體多元化且相互交織的特點，將引起結構資本成本確認與計量的困境。首先，若其投資主體為企業主體自身，那么其資本成本類似于 “留存收益”進行追加投資所應付出的投資回報，并且該項支出應全部予以資本化。其次，若結構資本單純地源自于代際傳承，那么其資本成本應視同為內源融資的代價，可忽略對外籌資費用，而僅計量類似于普通股股息的用資費用。再次，若投資主體為企業主體與企業家人力資本這一特定群體，那么，結構資本所積累與擴張所帶來的投資收益，應該在二者之間進行分割。
(三)客戶資本成本
客戶資本是企業與客戶、供應商、合作伙伴等之間的有益關系，主要包括品牌、顧客與關系網絡。對于品牌而言，其形成、傳播與維持主要源自于兩個方面因素：一個是企業主體自身努力的結果，另一個是消費者的心理認同及其自覺的維護與廣泛的主動性傳播。因此，品牌作為一項有價值的資本，其資本成本既包括歸屬于企業主體自身的部分，又包括應該支付給消費者的“消費資本”投資收益部分。對于顧客而言，其價值不僅體現在對企業價值實現的驅動作用方面，在知識經濟條件下更為突出地體現為消費者參與企業創新與組織學習等領域。消費者參與式創新也正是企業預見未來產業結構的一個有效的外部驅動力。因此，其資本成本應體現為企業由于擁有高忠誠度、高創新參與意愿以較強創新能力的客戶所付出的經濟代價——可借鑒“消費資本化”的思路，向消費者支付消費資本投資收益。對于關系網絡而言，它體現了企業在價值鏈各個環節與利益相關者，包括供應商、投資機構、政府管理當局、銀行等金融機構、科研部門等主體之間的有益關系。由于該項資本的獲取與積累是企業主體與外部主體共同努力的結果，所以，對于其資本成本的計量同樣應在企業主體與利益相關者之間進行分割。
四、知識經濟條件下資本成本會計模式的改進：涵蓋“智力資本”的資本成本會計模式
(一)拓展資本成本外延，全面計量“智力資本”成本
企業資本成本的邊界實際上反映了不同要素在價值創造中的貢獻度。在工業經濟時代，價值創造的源泉是物質資本，因而在會計體系中主要計量物質資本的貨幣表現，所反映的資本成本也僅僅局限于債務資本成本即利息及后來安東尼所倡導的權益資本成本即股利。而在知識經濟時代，由于智力資本對價值創造的貢獻度明顯優于物質資本，因而，有必要根據要素的創新進行制度安排的調整，將智力資本成本納入現行資本成本會計體系，即企業全面資本成本=物質資本成本+智力資本成本。安東尼所提出的資本成本會計體系將全部物質資本成本劃分為債務資本成本與權益資本成本，但由于智力資本中的某些因素(如人力資本)本身具有債務資本和權益資本雙重資本屬性，所以，為了避免上述歸類上的模糊性，筆者所提出的“全面資本成本”打破了原有的劃分標準，而分為物質資本與智力資本兩大部分，在各個部分內部再根據資本屬性，劃分為固定性融資代價和非固定性融資代價(見下圖)。
(二)重新界定“主體權益”的所有者，倡導“主體權益”多元共享
若將智力資本所有者引入公司財務治理的范疇，那么，主體權益索取者身份的界定則存在多元主體錯綜復雜的局面：主體權益可能是代際傳承結果，可能是企業家人力資本卓越管理才能的結果，也可能是債務資本與權益資本對企業研發提供積極、及時的財務支撐的結果。因而，在管理實踐中，應充分考慮不同類型資本在主體權益中的貢獻度。例如：某會計期間凈收益較之以前有了大幅增長，且可較為明確地歸因于知識型員工自主創新或企業家戰略方向調整所帶來的正面效應，那么，在支付普通股利之后，“主體權益”在相當大程度上應歸屬于人力資本所有者;若當前凈收益及凈現金流量的大幅增長，可明確歸因于消費者參與式互動創新或“消費資本”的沉淀效應，則消費者應享有一定比例的“主體權益”;若當期股票市價大幅上漲，但無法尋找到一個較為明確的歸因，則 “主體權益”可視同為“組織租金”而歸屬于企業法人所有?？傊嘣?ldquo;主體權益”共存既反映了物質資本與智力資本及其內部各因素之間相互博弈的結果，也是不同類型資本對經濟增長貢獻度在會計計量與剩余分配方面的一個客觀反映。
(三)以培養企業競爭未來的能力為理財導向，調整融資結構
在知識經濟下，資本結構的調整不單純體現為長期債務資本與權益資本比重的改變，也包含財務資本與智力資本結構的調整。傳統的資本結構決策理論關注的焦點是如何在免稅利益與破產成本之間尋求平衡。但是，這兩個因素主要是針對債務資本成本，以及智力資本中具有債務資本成本屬性的如人力資本中固定性支付、“消費資本”中年返利額等。由于其比重較小，“稅盾效應”也相當有限。所以在知識經濟下，企業應側重于從持續競爭的視角來調整融資結構。“資源基礎觀”認為，企業之所以能夠獲得持續的競爭優勢，是因為這些企業擁有或控制了一些奇異資源。毋庸置疑，智力資本正是“奇異資源”的具體體現。因此，可根據未來競爭不同階段之需調整融資結構。例如：在競爭產業遠見和概念領先階段，可增加企業家人力資本的比重，而適當降低物質資本尤其是公司債券融資的比重，畢竟在新的產業結構尚未完全建立之時，債務資本的“稅盾效應”表現得較為有限。在競爭縮短發展路徑與方向的階段，企業應進行充分的客戶溝通，尤其需要在更廣范圍內引導消費者參與式互動創新。在這一階段，積極實施“消費資本化”并適當提高資本轉化率，從而進行客戶資本的擴張將是一個現實的選擇。在競爭市場地位與份額階段，由于舊的產業結構日漸式微，企業間競爭的重點由概念、技術取向轉向產品功能、成本、價格等因素。因此，有必要適當加大債務資本如公司債券融資的比重，以贏得更為客觀的財務杠桿利益。
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[關鍵詞]智力資本；全面資本成本；主體權益
一、引言
債務資本與權益資本構成了現代公司制企業的兩大資本來源，而現行財務會計僅僅計量債務資本成本并予以稅前扣除，將權益資本成本視同利潤的分配而排除在資本成本的計量視野之外。20世紀70年代羅伯特·n·安東尼(robert n.anthony)提出了資本成本會計的理論構想，旨在矯正這些偏頗之處。他指出，權益資本成本與債務資本成本作為企業融資代價均應視為一項費用予以確認，同時將股東權益劃分為“股東權益”和“主體權益”兩大部分，前者為股東實際投入的資本及按持股比例所享有的已宣告發放的股利，后者為企業法人通過自身努力所賺取的收益。誠然，共同確認兩種資本成本并確認“主體權益”，修正了傳統會計模式的局限性，是符合工業經濟時財取向的一項創新。但是，在知識經濟時代，智力資本對經濟增長的貢獻明顯優于實物資本、財務資本已是一個不爭的事實。因而，全面計量智力資本成本也是一種歷史邏輯的回歸。
斯圖爾特(thomas a.stewart)于1991年在《財富》中首先系統地提出了智力資本的概念，即公司中所有成員知曉的、能為企業在市場上獲得競爭優勢的事物之和，其價值體現于人力資本、結構資本和客戶資本?！咕S比(k e.sveiby)進一步拓展了對智力資本的認識，認為智力資本是企業中以知識為基礎的無形資產，包括雇員能力、為雇員知識技能在組織內部傳遞提供支持的內部結構和保證企業實現其價值的外部結構。埃德文森和沙利文(left edvinsson＆sullivan)從財務會計的角度提出，智力資本是企業真正的市場價值與賬面價值之間的差距。此外，部分學者如lev(2001)和n-n(2001)從權益的角度定義智力資本為企業對未來收益非實物形態的求索權。我國不少學者在引入西方觀點的基礎上探討了智力資本管理問題，即智力資本生成、積累、擴張、投資等問題，但均未將其系統地引入財務會計領域，尤其是極少涉及智力資本成本的會計確認、計量及信息披露?；诖耍恼轮饕接懺谥R經濟背景下，如何將智力資本成本納入資本成本會計領域，以反映企業完整的資本成本及其與核心競爭力之間的關系。
二、資本成本會計在知識經濟下的局限性
(一)未能全面揭示資本成本中的“智能元素”：重“物質資本”、輕“智力資本”
隨著生產要素的創新及制度的變遷，資源的稀缺性發生了變化，即由工業經濟時代物質資本(在財務會計表現為財務資本)的絕對稀缺逐步轉化為知識經濟時代智力資本的相對稀缺?，F行資本成本會計理論構想產生于20世紀年代70年代，而當時智力資本在經濟增長中的作用尚不明顯或較為隱蔽。因此，學術界關注的焦點仍為物質資本。誠然，將權益資本成本納入企業資本成本的核算是一個歷史的進步。但是，在知識經濟中，價值創造中最為重要的因素是知識及其對知識的配置與運用，即創造性的新知識及擁有這些知識與創新能力的人。不論是人力資本、結構資本還是客戶資本，均為投資行為所產生的能帶來超額價值的價值。既然這些資本與債務資本、權益資本一樣都是由投資主體的投資行為所形成，那么，對企業法人而言都是一種融資，理應向投資主體支付資本成本。只不過相對于物質資本而言，智力資本成本表現為一種更為隱性的經濟代價，從而難以進入現行財務報告體系。
此外，根據“收入費用相配比”的原則，知識型企業的收益在相當大的程度上源自于新知識在智力資本與物質資本整合中的運用、新客戶的獲取和參與企業創新的滲透性以及企業持續的創新能力，而這些因素均與智力資本的融資、營運等活動緊密相關。換言之，是智力資本及其與物質資本的整合而非單純的物質資本為企業帶來了超額收益。既然在收益的計量中默認了智力資本的貢獻，那么在成本、費用的計量中理應反映使用智力資本的代價。否則，既違背了收入費用配比原則，也難以反映該類企業真實的盈利能力。
(二)未能完整地反映多元化的“主體權益”并清晰地界定其索取權
按照資本成本會計的思路，主體權益是除負債、股東權益之外的、由企業主體自身努力所形成的資本來源。企業將支付債務資本和權益資本之后的凈收益部分納入主體權益，并完全由企業法人所擁有。但是，企業法人畢竟是一個虛擬的概念，“其自身的努力”也是一個指向相對模糊的表述。智力資本管理理論認為，人力資本是價值增值的核心驅動力，結構資本是人力資本與客戶資本發揮作用的載體與平臺，客戶資本為人力資本和結構資本創造環境，三者在相互支撐的機理下帶來價值的增值。由此看來，企業超額回報可能是經營者卓越的經營能力所致，也可能是組織學習、組織創新與代際傳承的結果，亦可能是品牌再造、客戶消費價值的轉變、消費者參與企業互動式創新等因素的結果。這一現實反映出“主體權益”在知識經濟條件下出現了多元化的趨勢。
更進一步而言，制度變遷的原動力為要素的創新，對權益主體的界定構成其索取權安排的邏輯起點。在未能明確界定多元主體權益的情況下來確定剩余索取權以及實質控制權，將必然出現制度安排的混亂與無序。在管理實踐中，存在著大量由大股東或企業高管一人獨斷來安排剩余索取權而全然漠視市場的調節作用的案例。實際上，知識密集型產品價值的度量與實現必須通過市場行為來完成。那么，由此倒推，生產知識密集型產品的企業對其超額收益進而剩余權益的分配理應由市場來調節。這里的“市場”體現了商品市場與資本市場的融會貫通。只有引入市場機制才能真正實現債務資本所有者、權益資本所有者、人力資本所有者、企業法人、客戶在剩余索取領域充分、公平的博弈。
(三)未能充分體現資本成本與企業競爭未來的能力之間的內在關系
在知識經濟條件下，“永遠領先”將成為持續經營假設的核心要義。加里·哈梅爾和c·k·普拉哈拉德認為，新企業是屬于競爭未來的，而競爭未來發生于“無特定結構”的產業中。在無特定結構的產業中，有待爭奪該產業未來的結構。很顯然，“持續經營”假設在此受到了挑戰。競爭未來的能力包括三個層次：(1)競爭產業遠見和概念領先，即對發展趨勢及突變獲得比競爭對手更為深入的了解，以便利用這些趨勢和突變來實現產業結構的變革；(2)競爭縮短發展路徑，即搶先將新的產業概念
轉變為市場競爭；(3)競爭市場地位，即在特定結構的產業競爭中拓展市場份額。智力資本成本在一定意義上反映了投資者對其所投資本的心理預期回報。若投資者預期企業在未來的產業結構競爭中缺乏明顯的競爭優勢，在當前就會必然要求提高該項投資的風險補償率，那么將導致企業智力資本融資成本的相對提高，甚至陷入融資困境。現行資本成本會計關注的焦點是過去時態的競爭，不論是債券利息還是股票股息，其風險補償的確定都是建立在債務契約或股權契約簽訂之前的產業競爭的局面下。盡管不同于固定契約中的利息、股利隨企業預期收益及其管理當局股利政策的變化而波動，但終究是發生在“特定產業結構”的框架之中，無法向利益相關者披露資本成本與競爭未來能力之間的關系。
三、智力資本成本的構成與表現形式
(一)人力資本成本
人力資本成本包括籌資代價與用資代價兩部分。其中，籌資代價是指在人力資源招聘、錄用過程中發生的費用。由于其價值量在整體資本成本中的比重較小且基本不存在時間價值的折現問題，因此，本文主要研究人力資本的用資成本——由固定性契約產生的工資、“三險一金”等部分，以及非固定契約部分即人力資本作為要素參與企業剩余分配的部分，例如股票期權收益等。前者類似于債務資本成本，具有固定的信用期、回報率。后者則類似于權益資本成本，其支付額度與支付規模受當期業績與股利政策的影響。正是由于這種雙重的資本屬性，導致其計量模式呈現復合性的特征：對于固定契約部分的工資與“三險一金”，可直接使用投入視角，即“成本觀”下的計量屬性，諸如歷史成本或現行成本并在稅前作為費用列支。而對于非固定契約部分，宜使用產出視角，即“價值觀”下的計量屬性諸如現行市價、可變現凈值等。
(二)結構資本成本
企業結構資本包括有形的信息化平臺及無形的知識產權、公司文化、管理模式與管理制度等因素，其形成具有較為突出的代際傳承性與歷史積淀色彩，并在一定程度上受企業高管心智模式的影響。由于結構資本的形成受多種因素的共同作用，因此，其投資主體可能是“企業主體”自身，也可能是“企業主體”與人力資本尤其是企業家人力資本這一群體，亦可能是代際傳承的結果，從而出現所有者“缺位”的表象。這種投資主體多元化且相互交織的特點，將引起結構資本成本確認與計量的困境。首先，若其投資主體為企業主體自身，那么其資本成本類似于“留存收益”進行追加投資所應付出的投資回報，并且該項支出應全部予以資本化。其次，若結構資本單純地源自于代際傳承，那么其資本成本應視同為內源融資的代價，可忽略對外籌資費用，而僅計量類似于普通股股息的用資費用。再次，若投資主體為企業主體與企業家人力資本這一特定群體，那么，結構資本所積累與擴張所帶來的投資收益，應該在二者之間進行分割。
(三)客戶資本成本
客戶資本是企業與客戶、供應商、合作伙伴等之間的有益關系，主要包括品牌、顧客與關系網絡。對于品牌而言，其形成、傳播與維持主要源自于兩個方面因素：一個是企業主體自身努力的結果，另一個是消費者的心理認同及其自覺的維護與廣泛的主動性傳播。因此，品牌作為一項有價值的資本，其資本成本既包括歸屬于企業主體自身的部分，又包括應該支付給消費者的“消費資本”投資收益部分。對于顧客而言，其價值不僅體現在對企業價值實現的驅動作用方面，在知識經濟條件下更為突出地體現為消費者參與企業創新與組織學習等領域。消費者參與式創新也正是企業預見未來產業結構的一個有效的外部驅動力。因此，其資本成本應體現為企業由于擁有高忠誠度、高創新參與意愿以較強創新能力的客戶所付出的經濟代價——可借鑒“消費資本化”的思路，向消費者支付消費資本投資收益。對于關系網絡而言，它體現了企業在價值鏈各個環節與利益相關者，包括供應商、投資機構、政府管理當局、銀行等金融機構、科研部門等主體之間的有益關系。由于該項資本的獲取與積累是企業主體與外部主體共同努力的結果，所以，對于其資本成本的計量同樣應在企業主體與利益相關者之間進行分割。
四、知識經濟條件下資本成本會計模式的改進：涵蓋“智力資本”的資本成本會計模式
(一)拓展資本成本外延，全面計量“智力資本”成本
企業資本成本的邊界實際上反映了不同要素在價值創造中的貢獻度。在工業經濟時代，價值創造的源泉是物質資本，因而在會計體系中主要計量物質資本的貨幣表現，所反映的資本成本也僅僅局限于債務資本成本即利息及后來安東尼所倡導的權益資本成本即股利。而在知識經濟時代，由于智力資本對價值創造的貢獻度明顯優于物質資本，因而，有必要根據要素的創新進行制度安排的調整，將智力資本成本納入現行資本成本會計體系，即企業全面資本成本=物質資本成本＋智力資本成本。安東尼所提出的資本成本會計體系將全部物質資本成本劃分為債務資本成本與權益資本成本，但由于智力資本中的某些因素(如人力資本)本身具有債務資本和權益資本雙重資本屬性，所以，為了避免上述歸類上的模糊性，筆者所提出的“全面資本成本”打破了原有的劃分標準，而分為物質資本與智力資本兩大部分，在各個部分內部再根據資本屬性，劃分為固定性融資代價和非固定性融資代價(見下圖)。
(二)重新界定“主體權益”的所有者，倡導“主體權益”多元共享
若將智力資本所有者引入公司財務治理的范疇，那么，主體權益索取者身份的界定則存在多元主體錯綜復雜的局面：主體權益可能是代際傳承結果，可能是企業家人力資本卓越管理才能的結果，也可能是債務資本與權益資本對企業研發提供積極、及時的財務支撐的結果。因而，在管理實踐中，應充分考慮不同類型資本在主體權益中的貢獻度。例如：某會計期間凈收益較之以前有了大幅增長，且可較為明確地歸因于知識型員工自主創新或企業家戰略方向調整所帶來的正面效應，那么，在支付普通股利之后，“主體權益”在相當大程度上應歸屬于人力資本所有者；若當前凈收益及凈現金流量的大幅增長，可明確歸因于消費者參與式互動創新或“消費資本”的沉淀效應，則消費者應享有一定比例的“主體權益”；若當期股票市價大幅上漲，但無法尋找到一個較為明確的歸因，則“主體權益”可視同為“組織租金”而歸屬于企業法人所有?？傊?，多元“主體權益”共存既反映了物質資本與智力資本及其內部各因素之間相互博弈的結果，也是不同類型資本對經濟增長貢獻度在會計計量與剩余分配方面的一個客觀反映。
(三)以培養企業競爭未來的能力為理財導向，調整融資結構
在知識經濟下，資本結構的調整不單純體現為長期債務資本與權益資本比重的改變，也包含財務資本與智力資本結構的調整。傳統的資本結構決策理論關注的焦點是如何在免稅利益與破產成本之間尋求平衡。但是，這兩個因素主要是針對債務資本成本，以及智力資本中 具有債務資本成本屬性的如人力資本中固定性支付、“消費資本”中年返利額等。由于其比重較小，“稅盾效應”也相當有限。所以在知識經濟下，企業應側重于從持續競爭的視角來調整融資結構。“資源基礎觀”認為，企業之所以能夠獲得持續的競爭優勢，是因為這些企業擁有或控制了一些奇異資源。毋庸置疑，智力資本正是“奇異資源”的具體體現。因此，可根據未來競爭不同階段之需調整融資結構。例如：在競爭產業遠見和概念領先階段，可增加企業家人力資本的比重，而適當降低物質資本尤其是公司債券融資的比重，畢竟在新的產業結構尚未完全建立之時，債務資本的“稅盾效應”表現得較為有限。在競爭縮短發展路徑與方向的階段，企業應進行充分的客戶溝通，尤其需要在更廣范圍內引導消費者參與式互動創新。在這一階段，積極實施“消費資本化”并適當提高資本轉化率，從而進行客戶資本的擴張將是一個現實的選擇。在競爭市場地位與份額階段，由于舊的產業結構日漸式微，企業間競爭的重點由概念、技術取向轉向產品功能、成本、價格等因素。因此，有必要適當加大債務資本如公司債券融資的比重，以贏得更為客觀的財務杠桿利益。
參考文獻：
[1]萬君康，梅小安，企業知識資本管理及其績效評價[m].北京：機械工業出版社，2006
[2]karl erik sveiby，the new organizational wealth[m].berrett—koehler publisher inc，2005
[3]芮明杰，21世界的選擇：新企業、新經濟、新管理[j].學術月刊，2004，(2)
[4]孫利瓊，黃毅，“主體權益”在實踐中存在的問題及改進思考[j].西南民族大學學報，2004，(9)
[5][瑞典]斯威比·康萊得小組，著，王錦，劉華江，譯，知識型企業的分析與評價——用于知識型企業財務分析、控制和評價的重要指標[m].北京：海洋出版社，2002
[6]芮明杰，新企業競爭優勢的內生性資源：智力資本[eb／ol].http：／／blong.sina.com.cn／mjnli，2007－05－24
[關鍵詞]智力資本；全面資本成本；主體權益
一、引言
債務資本與權益資本構成了現代公司制企業的兩大資本來源，而現行財務會計僅僅計量債務資本成本并予以稅前扣除，將權益資本成本視同利潤的分配而排除在資本成本的計量視野之外。20世紀70年代羅伯特·N·安東尼(Robert N.Anthony)提出了資本成本會計的理論構想，旨在矯正這些偏頗之處。他指出，權益資本成本與債務資本成本作為企業融資代價均應視為一項費用予以確認，同時將股東權益劃分為“股東權益”和“主體權益”兩大部分，前者為股東實際投入的資本及按持股比例所享有的已宣告發放的股利，后者為企業法人通過自身努力所賺取的收益。誠然，共同確認兩種資本成本并確認“主體權益”，修正了傳統會計模式的局限性，是符合工業經濟時財取向的一項創新。但是，在知識經濟時代，智力資本對經濟增長的貢獻明顯優于實物資本、財務資本已是一個不爭的事實。因而，全面計量智力資本成本也是一種歷史邏輯的回歸。
斯圖爾特(Thomas A.Stewart)于1991年在《財富》中首先系統地提出了智力資本的概念，即公司中所有成員知曉的、能為企業在市場上獲得競爭優勢的事物之和，其價值體現于人力資本、結構資本和客戶資本。…斯維比(K E.SvEiby)進一步拓展了對智力資本的認識，認為智力資本是企業中以知識為基礎的無形資產，包括雇員能力、為雇員知識技能在組織內部傳遞提供支持的內部結構和保證企業實現其價值的外部結構。埃德文森和沙利文(Left Edvinsson＆Sullivan)從財務會計的角度提出，智力資本是企業真正的市場價值與賬面價值之間的差距。此外，部分學者如Lev(2001)和N-N(2001)從權益的角度定義智力資本為企業對未來收益非實物形態的求索權。我國不少學者在引入西方觀點的基礎上探討了智力資本管理問題，即智力資本生成、積累、擴張、投資等問題，但均未將其系統地引入財務會計領域，尤其是極少涉及智力資本成本的會計確認、計量及信息披露?；诖耍恼轮饕接懺谥R經濟背景下，如何將智力資本成本納入資本成本會計領域，以反映企業完整的資本成本及其與核心競爭力之間的關系。
二、資本成本會計在知識經濟下的局限性
(一)未能全面揭示資本成本中的“智能元素”：重“物質資本”、輕“智力資本”
隨著生產要素的創新及制度的變遷，資源的稀缺性發生了變化，即由工業經濟時代物質資本(在財務會計表現為財務資本)的絕對稀缺逐步轉化為知識經濟時代智力資本的相對稀缺?，F行資本成本會計理論構想產生于20世紀年代70年代，而當時智力資本在經濟增長中的作用尚不明顯或較為隱蔽。因此，學術界關注的焦點仍為物質資本。誠然，將權益資本成本納入企業資本成本的核算是一個歷史的進步。但是，在知識經濟中，價值創造中最為重要的因素是知識及其對知識的配置與運用，即創造性的新知識及擁有這些知識與創新能力的人。不論是人力資本、結構資本還是客戶資本，均為投資行為所產生的能帶來超額價值的價值。既然這些資本與債務資本、權益資本一樣都是由投資主體的投資行為所形成，那么，對企業法人而言都是一種融資，理應向投資主體支付資本成本。只不過相對于物質資本而言，智力資本成本表現為一種更為隱性的經濟代價，從而難以進入現行財務報告體系。
此外，根據“收入費用相配比”的原則，知識型企業的收益在相當大的程度上源自于新知識在智力資本與物質資本整合中的運用、新客戶的獲取和參與企業創新的滲透性以及企業持續的創新能力，而這些因素均與智力資本的融資、營運等活動緊密相關。換言之，是智力資本及其與物質資本的整合而非單純的物質資本為企業帶來了超額收益。既然在收益的計量中默認了智力資本的貢獻，那么在成本、費用的計量中理應反映使用智力資本的代價。否則，既違背了收入費用配比原則，也難以反映該類企業真實的盈利能力。
(二)未能完整地反映多元化的“主體權益”并清晰地界定其索取權
按照資本成本會計的思路，主體權益是除負債、股東權益之外的、由企業主體自身努力所形成的資本來源。企業將支付債務資本和權益資本之后的凈收益部分納入主體權益，并完全由企業法人所擁有。但是，企業法人畢竟是一個虛擬的概念，“其自身的努力”也是一個指向相對模糊的表述。智力資本管理理論認為，人力資本是價值增值的核心驅動力，結構資本是人力資本與客戶資本發揮作用的載體與平臺，客戶資本為人力資本和結構資本創造環境，三者在相互支撐的機理下帶來價值的增值。由此看來，企業超額回報可能是經營者卓越的經營能力所致，也可能是組織學習、組織創新與代際傳承的結果，亦可能是品牌再造、客戶消費價值的轉變、消費者參與企業互動式創新等因素的結果。這一現實反映出“主體權益”在知識經濟條件下出現了多元化的趨勢。
更進一步而言，制度變遷的原動力為要素的創新，對權益主體的界定構成其索取權安排的邏輯起點。在未能明確界定多元主體權益的情況下來確定剩余索取權以及實質控制權，將必然出現制度安排的混亂與無序。在管理實踐中，存在著大量由大股東或企業高管一人獨斷來安排剩余索取權而全然漠視市場的調節作用的案例。實際上，知識密集型產品價值的度量與實現必須通過市場行為來完成。那么，由此倒推，生產知識密集型產品的企業對其超額收益進而剩余權益的分配理應由市場來調節。這里的“市場”體現了商品市場與資本市場的融會貫通。只有引入市場機制才能真正實現債務資本所有者、權益資本所有者、人力資本所有者、企業法人、客戶在剩余索取領域充分、公平的博弈。
(三)未能充分體現資本成本與企業競爭未來的能力之間的內在關系
在知識經濟條件下，“永遠領先”將成為持續經營假設的核心要義。加里·哈梅爾和c·K·普拉哈拉德認為，新企業是屬于競爭未來的，而競爭未來發生于“無特定結構”的產業中。在無特定結構的產業中，有待爭奪該產業未來的結構。很顯然，“持續經營”假設在此受到了挑戰。競爭未來的能力包括三個層次：(1)競爭產業遠見和概念領先，即對發展趨勢及突變獲得比競爭對手更為深入的了解，以便利用這些趨勢和突變來實現產業結構的變革；(2)競爭縮短發展路徑，即搶先將新的產業概念
轉變為市場競爭；(3)競爭市場地位，即在特定結構的產業競爭中拓展市場份額。智力資本成本在一定意義上反映了投資者對其所投資本的心理預期回報。若投資者預期企業在未來的產業結構競爭中缺乏明顯的競爭優勢，在當前就會必然要求提高該項投資的風險補償率，那么將導致企業智力資本融資成本的相對提高，甚至陷入融資困境?，F行資本成本會計關注的焦點是過去時態的競爭，不論是債券利息還是股票股息，其風險補償的確定都是建立在債務契約或股權契約簽訂之前的產業競爭的局面下。盡管不同于固定契約中的利息、股利隨企業預期收益及其管理當局股利政策的變化而波動，但終究是發生在“特定產業結構”的框架之中，無法向利益相關者披露資本成本與競爭未來能力之間的關系。
三、智力資本成本的構成與表現形式
(一)人力資本成本
人力資本成本包括籌資代價與用資代價兩部分。其中，籌資代價是指在人力資源招聘、錄用過程中發生的費用。由于其價值量在整體資本成本中的比重較小且基本不存在時間價值的折現問題，因此，本文主要研究人力資本的用資成本——由固定性契約產生的工資、“三險一金”等部分，以及非固定契約部分即人力資本作為要素參與企業剩余分配的部分，例如股票期權收益等。前者類似于債務資本成本，具有固定的信用期、回報率。后者則類似于權益資本成本，其支付額度與支付規模受當期業績與股利政策的影響。正是由于這種雙重的資本屬性，導致其計量模式呈現復合性的特征：對于固定契約部分的工資與“三險一金”，可直接使用投入視角，即“成本觀”下的計量屬性，諸如歷史成本或現行成本并在稅前作為費用列支。而對于非固定契約部分，宜使用產出視角，即“價值觀”下的計量屬性諸如現行市價、可變現凈值等。
(二)結構資本成本
企業結構資本包括有形的信息化平臺及無形的知識產權、公司文化、管理模式與管理制度等因素，其形成具有較為突出的代際傳承性與歷史積淀色彩，并在一定程度上受企業高管心智模式的影響。由于結構資本的形成受多種因素的共同作用，因此，其投資主體可能是“企業主體”自身，也可能是“企業主體”與人力資本尤其是企業家人力資本這一群體，亦可能是代際傳承的結果，從而出現所有者“缺位”的表象。這種投資主體多元化且相互交織的特點，將引起結構資本成本確認與計量的困境。首先，若其投資主體為企業主體自身，那么其資本成本類似于“留存收益”進行追加投資所應付出的投資回報，并且該項支出應全部予以資本化。其次，若結構資本單純地源自于代際傳承，那么其資本成本應視同為內源融資的代價，可忽略對外籌資費用，而僅計量類似于普通股股息的用資費用。再次，若投資主體為企業主體與企業家人力資本這一特定群體，那么，結構資本所積累與擴張所帶來的投資收益，應該在二者之間進行分割。
(三)客戶資本成本
客戶資本是企業與客戶、供應商、合作伙伴等之間的有益關系，主要包括品牌、顧客與關系網絡。對于品牌而言，其形成、傳播與維持主要源自于兩個方面因素：一個是企業主體自身努力的結果，另一個是消費者的心理認同及其自覺的維護與廣泛的主動性傳播。因此，品牌作為一項有價值的資本，其資本成本既包括歸屬于企業主體自身的部分，又包括應該支付給消費者的“消費資本”投資收益部分。對于顧客而言，其價值不僅體現在對企業價值實現的驅動作用方面，在知識經濟條件下更為突出地體現為消費者參與企業創新與組織學習等領域。消費者參與式創新也正是企業預見未來產業結構的一個有效的外部驅動力。因此，其資本成本應體現為企業由于擁有高忠誠度、高創新參與意愿以較強創新能力的客戶所付出的經濟代價——可借鑒“消費資本化”的思路，向消費者支付消費資本投資收益。對于關系網絡而言，它體現了企業在價值鏈各個環節與利益相關者，包括供應商、投資機構、政府管理當局、銀行等金融機構、科研部門等主體之間的有益關系。由于該項資本的獲取與積累是企業主體與外部主體共同努力的結果，所以，對于其資本成本的計量同樣應在企業主體與利益相關者之間進行分割。
四、知識經濟條件下資本成本會計模式的改進：涵蓋“智力資本”的資本成本會計模式
(一)拓展資本成本外延，全面計量“智力資本”成本
企業資本成本的邊界實際上反映了不同要素在價值創造中的貢獻度。在工業經濟時代，價值創造的源泉是物質資本，因而在會計體系中主要計量物質資本的貨幣表現，所反映的資本成本也僅僅局限于債務資本成本即利息及后來安東尼所倡導的權益資本成本即股利。而在知識經濟時代，由于智力資本對價值創造的貢獻度明顯優于物質資本，因而，有必要根據要素的創新進行制度安排的調整，將智力資本成本納入現行資本成本會計體系，即企業全面資本成本=物質資本成本＋智力資本成本。安東尼所提出的資本成本會計體系將全部物質資本成本劃分為債務資本成本與權益資本成本，但由于智力資本中的某些因素(如人力資本)本身具有債務資本和權益資本雙重資本屬性，所以，為了避免上述歸類上的模糊性，筆者所提出的“全面資本成本”打破了原有的劃分標準，而分為物質資本與智力資本兩大部分，在各個部分內部再根據資本屬性，劃分為固定性融資代價和非固定性融資代價(見下圖)。
(二)重新界定“主體權益”的所有者，倡導“主體權益”多元共享
若將智力資本所有者引入公司財務治理的范疇，那么，主體權益索取者身份的界定則存在多元主體錯綜復雜的局面：主體權益可能是代際傳承結果，可能是企業家人力資本卓越管理才能的結果，也可能是債務資本與權益資本對企業研發提供積極、及時的財務支撐的結果。因而，在管理實踐中，應充分考慮不同類型資本在主體權益中的貢獻度。例如：某會計期間凈收益較之以前有了大幅增長，且可較為明確地歸因于知識型員工自主創新或企業家戰略方向調整所帶來的正面效應，那么，在支付普通股利之后，“主體權益”在相當大程度上應歸屬于人力資本所有者；若當前凈收益及凈現金流量的大幅增長，可明確歸因于消費者參與式互動創新或“消費資本”的沉淀效應，則消費者應享有一定比例的“主體權益”；若當期股票市價大幅上漲，但無法尋找到一個較為明確的歸因，則“主體權益”可視同為“組織租金”而歸屬于企業法人所有。總之，多元“主體權益”共存既反映了物質資本與智力資本及其內部各因素之間相互博弈的結果，也是不同類型資本對經濟增長貢獻度在會計計量與剩余分配方面的一個客觀反映。
(三)以培養企業競爭未來的能力為理財導向，調整融資結構
在知識經濟下，資本結構的調整不單純體現為長期債務資本與權益資本比重的改變，也包含財務資本與智力資本結構的調整。傳統的資本結構決策理論關注的焦點是如何在免稅利益與破產成本之間尋求平衡。但是，這兩個因素主要是針對債務資本成本，以及智力資本中 具有債務資本成本屬性的如人力資本中固定性支付、“消費資本”中年返利額等。由于其比重較小，“稅盾效應”也相當有限。所以在知識經濟下，企業應側重于從持續競爭的視角來調整融資結構?！百Y源基礎觀”認為，企業之所以能夠獲得持續的競爭優勢，是因為這些企業擁有或控制了一些奇異資源。毋庸置疑，智力資本正是“奇異資源”的具體體現。因此，可根據未來競爭不同階段之需調整融資結構。例如：在競爭產業遠見和概念領先階段，可增加企業家人力資本的比重，而適當降低物質資本尤其是公司債券融資的比重，畢竟在新的產業結構尚未完全建立之時，債務資本的“稅盾效應”表現得較為有限。在競爭縮短發展路徑與方向的階段，企業應進行充分的客戶溝通，尤其需要在更廣范圍內引導消費者參與式互動創新。在這一階段，積極實施“消費資本化”并適當提高資本轉化率，從而進行客戶資本的擴張將是一個現實的選擇。在競爭市場地位與份額階段，由于舊的產業結構日漸式微，企業間競爭的重點由概念、技術取向轉向產品功能、成本、價格等因素。因此，有必要適當加大債務資本如公司債券融資的比重，以贏得更為客觀的財務杠桿利益。
參考文獻
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[7]向顯湖，人力資本財務論——基于企業主體的一個基本框架[M].北京：中國經濟出版社，2006
Abstract： Combined with the theoretical research and China's institutional background， this paper explores the relations between corporate governance， capital structure and capital costs and uses three-stage least squares empirical supports the following arguments： granting cash dividends and the ratio of CEO holdings have positive correlation with the asset-liability ratio， proportion of the largest shareholder and the largest shareholder is state-owned have negative correlation with the asset-liability ratio； asset-liability ratio and the largest shareholder is the state-owned have positively correlated with the capital cost， granting cash dividends， the largest shareholder， CEO salaries， the quality of information disclosure have negatively correlated with capital cost； the correlations between proportion of independent directors， the board quality， supervisory board quality and the capital cost， asset-liability ratio. Overall， improving corporate governance will help improve corporate value， to a certain extent， help to improve the liability ratio， and dividend policy， capital structure and capital cost have interactive effects.
關鍵詞： 公司治理；資本成本；資本結構
Key words： corporate governance；capital cost；capital structure
中圖分類號：F832.5 文獻標識碼：A 文章編號：1006-4311（2014）11-0018-04
1 理論研究及文獻綜述
1.1 理論研究 在現代資本結構理論中， 簡森（Jensen）與梅克林（Meckling）（1976）把成本理論引入了財務學的分析框架里，提出了最優資本結構源于成本的收益與成本的平衡，從公司經理的激勵問題出發來研究公司股權和債權的結構問題；接下來Myers的“優序融資理論”把信息不對稱理論引入資本結構研究，提出了公司資本結構中的信息不對稱問題，把研究方向從原來的只注重外部因素對資本結構的影響轉移到從企業“內部因素”來展開對資本結構問題的分析，這無疑使最優資本結構理論從原先的各種成本和收益之間的權衡問題，逐步變成了結構或制度設計的公司治理問題。
1.2 文獻綜述 國外實務界對公司治理與融資政策關系的研究比國內要早得多，國內與之相關的研究才剛剛起步。實務界與理論界已達成的共識是：不同的公司治理會導致不同的融資政策和資本成本。
1.2.1 有關公司治理和資本結構關系的文獻
Kim和Sorensen（1986）采用方差分析和多元回歸分析，表明較高內部人持股的公司其債務比率高于內部人持股低的公司。
Friend和Lang（1988）運用多元回歸分析，得出債務水平隨著管理者持有股份的增加而減少。
Jensen et al（1992）構建聯立方程模型應用三階段最小二乘法得出內部人持股負面影響公司債務水平和股利水平的結論。
Bathala et al（1994）設立聯立模型應用兩階段最小二乘法，得出管理者持股與債務融資水平負相關，機構投資者持股與債務融資水平、管理者持股水平負相關；以及Firth（1995）應用多元回歸也證明了管理者持股與債務融資水平負相關，但機構投資者持股與債務融資水平、管理者持股水平正相關的結論。
Berger et al（1997）以434家公司的3085個觀察值為樣本通過經驗研究得出CEO持股比例、外部董事比例與債務比率正相關，CEO任期、董事會規模、薪酬激勵與債務比率負相關。
Short et al（2002）應用最小二乘法發現管理者持股比例與債務比率正相關，外部大股東持股比例與債務比率負相關。
Brailsford et al（2002）應用最小二乘法檢驗研究發現：①管理者持股比例與債務比率呈倒U型關系；②外部大股東持股比例與債務比率正相關；③外部大股東持股比例與債務比率之間的關系隨著管理者持股水平的不同而變化。
呂長江和王克敏（2002）構建了聯立方程模型采用三階段最小二乘法檢驗發現，每股股利與管理者持股比例和債務比率均負相關。
陸正飛和高強（2003）采用問卷調查數據，logistic回歸模型研究發現，董事會中由控制股東推舉或任職于控制股東的董事所占的比例越高、總經理由董事長兼任、公司高級管理人員持有公司股份的公司，越傾向于偏好股權融資。
馮根福和馬亞軍（2004）研究發現，公司高管人員出于自利具有調節債務水平的動機，法人股的存在對高管人員出于自利調節資本結構的能力具有制約作用，但在高管人員擁有公司股份程度較高時作用有限。
肖作平（2005）采用因子分析模型經驗研究發現治理水平高的公司更傾向于使用高的債務。
1.2.2 有關公司治理和資本成本關系的文獻 Sengupta（1998）應用多元回歸檢驗得信息披露質量和債務成本負相關；Botosan（2002）應用多元回歸檢驗得三種信息披露水平與權益資本成本之間的關系：年度報告披露水平與權益資本成本負相關；及時披露水平與權益資本成本正相關；投資者相關活動水平與權益資本成本之間不呈顯著關系。
Himmelberg et al（2002）研究發現：投資者法律保護與內部人持股集中度正相關；內部持股集中度與資本成本正相關。
Ashbaughetal（2004）檢驗公司治理的四個方面：財務信息質量、機構投資者持股比例、獨立董事比例、董事持股比例與權益資本成本均負相關。
Anderson et al（2004）檢驗得出董事會獨立性、審計委員會獨立性、董事會規模、審計委員會規模與債務融資成本負相關；董事任期與債務融資成本正相關。
國內的學者，汪煒和蔣高峰（2004）以臨時公告和季度報告的數量作為替代變量衡量公司自愿信息披露水平，發現信息披露水平的提高有助于降低權益資本成本。沈藝峰等（2005）應用時間序列分析得出中小投資者法律保護與權益資本成本負相關。
2 研究意義
資本結構理論的最新發展已經把學者們的目光從影響資本結構的“外部因素”轉移到了“內部因素”，公司治理在融資政策中起著重要的作用，就目前的文獻，國外在研究公司治理和資本結構之間關系的一些結論還沒有達成共識，且國內的研究才剛剛起步，且尚未有把公司治理、資本結構、資本成本結合在一起研究的論文，因此本文就三者關系的問題展開研究。并努力克服已有文獻在研究上的一些不足：①在研究公司治理和資本結構關系時，目光基本集中在股權結構對資本結構的影響，角度比較單一，缺乏對公司治理系統性的研究；②基本都從單一方面研究公司治理對資本結構的影響，或公司治理對資本成本的影響，沒有考慮公司治理、資本結構、資本成本三者間的互動關系，即沒有考慮到系統內生性問題。
3 研究假設
本文主旨是研究公司治理、資本結構及資本成本關系，對于公司治理包含內容，出于六個方面①考慮：①控股股東行為；②董事會；③監事會；④經理層；⑤信息披露；⑥利益相關者。資本成本反映企業價值，本文的最終目的是想探討公司治理的各方面及資本結構的選擇與企業價值的關系。
3.1 控股股東行為
①現金股利發放。如果公司發放更多的現金股利，有助于樹立公司形象，提高報表的可信度及披露信息質量，同時也增加了外部權益籌資機會，從而降低資本成本和負債比率。假設1：企業發放現金股利與資本成本負相關，與負債比率負相關。
②第一大股東持股及第一大股東性質。當第一大股東是國家時，出于我國的制度背景考慮，國家持股的特殊情況造成國有股一股獨大，監督缺位的狀況，因此國有股的存在降低了企業價值。當第一大股東是非國家時，第一大股東就更具有“經濟人”性質，第一大股東持股比例越大，其對管理者的監督激勵會增強，管理者的行動受到一定程度的限制，股東與管理者的成本隨之降低，資本成本也因此降低。且當第一大股東的控制權不會受到威脅時，其更偏好股權融資，而不愿承擔負債的風險；反之當第一大股東持股較少時，為使其控制權不受威脅，而更偏好于債權融資。假設2：非國有第一大股東持股比例與資本成本負相關，與負債相關。
3.2 董事會 公司治理的最核心要素就是董事會治理問題，筆者認為把董事會規模作為目前環境下的治理要素不具備說服力，因為單從人數上去考慮一個主觀上占主導的因素對客觀因素的影響不科學（董事也有“懂事”的和“不懂事的”），所以文章選用了以下變量：①獨立董事比例。獨立董事比例越高，監督力度越高，降低了成本。假設3：獨立董事比例與資本成本負相關。②董事會整體素質。假設4：董事會整體素質與資本成本負相關。
3.3 監事會 監事會勝任能力直接影響其監督力度，降低成本。
假設5：監事會勝任能力與資本成本負相關。
3.4 經理層 對經理的激勵機制主要包括薪酬和股份激勵，特別是對于讓CEO持股賦予了CEO“管理者”和“股東”雙重身份，此時的CEO會有更強烈的愿望根據自己持股比例和獲得利益的多少調節負債水平（調高或調低）。
假設6：CEO薪酬與負債正相關。
假設7：CEO持股與負債相關。
3.5 信息披露 信息披露質量包括可靠性、相關性、及時性。本文采用深圳交易所的上市公司誠信檔案中的“信息披露考評”來披露上市公司信息質量。若考評信息質量等級高則代表公司誠信度好，則有利于提升公司市價，降低資本成本。
假設8：信息披露質量與資本成本負相關。
3.6 利益相關者 員工參與程度在一定范圍內高的企業，其利益與企業利益越密切，既能起激勵作用，又減少成本。
假設9：內部持股相對高的企業，資本成本低。
另外，股利政策作為公司治理的重要內容，它不但受管理者持股比例的影響，第一大股東持股的影響，理論上還與資本結構、資本成本存在互動效應。如高現金股利會帶來外部權益籌資機會，但負債融資會減少這種機會。
假設10：股利政策、資本結構與資本成本三者間存在互動效應。
4 實驗設計
4.1 變量與模型
①模型的設立
Wacc=wacc（Debt，Dividends，H1，H2，D1，D2，J，CEO1，CEO2，
M，N，logSize，Grow）②
Debt=debt（Wacc，Dividends，H1，H2，D1，D2，J，CEO1，CEO2，
M，N，logSize，Grow）
Dividends=divi（Debt，Wacc，H1，H2，D1，D2，J，CEO1，CEO2，M，N，logSize，Grow）
②變量定義（見表1）
③變量描述性統計（見表2）
4.2 樣本與數據 文章選取了深市發行A股的上市公司2009-2011年的數據，并做以下篩選：①剔除金融保險業；②剔除st、pt公司；③上市不滿3年的公司；④數據不全的公司；⑤同時發行B股的上市公司；⑥資產負債率大于1及財務指標異常的公司。共得到362個公司樣本，1086個樣本數據。
5 實證結果及分析
5.1 資本成本結構方程的實證結果（見表3）
Wacc=wacc（Debt，Dividends，H1，H2，D1，D2，J，CEO1，CEO2，M，N，logSize，Grow）
OLS方程1是不加入資產負債率平方項的線性回歸結果，資產負債率、第一大股東性質是國有（10%的顯著水平下）與資本成本正相關；發放現金股利、第一大股東持股、CEO薪酬、信息披露質量與資本成本負相關（接受假設1、2、8）；獨立董事比例、董事會成員素質、監事會素質以及CEO持股、內部人持股與資本成本相關性均不顯著（否定假設3、4、5、9）；當加入資產負債率的平方項后（為驗證最佳資本結構的存在），OLS方程2顯示資產負債率平方項與資本成本不相關，與此同時還影響了資產負債率與資本成本的相關關系。同樣的，筆者在聯立方程中也加入了資產負債率平方項，結果顯示影響了絕大多數變量的相關關系，因此認為資產負債率與資本成本不成正U型關系（即資產負債率與企業價值不成倒U關系）。通過聯立方程的再驗證，得出現金股利政策、資本結構與資本成本存在顯性的互動關系（假設10成立）。其它因素與資本成本的關系變化不大。
5.2 資本結構方程的實證結果（見表4）
Debt=debt（Wacc，Dividends， H1，H2，D1，D2，J，CEO1，CEO2，M，N，logSize，Grow）
OLS方程的線性回歸結果得出，資本成本、發放現金股利與資產負債率正相關（否定部分假設1），第一大股東是國家時（10%的顯著水平下）與資產負債率負相關（接受假設2），CEO薪酬、CEO持股（10%的顯著水平下）與資產負債率正相關（接受假設6、7）；獨立董事比例、董事會成員素質、監事會素質以及內部人持股、信息披露與資產負債率相關性均不顯著。通過聯立方程的再驗證，得出現金股利政策、資本結構與資本成本存在顯性的互動關系，其它因素與資產負債率的關系變化均不大。
5.3 股利政策結構方程的實證結果（見表5）
Dividends=divi（Debt，Wacc， H1，H2，D1，D2，J，CEO1，CEO2，
M，N，logSize，Grow）
由表5中OLS方程的線性回歸結果得出，資本成本與發放現金股利顯性負相關，資產負債率、第一大股東性質（10%的顯著水平下）與發放的現金股利正相關；其它因素均沒通過檢驗。通過聯立方程的再驗證，再次得出股利政策、資本結構與資本成本存在顯性的互動關系，且監事會素質（10%的顯著水平下）、第一大股東持股（5%的顯著水平下）、CEO薪酬（1%的顯著水平下）及持股（10%的顯著水平下）與發放現金股利的關系都變為顯著。
5.4 結論 通過單方程檢驗，以及考慮了變量內生性因素的聯立方程檢驗得出：①現金股利政策、資本結構與資本成本三者間存在互動效應。企業負債率既影響企業價值，又受企業價值影響，且它們之間是負相關，與最佳資本結構理論不符。在描述性統計中，資產負債率的均值是49.43%，負債率23%以上的占樣本總體的90%，按其他國內外學者的實證研究結果，這個數值已經超出了最佳資本結構的范圍，因此可以解釋此時中國上市公司資本結構與企業價值負相關的關系。②董事會的兩個要素獨立董事比例和董事會素質，以及監事會成員素質與資本結構、資本成本相關性均不顯著，原因可能是我國上市公司的董事會、監事會治理水平普遍偏低，獨立董事呈現“花瓶”現象，上市公司內部監管效力較弱，因此加強董事會及監事會的治理是提高我國目前公司治理的重要任務。③內部人持股及CEO持股與資本成本及資產負債率的關系均不顯著，原因可能是我國內部人及CEO持股普遍偏低，多為零，這一點從樣本統計上可以看出，因此影響較小，其回歸結果不理想。④公司治理的其它因素（發放現金股利、第一大股東持股、CEO薪酬、信息披露質量）普遍與資本成本負相關，第一大股東性質是國家與資本成本正相關，說明提高公司治理確確實實可以提高企業價值。⑤發放現金股利、CEO薪酬、CEO持股比例與資產負債率正相關，我國的CEO持股比例大多很少，CEO往往會通過提高負債來增大自己對公司的控制權。第一大股東持股比例、第一大股東是國家時與資產負債率負相關，且由統計描述可解讀我國股權形式較為集中，市場偏好股權融資。其它因素與資產負債率的相關性均不顯著。一般來講提高公司治理有助于增加公司負債。
注釋：
①借鑒“南開指數”對公司治理維度的考慮.
②資本結構與資本成本關系待以下逐個類型模型試驗確定，其他因素與資本成本按線性模型檢驗.
③Kd用人民銀行中、長期貸款的平均貸款利率，Kc=現金股利/凈利潤.
④在做模型時，也嘗試把監事會規模（即監事人數）作為自變量進行回歸，但結果未通過檢驗，因此將該變量去掉，相關回歸模型省略.
參考文獻：
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[4]汪煒，蔣高峰，信息披露、透明度與資本成本[J].經濟研究，2004（7）.
[5]馮根福，馬亞軍.上市公司高管人員自理對資本結構影響的實證分析[J].財貿經濟，2004（6）.
(一)未能全面揭示資本成本中的智能元素：重物質資本、輕智力資本
隨著生產要素的創新及制度的變遷，資源的稀缺性發生了變化，即由工業經濟時代物質資本(在財務會計表現為財務資本)的絕對稀缺逐步轉化為知識經濟時代智力資本的相對稀缺?，F行資本成本會計理論構想產生于20世紀年代70年代，而當時智力資本在經濟增長中的作用尚不明顯或較為隱蔽。因此，學術界關注的焦點仍為物質資本。誠然，將權益資本成本納入企業資本成本的核算是一個歷史的進步。但是，在知識經濟中，價值創造中最為重要的因素是知識及其對知識的配置與運用，即創造性的新知識及擁有這些知識與創新能力的人。不論是人力資本、結構資本還是客戶資本，均為投資行為所產生的能帶來超額價值的價值。既然這些資本與債務資本、權益資本一樣都是由投資主體的投資行為所形成，那么，對企業法人而言都是一種融資，理應向投資主體支付資本成本。只不過相對于物質資本而言，智力資本成本表現為一種更為隱性的經濟代價，從而難以進入現行財務報告體系。
此外，根據收入費用相配比的原則，知識型企業的收益在相當大的程度上源自于新知識在智力資本與物質資本整合中的運用、新客戶的獲取和參與企業創新的滲透性以及企業持續的創新能力，而這些因素均與智力資本的融資、營運等活動緊密相關。換言之，是智力資本及其與物質資本的整合而非單純的物質資本為企業帶來了超額收益。既然在收益的計量中默認了智力資本的貢獻，那么在成本、費用的計量中理應反映使用智力資本的代價。否則，既違背了收入費用配比原則，也難以反映該類企業真實的盈利能力。
(二)未能完整地反映多元化的主體權益并清晰地界定其索取權
按照資本成本會計的思路，主體權益是除負債、股東權益之外的、由企業主體自身努力所形成的資本來源。企業將支付債務資本和權益資本之后的凈收益部分納入主體權益，并完全由企業法人所擁有。但是，企業法人畢竟是一個虛擬的概念，其自身的努力也是一個指向相對模糊的表述。智力資本管理理論認為，人力資本是價值增值的核心驅動力，結構資本是人力資本與客戶資本發揮作用的載體與平臺，客戶資本為人力資本和結構資本創造環境，三者在相互支撐的機理下帶來價值的增值。由此看來，企業超額回報可能是經營者卓越的經營能力所致，也可能是組織學習、組織創新與代際傳承的結果，亦可能是品牌再造、客戶消費價值的轉變、消費者參與企業互動式創新等因素的結果。
更進一步而言，制度變遷的原動力為要素的創新，對權益主體的界定構成其索取權安排的邏輯起點。在未能明確界定多元主體權益的情況下來確定剩余索取權以及實質控制權，將必然出現制度安排的混亂與無序。在管理實踐中，存在著大量由大股東或企業高管一人獨斷來安排剩余索取權而全然漠視市場的調節作用的案例。實際上，知識密集型產品價值的度量與實現必須通過市場行為來完成。那么，由此倒推，生產知識密集型產品的企業對其超額收益進而剩余權益的分配理應由市場來調節。這里的市場體現了商品市場與資本市場的融會貫通。只有引入市場機制才能真正實現債務資本所有者、權益資本所有者、人力資本所有者、企業法人、客戶在剩余索取領域充分、公平的博弈。
(三)未能充分體現資本成本與企業競爭未來的能力之間的內在關系
